观点汇总|国联民生孔蓉：全球科技进入“黄金时间”，存储超级周期延续，两大新科技方向值得关注

来源：新浪证券

　　6月2日，国联民生证券研究所副总经理、海外研究首席分析师孔蓉做客新浪证券直播间，围绕“越涨越怕”的市场心态、全球科技股分化格局以及下半年投资主线进行深度解析。她指出，AI商业化已出现非线性的收入增长，科技板块调整之后依然是配置机会；韩国股市的史诗级上涨由存储超级周期驱动，恒生科技指数跑输全球同类资产的核心原因在于腾讯、阿里等权重股的“AI叙事”尚未打动市场，但港股整体估值“实在太便宜”，后续修复空间可观。视频直播>>

　　AI商业化非线性增长已现，调整后仍是配置机会

　　面对“越涨越怕”的市场焦虑，孔蓉给出了明确的判断。她表示，科技板块会经历一定程度的调整，但对于后续行情依然看好，根本原因在于AI商业化的实质性进展。她以Anthropic和OpenAI为例指出，这两家公司的年度经常性收入在持续快速增长，AI已经呈现出比较强的商业化能力，这将继续支撑接下来的科技行情。

　　孔蓉认为，过去三年市场更多是在“期待”，而今年投资者终于看到了AI从投入期走向产出期。“从原有大家期待了三年，到今年看到AI商业化呈现出比较强的能力，这就是最大的不同。”她将当前阶段定义为“全球科技的黄金时间”，强调调整之后依然可以去配置。

　　在商业化收入层面，孔蓉给出了具有冲击力的数据：以Anthropic为例，其年化收入从去年底的约90亿美元，到今年1月的100多亿美元，再到4月的接近500亿美元，每个月百亿美金级别的跳涨，过去几年从未见过；OpenAI的Codex产品推出后，API调用和用户收入的增长速度同样惊人。

　　万亿级IPO重塑科技股定价逻辑，AI投资从硬件向软件“切换”

　　SpaceX、OpenAI、Anthropic三大万亿级科技巨头接连启动上市，引发市场对资金虹吸与估值重构的广泛讨论。孔蓉指出，市场对这批巨头的追捧，本质上是在不确定性中寻找确定性，未来会有更多资金涌向最确定的方向和最确定的标的。

　　她同时强调，SpaceX与AI模型公司的上市逻辑并不完全相同。SpaceX代表的是“新的叙事”，市场会从终局成长空间的维度为其定价；而OpenAI与Anthropic的上市，则将直接影响当前AI产业的估值锚。

　　孔蓉认为，大模型公司上市对科技股定价的深层影响，在于打破了过去三年“硬件独大”的交易主线。过去三年市场的主流叙事是大模型会吞噬一切应用，导致软件公司跌了很多、硬件公司涨了很多；但随着模型公司上市，资金会重新配置，部分流向模型公司本身，另一部分去寻找那些不被AI吞噬、反而因AI需求增加的软件公司。她特别提到，以Snowflake、MongoDB为代表的数据基础设施软件公司近期财报大幅超预期，股价出现明显反弹，正是这一逻辑的验证。

　　在Agent能力不断提升的背景下，数据仓、数据安全、身份认证这类公司的业务需求不但不被吞噬，反而在增加，它们有垂直场景下的数据壁垒和护城河，这是能够成为“AI赢家”的关键。

　　中国大模型公司隐含“Token出海”重估空间，存储进入超级周期

　　针对中国本土科技资产，孔蓉给出了系统的估值分析。她指出，智谱、Minimax上市后股价表现强劲，而同期部分海外大模型公司估值承压，背后既有交易面因素，也有更深层的估值逻辑差异。

　　交易层面，智谱和Minimax的流通盘相对较小，比较少的资金就能撬动股价表现；但更关键的是内核逻辑——海外大模型公司的估值，市场主要关注商业化ARR、未来增速并给予一定的PS倍数，但中国大模型公司还包含一个非常重要的逻辑，即这些公司一出生就已经是全球化的公司，已经出海了。

