北京
5月12日，瑞士跑鞋品牌On Holding交出了一份打破市场预期的成绩单。这家以CloudTec缓震技术闻名的运动公司，第一季度净销售额首次突破8亿瑞郎大关，达到8.319亿瑞郎，同比增长14.5%。若按固定汇率计算，增速高达26.4%。更值得关注的是，净利润同比飙升82.2%至1.033亿瑞郎，毛利率扩张430个基点至64.2%——这组数字背后，是一个小众品牌在全球运动红海中找到的差异化路径。
拆解增长结构，亚太市场成为最大惊喜。该区域销售额激增44.4%，占比首次超过全球净销售额的20%。与此同时，服装品类扩张45.1%，证明On Holding正从"专业跑鞋"向"全品类运动生活方式"延伸。渠道层面，直营与批发双轮驱动，斯德哥尔摩、圣保罗、悉尼的零售枢纽也在按计划推进。这种"区域突破+品类延展+渠道平衡"的组合拳，让公司在高基数下仍保持弹性。
利润端的改善尤为关键。64.2%的毛利率和21.0%的调整后EBITDA利润率，源于两个看似矛盾的策略：全价纪律与效率提升。在促销泛滥的运动零售市场，On Holding拒绝打折换量，反而通过供应链优化和运营杠杆释放利润空间。这种"宁可少卖，不可贱卖"的定价权，通常是头部品牌才具备的特权。
面对美国关税的持续压力，管理层选择上调全年盈利预期而非保守收缩。2026年固定汇率净销售额增长指引维持在至少23%，毛利率预期上调至至少64.5%，调整后EBITDA利润率区间定为19.5%-20.0%。这一决策传递的信号明确：关税成本可被品牌溢价和运营效率消化，无需以价换量牺牲长期定位。
On Holding的叙事逻辑正在发生变化。早期投资者押注的是CloudTec技术的差异化；如今市场重新定价的，是其从"产品公司"向"品牌公司"跃迁的可能性。当Lululemon以瑜伽裤切入全品类，当Hoka以厚底跑鞋打破审美惯性，On Holding的瑞士工程基因+极简设计语言，正在复制类似的路径。区别在于，它的估值仍处于"低价位成长股"区间——这正是当前市场环境下，成长型资金重新聚焦的标的类型。
当然，风险并未消失。美国市场占其收入比重不低，关税政策的波动性仍是悬顶之剑；亚太44.4%的增速能否持续，取决于中国市场的门店扩张节奏；而服装品类45.1%的高增长，也需要更多季度验证是否为结构性趋势而非短期补库。但相较于同价位区间的其他成长标的，On Holding至少证明了一件事：在Nike、Adidas的夹缝中，技术叙事+定价纪律+区域多元化，仍能跑出独立的α。
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