再谈评级调整

2026

联系人：谭逸鸣、刘雪

摘 要

一、长信用相对抗跌

当周（2026/06/29-2026/07/05），债市主要围绕央行公开市场操作的信号意义进行交易，PMI数据、供给冲击等也对债市形成了扰动。

信用债多数跟随利率变动，且呈现一定抗跌性，但内部继续分化，信用利差涨跌互现。

二、再谈评级调整

1、评级跟踪更新进度如何？

截至2026年7月5日，全市场存续公募普信债发行人共计3505家，其中：在4月30日年报披露完毕起已更新评级的发行人累计1700+家，约占全部存续公募债发行人的49.5%；从更新节奏来看，6月为集中披露期。

当前暂未更新主体评级的发行人接近1800家，结合其前次评级结果，AAA、AA+、AA主体占比分别约33%、40%、24%。

2、哪些主体终止评级或评级下调？

6月以来至少有55家有存续公募债的发行人发布终止评级公告；有6家存量公募债发行人评级下调、2家发行人评级展望调整为负面、5家发行人被列入评级观察、4家发行人公告推迟评级。

3、终止评级或评级下调，债基一定要卖吗？

除基金合同明确约定外，债基持仓的信用债对外部评级要求不具强制性；对于有要求的债基而言，多数在AA+及以上即可，部分可下沉至AA，故而这部分或会一定程度上受终止评级影响（部分需再核查是否对评级有效期有进一步要求）。

此外，对于评级下调，约24%的债基提及限期调整或处置等类似要求，多数处置时间在评级跟踪报告出具后的3个月内。

实操中也需要考虑的是：基金合同虽如上述规定，但部分时间管理人也可能基于担心终止评级或评级下调主体未来估值调整压力而提前作出一些应对。

4、已终止或下调主体估值及信用利差调整了吗？

从终止评级或评级下调主体在公告日前后2周的信用利差变动来看：

6月之前终止评级或评级下调主体的前后利差变化相对不大；

而6月以来多数主体在公告后1周内信用利差明显走阔，即便考虑6月中上旬的市场调整因素，下旬以来利差走阔现象依然较多。

进一步结合终止评级或评级下调主体在公告日后的二级成交偏离观察，也有类似的现象。

5、哪些主体终止评级或评级下调影响更大？

往后看，越是机构参与多的主体（尤其考虑到部分短债基金前期对部分弱资质主体的下沉），终止评级或是评级下调带来的影响可能越大：

除基金合同明确要求可能需要处置外，也有估值调整压力，毕竟市场机构参与较多，极端情况下抛售的可能性也在增加。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：基本面变化超预期；样本偏误；成交数据处理及局限性。

报告目录

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长信用相对抗跌

当周（2026/06/29-2026/07/05），债市主要围绕央行公开市场操作的信号意义进行交易，PMI数据、供给冲击等也对债市形成了扰动。

截至2026年7月3日，1Y、3Y、5Y、10Y、30Y国债收益率较上周（06/26）分别变动+1.0bp、+0.1bp、+1.3bp、+1.5bp、+5.1bp。

