北京
2026年Q1，腾讯的财报数字里写满了AI的代价。营收1964.6亿元，同比增长9%；Non-IFRS经营利润756.3亿元，同样增长9%。原本该有的双位数增长，被AI投入硬生生拉成了单位数。
一个更刺眼的对比：如果剔除混元、元宝、CodeBuddy、WorkBuddy及QClaw这些新AI产品的影响，经营利润本该有17%的同比增长。现实是，研发投入225.4亿元，资本开支319.4亿元，两项同比分别增长19%和16%。总裁刘炽平在电话会议上放话：下半年还要显著上升。
市场用股价投票。财报发布后腾讯跌3%，半年累计下滑32%。但经营性现金流其实稳定，一季度自由现金流567亿元。业务没崩，利润承压的预期先一步兑现。
腾讯的选择是"AI+一切"，而非租赁GPU回血。刘炽平说得直接：大多数云厂商只有一个旗舰场景吃GPU，腾讯有多个——混元模型、微信Agent、元宝、WorkBuddy，外加广告、游戏、金融科技的AI部署。腾讯云因此没有余力满足外部算力需求。
广告是目前见效最快的板块。一季度广告增速近20%，AI驱动的推荐模型升级是主因。腾讯营销AIM+已覆盖约30%的广告主投放金额，小游戏、短剧、微信小店用得最多。但刘炽平也回应了潜在危机：如果AI Agent未来深度介入比价，电商网站的流量逻辑会被颠覆，不过"用户主动消费内容"和"被动找低价"有本质区别，腾讯暂不认为这是什么致命风险。
游戏的AI叙事更复杂。《洛克王国：世界》用强化学习驱动NPC对战，9天新增3000万用户；《和平精英》的AI队友和战犬，累计体验用户1.1亿，单局互动70轮，开麦率75%。UGC门槛也在降，绿洲启元平台的"AI创作助手"让普通玩家能做地图，春节DAU破5800万。但首席战略官James Mitchell的表态很克制：现阶段目标是"更快创作内容"和"增量收入"，不是利润率扩张。
真正的收入爆发还没来。刘炽平把时间线划得很清楚：Agentic AI的明显突破发生在"过去几周"，代码生成和生产力提升的浪潮是一季度末甚至结束后才出现的。Q1财报里，这部分贡献为零。
马化腾在股东大会上的船票比喻，道尽了心态变化："一年前以为上了船，后来发现漏水；现在站上去了，还坐不下去，希望船速能快一点。"他搬出20年前做游戏的往事——从通信外行到内容行家，用了20年补齐基因。AI是算法领域，腾讯原本不强，"但方向正确、走对路，给予一定时间，还是能走上轨道"。
问题是，资本市场愿意给多少时间？
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