万达、新城、华润，为何疯抢“下沉市场”?

商业十问

来源 · 赢商网（ID：winshang）

作者 · 雨晴

封面&头图来源 · 日照万象汇官方小红书

5月广州，第21届中国商业品牌节，潮起新声。借此，特别策划《商业十问》，于潮起处发问，于新声处寻答。此为七问·下沉市场。

第一问：

第二问：

第三问：

第四问：

第五问：

第六问：

在中国的商业语境下，以高线城市为代表的“头部商场”，从来都是头部玩家与资本竞逐的主战场。这里，有高收入、高消费、高曝光度。

但随着人口红利见顶、竞争日趋白热化、增长成本不断攀升，这些头部市场开始出现增长上限。与此同时，一个广阔而充满活力的市场图景徐徐展开——下沉市场。

它并非偏远与落后的代名词，而是中国经济与消费市场的“另一面”。这里汇聚了超过全国七成的人口，孕育着差异化的消费需求、强劲的收入增长动能与未被充分满足的商业潜力。

那么，这个商业辽阔而深远的“下沉之地”，为何值得持续关注？它们与高能级市场的商业运作逻辑差异何在？

，给你答案。

01.

下沉市场，在哪里？

在中国，关于城市的划分有三大标准：

第一，按照行政级别，有正省级城市（4个直辖市）、副省级城市（15个）、地级市（正厅级，293个）、县级市（395个），以及刚刚开始试验的镇级市。

第二，按照城区常住人口划分，有超大城市（城区常住人口超过1000万，目前有8个，武汉新晋）、特大城市（城区常住人口超过500万，目前有14个，苏州新晋）、Ⅰ型大城市、Ⅱ型大城市、中等城市、Ⅰ型小城市、Ⅱ型小城市等。

第三，按照综合实力划分为一线、二线、三线等。

其中前两个有比较清晰的划分标准，争议比较少。争议最大的，城市线级的划分。

目前国家统计局每月会发布一份“70个大中城市商品住宅销售价格变动情况”，并附上一份专家解读。这是国家机构正式发布的城市层级划分名单，虽然没有明示划分标准，但从分析可知，主要看政治地位和行政级别。

在信达证券2024年发 表的知 名报告《下沉市场：另一面中国》中，同样采取了上述口径划分城市：

• 头部市场：定义为我国一线和二线城市所处区域的消费市场；

• 下沉市场：定义为我国一、二线以外的城市、县镇和农村地区的消费市场。

为什么要关注下沉市场？信达证券认为，主要有以下三方面的原因：

人口存量主要集中在下沉市场，且头部市场人口流入增速明显放缓，头部市场和下沉市场的人口增速差距在缩小

下沉市场的可支配收入增速高于头部市场

下沉市场的消费意愿恢复势头也好于头部市场

人口：下沉市场存量人口占比高 ，底盘更稳

从人口存量来看，头部市场人少，下沉市场人多且占比超过七成。

整体上看，中国人口增长率从2016年就开始直线下滑，直至2022年由正转负，正式进入负增长。截至2022年，我国下沉市场人口约占总人口七成，头部市场则仅有三成左右。

从人口流量来看，一线城市人口增速在2020年小幅抬升，而后增速放缓，甚至出现负增长。而下沉市场进入头部市场的人群，主要进入了二线城市。此后三年里，二线城市人口虽也在增长，但增速明显放缓，甚至比2013年-2019年的增速水平还低，进入低速增长的阶段。对比之下，目前下沉市场的人口基本稳定。

■收入：下沉市场居民收入增速更快，韧性更强

决定居民消费的是居民可支配收入，而国家统计局在公布收入时主要公布的是居民人均可支配收入，而非总可支配收入。

据此，信达证券提出一个测算的方法：全国居民人均可支配收入=头部市场居民人均可支配收入*头部市场人口比重+下沉市场居民人均可支配收入*下沉市场人口比重。

推算结论，如下。第一，头部市场居民2022年的可支配收入增速比2020年还弱；第二，头部市场和下沉市场之间的可支配收入增速差距进一步扩大。2016-2019年，下沉市场居民人均可支配收入增速略高于头部市场；疫情冲击下，头部市场增速下滑更为显著，2022年两者差距扩大至6.8个百分点，下沉市场的收入增长韧性相对更强。

■社零：下沉市场的表现更优，潜力更大

无论是社零存量还是社零增速，下沉市场的表现都优于头部市场。

透过下沉市场社会零售品销售总额高于头部市场、下沉市场社会销售品零售总额增长率略高于头部市场，可知下沉市场的社零消费潜力或比头部市场更大。

通过对比两大市场的特征，信达证券认为，无论是人口存量、可支配收入增速，还是社零增速，下沉市场表现均更优，这或预示着未来的消费增长希望更多在下沉市场。

02.