信用债多数跟随利率变动，且呈现一定抗跌性，但内部继续分化，信用利差涨跌互现。

在设定信用组合2.5年中性久期的情况下，构建哑铃型和子弹型两种策略组合：

①哑铃型=1年AA(2)城投债（60%）+2年AA(2)城投债（20%）+5年AA中短票（10%）+10年AAA中短票（10%）；

②子弹型=2年AA(2)城投债（50%）+3年AA中短票（50%）。

当周策略组合表现来看，哑铃型策略组合和子弹型策略组合分别录得0.01%、-0.01%的持有期收益，哑铃型策略组合收益小幅跑赢子弹型。

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再谈评级调整

前期，部分主体终止评级或评级下调引起市场关注；7月仍为外评跟踪季，若终止或下调评级现象延续，对市场会有哪些影响？

据此，我们聚焦几个方面：

一是当前评级跟踪更新进度如何？还有多少主体暂未更新评级？

二是从已更新评级的情况来看，终止及下调等主体有哪些？

三是结合产品要求，终止评级或是评级下调的应对措施有哪些？

四是进一步分析其市场影响，包括已终止或下调主体的近期表现，以及哪些暂未更新评级主体若有终止或下调对市场的影响更大。

1、评级跟踪更新进度如何？

根据《证券市场资信评级机构执业规范》：

对于存续期限超过一年的受评证券，证券评级机构应当在受评级证券存续期内每年至少出具一次定期跟踪评级报告，且在受评级证券或其发行人年度报告披露后3个月内披露。

……对于使用主体评级报告发行证券的，证券评级机构应当按评级协议约定进行跟踪评级，并在发行人年度报告披露后3个月内披露主体跟踪评级结果。

1.1评级跟踪更新了多少？

截至2026年7月5日，全市场存续公募普信债发行人共计3505家，其中：

（1）在4月30日年报披露完毕起已更新评级的发行人累计1700+家，约占全部存续公募债发行人的49.5%；从更新节奏来看，6月为集中披露期。

（2）当前暂未更新主体评级的发行人接近1800家，结合其前次评级结果，AAA、AA+、AA主体占比分别约33%、40%、24%。

（3）以4月30日为参考时间点，跟踪评级结果最晚应于7月内出具，预计上述暂未更新主体评级的发行人将于7月集中披露最新评级跟踪结果。

1.2哪些主体终止评级或评级下调？

根据不完全统计，6月以来至少有55家有存续公募债的发行人发布终止评级公告，对应终止类型结合截至目前的相关披露，大致可分为以下几类：

（1）发行人前次评级由多家评级机构同时给出，虽终止其中1-2家评级机构给的评级跟踪，但已保留或新聘其他评级机构，即当前主体仍有外部评级。

（2）延续前者，保留的1-2家评级机构的评级暂未更新，这类情况后续需持续关注暂未更新跟踪评级的评级机构的更新情况；

（3）发行人前次仅有1家评级机构给的主体/债项评级，虽发布终止公告，但前次评级仍在有效期，亦需关注后续是否新聘评级机构。

此外，6月以来，有6家存量公募债发行人评级下调、2家发行人评级展望调整为负面、5家发行人被列入评级观察、4家发行人公告推迟评级。

2、终止评级或评级下调有何影响？

我们重点结合机构持仓信用债相关要求及市场反应讨论。

2.1 债基一定要卖吗？

结合全市场300+只货基和4000+只债基在其投资范围和投资策略中的相关表述：

于货基而言：

大多数货基在其投资范围、投资策略中未提及信用债评级相关要求；但根据《货币市场基金监督管理办法》：

货币市场基金不得投资于以下金融工具：……信用等级在AA＋以下的债券与非金融企业债务融资工具……

据此，货基信用债持仓需有对应评级且持仓评级要求需在AA+及以上。

于债基而言：

（1）约44%的基金在基金投资范围及投资策略对相关信用债的评级要求未作任何表示；

（2）另有22%虽未明确信用债评级要求，但也提及诸如“以内部信用评级为主、外部信用评级为辅”、“根据内、外部信用评级结果”、“依靠本基金内部信用评级系统”等表述；

（3）明确表示对信用债项或发行人主体评级有要求（诸如AA+及以上、AA及以上等）的基金数量占比约34%，且以中长期纯债基金和二级债基为多。

在有明确有债项或主体评级要求的基金中：

（1）要求必须投资于主体或是债项评级在AAA及以上的基金只数占比约11%；

（2）要求投资于主体或是债项评级在AA+及以上的基金只数占比累计约76%；

（3）可以投资于主体或债项评级在AA及AA-的基金只数占比不到25%。

据此，除基金合同明确约定外，债基持仓的信用债对外部评级要求不具强制性；对于有要求的债基而言，多数在AA+及以上即可，部分可下沉至AA，故而这部分或会一定程度上受终止评级影响（部分需再核查是否对评级有效期有进一步要求）。

此外，对于评级下调，约24%的债基提及限期调整或处置等类似要求，多数处置时间在评级跟踪报告出具后的3个月内。

实操中也需要考虑的是：基金合同虽如上述规定，但部分时间管理人也可能基于担心终止评级或评级下调主体未来估值调整压力而提前作出一些应对。

那么截至目前来看，终止评级或评级下调主体的估值或信用利差调整了吗？

2.2已终止或下调主体估值及信用利差调整了吗？

从终止评级或评级下调主体在公告日前后2周的信用利差变动来看：

6月之前终止评级或评级下调主体的前后利差变化相对不大；

而6月以来多数主体在公告后1周内信用利差明显走阔，即便考虑6月中上旬的市场调整因素，下旬以来利差走阔现象依然较多。

进一步结合终止评级或评级下调主体在公告日后的二级成交偏离观察，也有类似的现象。

2.3哪些主体终止评级或评级下调影响更大？

结合上述分析，往后看，越是机构参与多的主体（尤其考虑到部分短债基金前期对部分弱资质主体的下沉），终止评级或是评级下调带来的影响可能越大：

除基金合同明确要求可能需要处置外，也有估值调整压力，毕竟市场机构参与较多，极端情况下抛售的可能性也在增加。

※风险提示

1、基本面变化超预期：经济基本面变化可能超预期。

2、样本偏误。本篇报告中部分债项所展示数据的样本券选取原则不同，或因样本券有限或前后计算时点变动而导致展示数据较实际有所偏离。

3、成交数据处理及局限性。二级成交数据分别来自平台和经纪商，考虑到原始数据源信息维度的准确性及真实性，对平台、经纪商成交数据作分开统计，其中平台成交侧重统计成交量信息，经纪商成交侧重统计成交价格信息，受限于数据可得性，经纪商来源数据或有缺失。

※研究报告信息

证券研究报告：《信用策略周报20260705：再谈评级调整》

对外发布时间：2026年07月06日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：谭逸鸣S1110525050005 ； 刘雪 S1110525060001