半年蒸发2万亿！业绩暴涨股价却跌回9年，马化腾承认腾讯AI掉队

股价跌回9年前，马化腾罕见承认腾讯落后了。你上面看到这张略显模糊的照片，是11年前马化腾在香港大学演讲时的场景。在这场演讲中，他首次透露了腾讯打赢微信大战的内幕。当时马化腾收到情报，得知雷军正在开发一款集结了语音聊天功能的APP，意图挑战QQ在网络通信领域的霸主地位。

马化腾立刻在内部启动了赛马机制，招了三个团队来做微信项目，许诺谁第一个跑通了所有的场景，谁就能获得公司的全量支持推广。结果广州的张小龙团队最快做出来了，今天我们每个人都离不开他的微信。这仗虽然打赢了，但是马化腾回想起来还是有点后怕，他说腾讯就快了一个月，否则让雷军先做出来米聊，结果就不好说了。这一个月的生死时速决定了腾讯可以继续称霸移动互联网时代。

时过境迁，如今的腾讯正在面临第二次生死时速。在两周前的财报会上，马化腾罕见承认腾讯在AI时代有点落后了。起因是投资人提问腾讯在AI上是否落后了，马化腾没有回避，承认腾讯在AI基础领域的能力并不突出。他说一年前，我们以为自己上了AI的船，但后来发现这艘船漏水了，经过修补后，我们已经站在了船上，但还不敢坐下，希望船能够开得再快一点。

错失AI天机的后果直接映射在了股价上。8年前，腾讯净利润为700多亿，8年后的今天达到了惊人的2000多亿，翻了将近两番。照理说，如此恐怖的成长率，腾讯股价至少应该翻番才对。但是现实是，腾讯的股价在原地踏步，2017年股价是400多港元，现在是435港元。从去年10月开始，短短半年时间，腾讯从680多港元的高点一路下滑至400多，市值蒸发了2万亿港元。

吊诡的是，单看财报，你几乎找不到看空腾讯的理由。今年一季度，腾讯游戏收入642亿港元，稳坐全球第一大游戏公司的宝座。金融及企业服务收入达到598亿港元，同比增长9%。广告业务更是创下了20%的同比增速，收入达到381亿港元。账上甚至还躺着567亿的现金。如此多利好的情况下，只因AI没跟上就被市场看空，让人不禁好奇腾讯究竟在AI上犯了多大的错？

这就不得不提到一个人，蒋杰。2022年底，OpenAI的爆发引发了国内互联网巨头的集体焦虑，包括百度、阿里、字节在内的大厂纷纷扩军备战，希望尽快追上大语言模型的先进水平。腾讯在做什么呢？

它在忙着整顿游戏与广告业务。众所周知，口罩期间大家出门不便，在家玩手游是不少人的娱乐首选，腾讯狠狠吃了一波游戏红利。但是开放后情况逆转，游戏版号收紧，充值额下降，让腾讯陷入了增长乏力的困境。

所以在2023年这个关键节点，腾讯提出要降本增效。从经营的角度来说，这个决定无可厚非，企业当然该以稳住增长作为第一要务。但降本不可避免的涉及到了AI项目。AI实验室不鼓励研究员发表论文，事业部如果想要训练自己的模型，需要向总经办申请经费，种种限制措施必然影响到内部对AI的积极性。

当年9月，腾讯又调整了AI大模型的组织架构，让副总裁蒋杰监管混元大模型。通过“监管”两个字可以看出，蒋杰并非专业的AI人才，他是IT业务出身，主导建设了大模型平台和广告技术体系，硬生生把腾讯的底层数据能力拉升到了行业一线阵营，尤其是在广告的结合上表现相当出色。今日腾讯广告收入能够保持20%以上的增长，与他的努力密不可分。

这或许是马化腾认为腾讯在AI赛道上已经上船的原因之一。但是问题是蒋杰对于AI前沿技术的变化缺乏敏锐度，他更像一位应用者而非开创者。在他领导AI期间，混元大模型处于跟跑状态，既没有DeepSeek的艺术创新，也没有豆包的爆款产品力。据内部人士透露，当时腾讯主攻点还在视频号上，直到2025年，马化腾发现船漏水了。

在别的巨头All in AI的情况下，腾讯打法还是太保守了。AI的发展速度不允许腾讯求稳，必须加上更多的筹码。伴随着股价下跌，腾讯开始了一系列激进的改革。第一步就是换人，拿掉蒋杰，推年底，27岁、有着AI天才之称的姚舜宇上位，并且规定姚舜宇可以直接向总裁刘炽平汇报，这意味着腾讯内部已经把大模型业务调到了核心位置。

第二步是组织重构，成立AI基础设施部、AI数据部和数据计算平台部。以前腾讯的事业部习惯了赛马机制，每个团队都可以拉起一支队伍搞自己的小模型。但是在大语言模型这一场必须烧钱的军备竞赛里，算力和数据是核心生产要素，如果继续让这些资源散落在各个业务线，不仅会造成浪费，底层数据的打通也会面临各个事业部的阻力。这一次重组本质上就是一次中央集权，统一归口管理，把好钢真正的用在刀刃上。

今年4月，腾讯发布了混元Pro B模型，正是姚舜宇接班后交出的第一份成果。它几乎重构了混元的底层架构，使新模型在上下文学习、长文本指令遵循等能力上大幅度跃升。但是腾讯内部也承认，该模型与最先进的模型相比，在部分场景上有差距。AI底层技术的迟缓迭代终于在资本市场引发了连锁反应。

腾讯股价下跌的另一个重要原因是AI的巨额投入稀释了回购能力。马化腾对于股东向来慷慨，2024年豪掷1120亿港元回购股票，为股价筑起高墙。然而到了2025年，这笔护盘资金缩水至800亿港元，同期对AI的投入则猛增至180亿港元。企业管理层放话今年开支要翻番。对于那些习惯了腾讯高分红的投资者而言，支撑股价的回购力减弱直接导致了部分资金的离场。

在移动互联网上慢人一步的百度，从PC时代的王者变成了移动时代的跟跑者，直到AI大潮起，百度才凭借提前的布局重新出现在了领跑者的位置。所谓的一步落后，步步落后，讲的就是这么个道理。在移动时代，马化腾靠奇兵张小龙延续了PC时代的辉煌，但是在AI时代起步已经落后的情况下，腾讯还追得上吗？姚舜宇能成为新的张小龙吗？结果仍需交给时间来判断。