下沉市场，商业有何不同？

下沉市场虽不是过往商业主流的拓展之地，却是实打实的消费潜力市场。

高线与低线城市的差异本质上是资源集聚程度与发展阶段不同的体现。这种差异既是市场与政策长期作用的结果，也反映了中国区域经济的复杂性。

随着城市格局、人口结构、消费偏好的变迁，中国商业发展呈现分化和结构性增长。因此，单一维度的解读与分析或难以呈现全貌。基于此，赢商大数据通过产品特性、城市线级、市场规模等维度，对国内零售商业市场进行了结构划分。

在这一结构之下，下沉市场与高能级市场的商业运作逻辑差异在哪里？赢商研究中心将从经济、人口、竞争、区位四大维度展开分析。

经济——决定城市商业基本面和发展上限

城市是宏观经济环境的载体。城市能级、城镇人均可支配收入、社零总额、产业结构及变化、常住人口基数及变化趋势等宏观经济指标，决定着商业项目的基本生存环境、经营上下限和长期业绩趋势。

首先，城市能级最重要的是影响当地消费的上限。通常认为，城市能级越高，对产业、资本、人口的吸附能力越强，经济发展水平越高，在其余约束条件理想化的情况下，商业项目的经营环境和经营业绩上限越高。

有商业经验认为，单个规模商业销售额上限是当地社零总额的10%。因此，只有北京、上海、深圳等一线城市有可能孕育并支撑百亿级的商业项目；下沉市场中10亿级销售额的项目主要集中在经济水平较好的三线城市。

其次，城市的产业结构深度影响商业市场长期发展趋势。城市产业结构会直接影响城市居民消费习惯和消费水平，同时其变化会通过影响城市人口数量和人口结构，间接影响商业项目长期经营态势。一般三产占比较高的城市，居民消费意愿和消费能力较高；资源型工业作为主要经济支柱的城市，在资源枯竭或经济转型失败后，更有可能面临人口流失和老龄化问题，从而导致城市社零数据走低，商业走向衰败。

产业结构对下沉市场尤为重要。与高线级城市多元化的产业不同，下沉城市的产业更单一，因此其主导产业的类型、所处的产业链位置根本上决定不同城市的消费空间。将下沉市场按产业类型划分，城市消费力由高到低依次为：资源型城市>农业型城市>工业型城市。

人口——决定商业项目生存发展的下限

购物中心等商业项目在“人货场”商业模型中扮演“场”的角色，是为“人”与“货”提供联接和交换的场所。因此，人口因素是商业项目生存发展和稳定经营的先决条件。

行业经验认为，在其余约束条件理想化的情况下，周边居住人口满足1.5km 5万人，3km 10万人，5km 20万人，是商业项目平稳运营的基本必要条件。

但这种经验一般只适用于高线级城市，下沉市场的人口考察应该是其城区人口量级。从购物中心本地客群渗透率来看，城市越下沉，辐射范围越广。据行业调研，对于一个小县城的购物中心项目，理想的投研标准是其商业辐射力能够覆盖全县。

事实上，人口及消费水平决定商业存活的下限。行业内，下沉市场的投研硬性指标为：城区常住人口不低于18万、人均可支配收入高于3.5万元、社零总额超过100亿元。

这三大指标构成了商业项目实现盈亏平衡、维持稳定客流与租金水平的基础，指标不达标则可能意味着该市场的商业基础薄弱、客群质量不佳，难以支撑一个标准购物中心的长期健康运营。

竞争——项目能否培育稳定客群与持续经营的关键

竞争是所有商业领域中最核心的话题，也是影响商业项目经营成败最核心的因素。在所有客观经营环境既定的情况下，是否有竞争，以及竞争对手的多寡、强弱直接决定着商业项目的生存能力和业绩表现。

在大宗商业资产交易中，一二线城市商业项目的交易更加活跃，要求的资本化率较低，而三四线等更低能级城市的商业资产交易要求更高的资本化率，甚至完全没有交易。这主要因为如前所述，低能级城市意味着更低的经济发展水平和经济增长潜力、更低商业需求和消费力，最终意味着商业资产更低的投资回报和更高的投资风险。

但从实际情况来看，一些低能级城市反而分布着一些经营效率和投资回报率非常高的商业项目。我们观察到，一些下沉市场商业项目出租率持续稳定高位，租金水平甚至可能超过一二线城市的大部分商业项目，除了当地本身经济发展水平尚可，最关键的因素便是缺少竞争。

下沉市场与高能级市场的核心差异之一在于城市商业容量的大小。受到城市能级、消费力等因素的影响，单城市市场容量相对有限，这也天然限制了购物中心的数量。一般而言，15-20万人口只能容纳1个商业项目。