　　这层逻辑背后是“Token出海”的概念：中国AI公司在美国、东南亚、中东等市场获取收入，其潜在市场空间远不止国内，跟海外同类公司相比，收入、市值可能只有对方的1/10甚至1/20，这个差距本身就是巨大的成长空间。

　　孔蓉认为，随着Kimi、DeepSeek等更多大模型公司进入资本市场，“Token出海”将成为中国AI板块的核心叙事之一。

　　在存储赛道，孔蓉明确表示AI驱动下存储产业已进入“超级周期”。

　　孔蓉认为，从去年下半年以来AI需求暴涨，今年存储公司的股价无论海外还是国内表现都非常强，根本原因在于AI模型能力的迭代不会停止，数据存储需求只会越来越大，它不是一轮短期的扩产就能打破需求逻辑的。

　　她特别提到，全球半导体产能归根结底受制于HBM，而中国存储公司——长鑫存储、长江存储，在全球竞争中已展现出非常强的竞争优势，它们的上市是今年A股非常重要的标志性事件。

　　韩股由存储驱动，恒科背离源于权重股“AI叙事”欠佳

　　在全球科技股走势分化的背景下，孔蓉对韩国股市与港股的表现进行了对比解读。针对韩国股市的史诗级上涨，孔蓉认为其内核与全球科技主线高度一致，即AI与硬件的共振。

　　虽然韩国新一届政府上台后对资本市场给予了政策支持，但更关键的驱动力来自于存储产业，三星和SK海力士带动了整个韩国市场的股价表现，而存储板块的机会能否延续将直接决定韩股后续走势。

　　然而与韩股、美股科技的火热形成鲜明反差，恒生科技指数5月表现承压。孔蓉指出，腾讯、阿里等权重股的AI叙事暂时未能打动市场是关键原因：市场当前对它们的担忧集中在资源投入不够聚焦AI、模型能力尚未让市场眼前一亮，而智谱、Minimax等AI Native的新公司上市后股价表现强劲，形成了对传统大厂的“挑战者”叙事。

　　但她以谷歌的经历作为类比。在谷歌没有推出Gemini 2.5之前，市场一度认为谷歌抱着技术金库却做不出领先的模型，股价长期低迷，直到Gemini 2.5强势亮相，估值逻辑在瞬间反转。她认为，腾讯、阿里等恒科权重股如果能够拿出让市场信服的大模型产品，也可能出现类似的“谷歌时刻”。值得注意的是，恒生科技指数的疲弱并未掩盖港股内部的结构性亮点，联想等硬件股因AIPC概念表现强劲，今年新上市的港股芯片公司、模型公司股价表现同样亮眼。

　　港股整体估值“实在太便宜”，下半年两大新科技方向值得关注

　　在跨市场配置层面，孔蓉强调，港股的这些公司“实在太便宜了”。虽然今年港股一些新科技公司涨了不少，但很多大的平台公司表现欠佳，估值依然合理，在外围市场股价和市场表现之后，港股后续有更大的潜力。

　　对于把握全球配置机会，她建议把握一个原则：买这个领域最好的公司，海外公司确实在引领，但中国公司也有自己擅长的优势。

　　在AI主线之外，孔蓉还提示了两个全新的科技方向。一是太空经济，SpaceX带来了一个新的机会，很多人可能觉得太空听起来很科幻甚至认为是“造泡沫”，但仔细研究就会发现它有重要的商业逻辑，未来是可以实现的，根据SpaceX招股书，这是一个二十几万亿美元级别的大赛道。二是物理AI/世界模型，它把现实世界数字化进行模拟仿真测试，应用于智能驾驶、机器人等场景，这是大语言模型之后非常重要的一个方向。

　　对于投资者普遍存在的“踏空焦虑”，孔蓉建议调整好心态、控制好风险，强调最终能不能赚钱看的是风险控制能力，谁活得久谁才是最后的赢家，投资者应围绕全球产业演进的方向建立自己的判断框架，而不是被短期情绪带着走。