蔚来盈利背后的“平衡术”：ES8撑起半边天，但考验刚刚开始

■整车毛利率创四年新高
■ES9全系价格比预售降价3万元
■单车净利润承压，远未到开香槟时刻
作者|谢涵
编辑|陈秋
另镜ID：DMS-012受
连续两个季度盈利、整车毛利率创四年新高、一季度营收同比大增112.2%——5月21日晚，蔚来交出的这份2026年一季报，确实有理由让市场为之侧目。对于一家成立11年、长期被“亏损”标签压得喘不过气的车企来说，这份成绩单无疑释放了一个重要的信号。
不过，就在短短六天后的5月27日晚，蔚来ES9正式上市，全系价格比预售时下调了3万元。作为一款被寄予厚望的行政级旗舰车型，ES9能否接住ES8打下的高毛利接力棒，将直接决定蔚来下半年的盈利空间。
而在这份看上去相当亮眼的财报背后，GAAP口径下再次陷入亏损、研发投入几乎砍半、单车净利润仅五百余元等一系列隐忧，也在提醒市场：蔚来远未到开香槟的时刻。
一份“结构性的”盈利成绩单：
ES8独扛大旗，利润薄如刀锋
单看核心数据，蔚来一季度的表现相当抢眼。总营收达到255.33亿元，同比增长超过一倍；整车毛利率和综合毛利率分别达到18.8%和19.0%，非车业务毛利率更是做到了20.6%，三个指标都刷新了近四年来的纪录。
更受关注的是，按照Non-GAAP口径计算，经调整净利润为4350万元，这意味着蔚来在2025年第四季度首次单季盈利之后，又连续第二个季度实现了盈利。
但细细拆解下来，这份盈利的含金量并不高。以一季度8.35万辆的交付量来算，平均每辆车贡献的经调整净利润只有521元左右，基本就是在盈亏平衡线附近徘徊。更让人警惕的是，如果切换回GAAP口径，蔚来一季度净亏损3.32亿元，而去年第四季度还是盈利2.83亿元——也就是说，好不容易实现的单季度盈利，仅仅维持了三个月就又回到了亏损状态。
GAAP和Non-GAAP之间的差距，恰恰暴露了这轮盈利背后的“修饰”痕迹。一季度，蔚来的研发支出只有18.85亿元，同比骤降超过四成，几乎砍掉了近一半；销售和行政费用也同比减少了20.5%。说白了，这份“连续盈利”的成绩单，很大程度上是靠大刀阔斧地压缩费用“挤”出来的。在行业竞争越来越激烈、上游原材料价格持续走高的背景下，这种靠省钱维持盈利的做法能不能持续，本身就要打一个大大的问号。
更值得关注的是利润结构的严重失衡。一季度蔚来交付了8.35万辆车，达到了此前给出的指引上限，但销量分布却呈现出“一车独大”的格局。有数据显示，仅ES8一款车就交付了约4.52万辆，占到蔚来品牌总销量的半壁江山，在蔚来品牌内部的比例更是高达77%。而此前被寄予厚望的乐道品牌，一季度只交付了1.33万辆；ES6、EC6等其他主力车型基本处于“默默无闻”的状态，完全谈不上规模效应。
当然，ES8的表现确实足够出色——单车毛利率超过20%，连续五个月在大型SUV和40万元以上价格区间双双拿下销量第一。李斌在财报电话会上透露，一季度蔚来品牌的平均成交价达到了39万元，比宝马高出5万元，更是奥迪的1.5倍。但问题在于，蔚来把大部分利润押注在了单一车型上。把所有的鸡蛋都放在一个篮子里，抗风险的能力难免让人捏一把汗。
三重压力叠加：
成本承压、规模敏感与换电重资产
如果说产品结构失衡是蔚来的内部隐忧，那么外部环境的变化则让盈利前景变得更加难以预料。
第一重压力来自原材料成本的急剧攀升。今年一季度，碳酸锂价格明显走高，内存芯片也持续涨价。据瑞银测算，一台中型电动汽车的制造成本短期内增加了4000至7000元。李斌在财报电话会上坦承，行业正面临严峻的成本压力，“每辆车平均下来面临一万元以上的成本压力。”这些压力将从二季度开始在财务数据中逐渐体现出来。蔚来给出的二季度整车毛利率指引是17%到18%，相比一季度的18.8%已经出现了明显的回落。