因此，在下沉市场，投拓能力和先发优势非常重要。由于商业承载容量十分有限，一旦先入者占据有效市场，虹吸周边客流，会抑制其他竞争者的进入，减轻竞争压力。

运营企业拓展情况，侧面印证了这点。总体来看，在各线级城市中：

• 头部企业（A级企业）在各线级城市占比较为均衡，均在20%左右；

• 腰部企业（B-E级企业）城市越下沉，布局越少；

• 尾部城市（F级）城市越下沉，布局越多。

同时，一线城市由于市场容量大、竞争充分，各级别企业分布总体相对均衡。

这说明，在下沉市场，更具竞争优势的，要么是凭借先发优势站稳脚跟的头部运营企业，要么是充分了解当地市场的本土小而美企业，腰部企业反而较少布局，呈现“两极分化”而非“正态分布”的特征。

目前在下沉市场运营较为成熟的规模化企业主要有万达、新城、宝龙、世纪金源等；三线城市的新势力如华润万象生活，同样值得关注。

区位——项目可达性与客群辐射范围的先天禀赋

区位是指商业项目在城市中所处的具体板块和位置，可以分为宏观上的城市规划、中观上的商圈特征、微观上的交通条件。

除了大体量城市级商业项目或奥特莱斯等远距离辐射商业项目，对于多数区域型、社区型商业项目，区位因素的重要程度甚至要高于所处城市能级。

■宏观规划

由于下沉城市能级较低、城区体量有限，在城市规划层面购物中心的选址需敏锐把握从老城区（传统中心）向新城区（新兴中心）的迁移路径。

老城区人口密集、消费习惯成熟，但受限于土地和交通条件，商业升级空间有限；新城区则承载着城市未来发展方向，配套设施逐步完善，年轻客群与改善型家庭迁入趋势明显。因此，头部企业的选址策略通常是兼顾老城的稳定客流基础与新城的发展潜力，实现双中心覆盖，以最大化获取人口红利。

■中观商圈

中观层面，需要重点考虑的是商圈的特征。商圈，是指一个项目吸引顾客的辐射范围。人群消费场景决定着商圈运行的逻辑，因此下沉市场能形成的商圈数量与高线级城市有巨大的差异：

在高线城市，商业资源极为丰富，单城市普遍有几十个商圈,尤其在一线城市仅城市级商圈就有数十个。而在下沉市场，单城市商圈数量一般在5个左右，且一座城市仅有1个城市级商圈；同时，受制于较慢的商业发展节奏，新兴商圈数量屈指可数，商圈结构趋于老化。

基于此，对于商圈的选址分析主要适用于高能级市场。在下沉市场中，商圈概念相对弱化，甚至单个商圈即覆盖整个城区的核心商业功能。

■微观交通

交通条件决定商业项目与目标客群联接的便利程度。项目交通条件的评估须从大交通和小交通两个维度进行：

大交通指项目是否临近或便利连接城市主干道，300m范围内是否有地铁等轨道站点等，以便项目能够覆盖更远范围的目标客群

小交通则是指项目1km范围内的周边道路能级、是否为快速路以及停车场出入口分布等情况

高线城市轨道交通和公交网络更发达，轨交网络的发展改变着城市的客流分布，商业项目选址需要重点考察轨道交道的接入情况；而下沉市场由于城市规模小、职住距离短，居民更依赖两轮车和私家车出行，公交系统使用率极低。

因此在下沉市场，更重要的是看小交通条件，即项目本身的停车位数量和周边的道路能级才是关注的重点。

据了解，不少头部企业对于下沉市场的选址要求是项目必须能够串联城区的主干道，确保从城市各个方向过来的消费者都能便捷到达。一个理想的选址，应当位于城市主要交通动脉的交汇处或沿线，能够以最小的通行成本辐射整个县城乃至周边乡镇的远端消费客群。

综上所述，下沉市场与高能级市场在购物中心市场的差异，本质上是市场阶段、资源浓度、竞争格局与选址逻辑的全面分化。

下沉市场并非商业版图中的“次级选择”，而是一块被长期低估的价值洼地。当人口红利在头部市场日趋稀薄，竞争成本不断攀升之际，这片容纳了全国七成以上人口的广阔天地，正以稳定的人口底盘、更快的收入增速和更强的消费韧性，展现出不可忽视的生长力量。

万达、新城、宝龙、世纪金源等头部企业的集体“下沉”，绝非偶然的战术转移，而是基于深刻市场洞察的战略布局。

然而，下沉市场并非高线市场的简单复制。经济、人口、竞争、区位四大维度的差异，决定了其商业运作逻辑天然不同：单城容量有限，先发优势往往形成“虹吸效应”，导致竞争格局呈“两极分化”。产业单一、商圈老化、交通依赖私家车等特征，进一步放大了选址与本土化策略的重要性。

对于意欲深耕于此的企业而言，粗放的复制粘贴注定失效，唯有精准把握城市产业脉搏、人口迁移路径与消费习惯变迁，方能在有限的市场容量中抢占先机。

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