途虎陈敏的这手操作，一点也不“秘密”

《星岛》见习记者 陈奇杰 深圳报道

国内最大的汽车服务平台途虎养车，广而告之了自己要去美国“秘密”上市。

6月29日，途虎养车（09690.HK）发布公告称，已就拟议的代表公司A类普通股的美国存托股份于美国首次公开发行及上市，向美国证券交易委员会（SEC）秘密提交F-1表格注册声明草稿，并已根据适用中国法律法规向有关监管机构提交备案。

7月1日，途虎养车相关负责人表示，途虎养车此次计划赴美双重上市，目的是充分利用公司上市地位，同时触达国内国外两个资本市场，扩大触达投资者范围，提高公司交易流动性，更好地服务股东利益。

这意味着，在登陆港交所3年后，途虎正进一步谋求在中国香港和美国两个市场同时挂牌交易。《星岛》也就赴美递表相关问题联系途虎，公司表示暂无更多回应。

市值管理

宣布赴美秘密递表同一天，途虎养车披露了新的回购计划：拟在公开市场回购公司A类普通股，并向第二期首次公开发售后股份计划项下的受托人提供资金以购入A类股份，总金额不超过15亿港元。

途虎董事会认为，股份购回及根据第二期首次公开发售后股份计划购入股份，彰显了公司对自身业务展望及前景充满信心。受托人根据股份计划购入股份，亦是集团吸引人才及使主要雇员的利益与公司利益保持一致策略的一部分。

在汽车产业分析师张旭看来，赴美递表与宣布回购的本质，是途虎在对自身进行市值管理。张旭告诉《星岛》，秘密递表本应是不公开的——F-1草稿按SEC规则不对外披露，直到路演前15天才转公开。既然如此，途虎完全没有义务提前主动官宣“已秘密递表”这件事。这个组合拳的真实作用，是在赴美发行定价之前，人为抬高港股的市场参考锚点。

“港股股价是美股IPO定价的重要参照系之一（无论是可比公司分析还是套利空间测算），公司缺乏动力单独官宣‘我们秘密递表了’，除非这个消息本身能服务于股价管理——这是一种典型的信息释放时点操纵，而非纯粹的合规披露义务。”张旭说。

公开信息显示，途虎成立于2011年，创始人为陈敏与胡晓东。2023年9月，途虎养车以“汽车独立售后服务市场第一股”身份登陆港交所，首日市值约240亿港元。

2024年4月，途虎养车被同时纳入沪港通和深港通名单，成为继商汤之后首家第一时间被纳入港股通的同股不同权企业，但市场对途虎养车的估值仍未显著提升。截至7月7日休盘，途虎养车港股报13.00港元/股，总市值为107.62亿港元，相比上市首日，股价跌幅超过50%。

利润考题

近年来，途虎的扩张势头极为迅猛。2025年，途虎全年净增门店1134家。截至2025年末，途虎的全球途虎工场店数量达到8008家，这些门店包括175家自营途虎工场店，以及由超过3500名加盟商开出的7833家加盟途虎工场店。根据灼识咨询，以所管理的汽车服务门店数衡量，途虎是全球范围内最大的汽车服务平台。

但门店的提升并未给途虎带来利润的明显改善。财报显示，2025年途虎养车实现总收入164.62亿元（人民币，下同），同比增长11.5%；年内利润4.19亿元，同比下降13%；调整后净利润7亿元，同比增长12.2%。

《星岛》注意到，途虎养车的毛利率由2024年的25.4%降至2025年的24.1%。公司解释称，主要是由于汽车产品和服务的毛利率下降，因为客户偏好转向性价比更高的产品，导致轮胎及底盘零部件分部以及汽车保养分部的交易量升高，但平均交易价值降低。

毛利率的下滑反映出，途虎正不得不通过价格战应对日益激烈的市场竞争。比如2023年京东养车曾推出明显的“震虎价”，以至于后来被判不正当竞争，赔偿途虎养车500万元。截至2025年底，京东养车全国门店数量已突破4000家，天猫养车门店规模已超过3000家，二者均是途虎需要重视的竞争对手。

途虎董事会主席兼CEO陈敏也在主席报告中提到，消费者对于产品性价比的需求持续提升，途虎“通过多样化的产品能力以及主动的降价策略吸引更多消费者”。

张旭也告诉《星岛》，汽车地带（AZO.NYSE，市值482.86亿美元）、奥莱利（ORLY.NASDAQ，市值698.11亿美元）等国外上市汽车服务商的护城河本质是“自营+自有品牌+资本纪律”三位一体，途虎的护城河目前只体现在“密度”，尚未体现在“利润率”和“股东回报的历史信誉”，而这两者恰恰是华尔街最看重的部分，短期内难以靠一次IPO叙事补上。

政策助推

值得一提的是，政策红利持续释放，也成为途虎养车此番推进美股双重上市的重要助推力。

就在途虎披露赴美递表不到一周前，商务部等9部门于6月23日发布《关于培育壮大汽车后市场消费若干措施的通知》（下称“《通知》”），旨在破除汽车后市场领域目前不合理的限制措施，从而培育新业态，打造新场景，激发汽车后市场活力。

张旭也告诉《星岛》，《通知》的舆论焦点相当一部分落在改装、房车露营、赛事这些小众、高话题度的消费升级场景上，这也是媒体最容易报道、企业高管最愿意站台的部分。但这些领域体量有限，短期难以对汽车后市场整体格局构成实质冲击。

值得注意的是，《通知》强调：“汽车生产企业要丰富新能源汽车维修渠道和配件供给渠道，不得限制消费者自主选择对家用汽车维护保养的企业，并将其作为拒绝承担法定‘三包’责任的理由。”

“真正值得关注的一条，是‘优化汽车维修和保险服务供给’板块里的一句话：引导新能源车企开放维修技术授权，禁止以‘非指定维保’为由拒绝三包。”张旭说。

目前，国内新能源汽车普遍将“三电终身质保”与“品牌专属售后渠道”强关联，这意味着车主事实上失去了在其他第三方保养、维修新能源车的权利。

张旭进一步指出，上述条文直击当前新能源车独立售后最大的制度性障碍——车企通过技术封闭、三包条款捆绑，把维保业务锁死在自家4S体系内，第三方独立售后平台（途虎、京东养车、天猫养车这类）长期被排斥在新能源车维保增量之外。中国新能源车占比持续攀升，这部分维保权限一旦真正开放，对独立售后平台是结构性利好，而非情绪性利好。

但他同时强调，《通知》不是强制性的技术授权标准和处罚细则。这类文件的特点是原则性表态先行，执行机制滞后，中间往往有不短的真空期，需要看后续配套的技术授权标准、监管处罚力度是否跟进。

对于《通知》的出台，途虎养车也对《星岛》称，此次新政，首次以“线上预约+线下维修”这一更为精准、具体的表述写入部委文件，标志着国家对具体服务形态的明确认可。也说明途虎所开辟的这条“线上+线下”的服务路径在经历了市场的长期检验之后，如今在政策层面被认可为解决行业长期存在的“小散乱”、信息不透明、服务标准缺失等结构性问题的有效路径之一。

途虎表示，《通知》还重点强化行业规范与信息公开，利好标准化运营能力突出的企业。其中第九条强调健全汽车维修政策标准体系、强化机动车维修备案管理，旨在通过提升行业透明度与规范化水平，保障消费者权益。随着监管趋严与信息进一步公开，途虎作为已经在供应链管理、服务流程、价格体系方面实现标准化的大型连锁平台，合规成本与运营优势将更加凸显。