第二重压力来自于对销量的高度敏感。一季度本来就是汽车行业的传统淡季，但也恰好把蔚来盈利模式的脆弱性暴露无遗。其Non-GAAP净利润环比暴跌了94%，最根本的原因就是交付量从上季度的12.5万辆降到了8.3万辆，环比下滑超过三成，进而导致营收环比减少了91亿元。哪怕毛利水平创下了四年新高，也填不上规模收缩带来的利润缺口。汽车行业是典型的规模经济，蔚来目前的状态，本质上仍是在盈亏平衡线附近波动，任何销量的风吹草动，都可能将利润打回原形。
第三重压力来自于换电模式的“重资产难题”。 换电站是蔚来区别于所有竞争对手的核心资产，但同时也是长期拖累盈利的包袱。这次财报里有一个值得注意的信号：非车业务毛利率首次超过了整车毛利，蔚来也强调，包括换电站在内的服务与社区收入已经实现了盈利，能够覆盖换电业务带来的亏损。但“覆盖亏损”和“真正扭亏为盈”之间，还有不小的距离。
数据显示，蔚来已累计布局超过3800座换电站，但截至去年初，全国单站日均换电仅约28次，设备利用率不足7%。目前高峰期单站日均换电40至45次，平峰期约30余次，距离行业测算的60次盈亏平衡线仍有明显差距。与此同时，竞争对手的闪充、超充技术正在快速迭代，不断削弱换电路线的相对优势。
更大的变量在于扩张节奏。蔚来今年计划再新建1000座换电站，按照第五代站单站100万元的建设成本，再加上土地和电力配套，一年的资本开支规模相当惊人。蔚来已经要求每座新建换电站都要核算投资回报率，由能源、区域、品牌三方共同决策，不再盲目建站。决策机制的理性化值得肯定，但巨额投入的事实无法改变。李斌对此的态度也很明确：短期盈利不是主要目标。但对于一家利润单薄、还在为全年Non-GAAP盈利而奋斗的车企来说，这无疑是一场不小的赌博。
真正的翻身仗：
ES9与乐道能否破解“单一依赖”？
从二季度11万到11.5万辆的交付指引来看，蔚来的销量和利润有望环比改善。但要实现全年真正意义上的盈利，关键在于解决好两个问题：一是高毛利车型的势头能否延续，二是走量车型能否真正跑起来。
ES9的上市因此成为关键变量。作为“9字头”的行政级大旗舰，ES9已于4月正式发布，全系较预售下调3万元。它是蔚来旗下毛利最高的车型系列之一，能否延续ES8的高毛利率战绩，将直接决定蔚来下半年的盈利天花板。李斌在财报电话会上明确表示，二季度起将进入密集的新车发布期，乐道L80以及ES8平台的大五座SUV都将陆续登场。
但挑战同样明显。短期费用支出大概率不降反增——新车密集发布意味着研发和营销投入将重回上升通道。更关键的是，蔚来三大品牌的长期销量规划是30:60:10，即蔚来品牌占30%、乐道占60%、萤火虫占10%。乐道承担走量任务，但其售价和毛利率均低于蔚来品牌，这将进一步挤压整体利润空间。
随着乐道、萤火虫以及第三品牌的大规模铺开，如果蔚来不能提高旗下所有车型的市场渗透率，带动换电站车辆的使用频率，那它们还得在重资产模式里继续挣扎。换电站的利用率短板，本质上与蔚来整体的销量规模直接挂钩——只有当路上跑的蔚来车辆足够多，换电站才能从成本中心转变为利润中心。
当新能源赛道告别野蛮生长，烧钱换规模的时代已然落幕。原材料涨价、竞争白热化、资本趋于理性，没有任何一家车企能靠一份财报一劳永逸。行业更关心的，是谁能够在资源收紧的背景下，将产品定义、品牌溢价和成本管理真正拧成一股绳。
对于蔚来而言，连续两个季度的Non-GAAP盈利是一个值得肯定的里程碑，但它更像是一声发令枪，而非胜利的号角。ES8撑起的利润半边天还不够稳，ES9能否接过接力棒，乐道能否真正走量，换电站何时跨过盈亏平衡线——这些问题的答案，将决定蔚来是在2026年真正翻身，还是仅仅在财报季的聚光灯下短暂停留。