昔日环京地产巨头，走到退市边缘

21世纪经济报道记者 张敏

“五一”假期过后的首个交易日，上市15年的华夏幸福，股票简称变成了*ST华幸，退市风险凸显。

假期前的4月30日，华夏幸福在2025年年报中披露了详情。根据年报，去年华夏幸福的归母净资产为-177.43亿元，即资不抵债。

同时，去年华夏幸福的扣非净利润为-226.04亿元，较2024年的-115.80亿元扩大近一倍，且已连续三年亏损。

按照规定，华夏幸福的股票被实施退市风险警示，公司股票将在风险警示板交易，股票价格日涨跌幅限制为5%。同时，若2026年度公司净资产仍为负值，股票将被终止上市。

华夏幸福曾是中国最大的产业新城运营商，最多时运营约50个产业新城项目，并在海外有所布局。作为园区配套，华夏幸福还曾开发大量房地产项目，这项业务一度带来超过千亿的销售额。

但自2020年末起，华夏幸福遭遇流动性压力，最终影响到融资和正常经营。此后，华夏幸福启动债务重组，并于去年进入重整程序，目前正进入重整投资人的报名和遴选阶段。值得注意的是，在涉及化债和重组的多项重大决策上，华夏幸福与大股东平安一度存在分歧。

如今，随着退市风险警示的实施，重整的紧迫性陡然提升。能否尽快完成重整，不仅决定华夏幸福下一阶段的发展，也是短期保壳的关键。

留给华夏幸福的时间窗口，已经十分有限。

华夏幸福成立于1998年，2011年在A股上市。作为一家定位于产业新城服务商的企业，华夏幸福有两大主营业务：一是产业新城服务，包括基础设施建设、土地整理盘活等公共服务，及招商引资、产业孵化、城市和产业运营管理等专业服务；二是与之配套的房地产开发。前者助力公司打响产业运营品牌，并获取资源，但需长期培育，后者则提供短期现金流。

华夏幸福布局的首个产业园区为固安产业园，后又在大厂、香河、怀来等环京区域进行布局。此后，异地复制模式提速，华夏幸福将业务扩展至长三角、大湾区，以及郑州、武汉、长沙、成都等都市圈。2016年，华夏幸福走出中国，在印尼布局了两座产业新城。

到2019年，华夏幸福的业务达到巅峰，当年公司在国内布局了51个产业园区，开发房地产项目206个（其中住宅项目199个）。其住宅业务销售额超过1400亿元，跻身房企前20。但从营收结构上看，环京区域仍是大本营。

2020年，随着环京区域楼市限购政策生效，加之疫情影响，华夏幸福出现流动性紧张的局面。年末，华夏幸福出现债务违约。

随后几年，华夏幸福的业绩快速下滑。2021年，公司归母净利润出现390亿元的巨额亏损，次年短暂盈利后，随即又连续三年出现亏损。2023年至2025年，其归母净利润分别为-60.28亿元、-48.17亿元、-228.59亿元。

资产规模也在缩水。2025年，华夏幸福的归母净资产为负，从而触发退市预警。

违约的第二年，华夏幸福就推出了债务重组计划，并付诸实施。根据公告，截至今年4月末，华夏幸福2192亿元金融债务中，累计完成重组金额约1926.69亿元，其中境内公司债券重组371.3亿元、境外债券重组约335.32亿元。至今年4月末，其境内存续债券余额222.92亿元。

早在去年上半年，其住宅项目的保交楼任务就已全部完成。

随着资产规模的缩水，华夏幸福也放弃对规模的追求，转型轻资产。在2025年年报中，华夏幸福指出，依托以产业招商为核心的全流程产业发展能力，全面转型“产业新城服务商”。

在债务处置过程中，华夏幸福曾与大股东平安产生分歧。

2024年10月，华夏幸福推出以资抵债的“置换带”化债方案。包括平安在内的部分债权人认为，由于是定向以资抵债，此举存在掏空公司优质资产的嫌疑。但该方案仍以微弱的优势获得股东大会通过。

去年8月，董事王葳对华夏幸福半年报议案投出反对票，指出“置换带处理不审慎”。王葳长期任职于中国平安体系，自2023年1月起任华夏幸福董事。

去年11月，华夏幸福宣布被债权人申请预重整，公司“对此无异议”。此举引起平安方面的强烈反响。王葳随即发布声明，称对此完全不知情。王葳认为预重整公告未经董事会审慎研究，存在违规嫌疑，并表示已向监管部门投诉。

另一名董事冯念一则回应称，预重整公告并不违规。冯念一表示，预重整是公司彻底化解债务风险、实现脱困发展的难得机会，董事应从公司利益最大化出发考虑问题。

此后，双方展开拉锯。平安方面试图推动股东大会重新审议重整事项，并要求对华夏幸福的财务状况开展尽调，均遭否决。平安还曾试图罢免冯念一，也遭到否决。但冯念一于今年1月辞职。

平安是在2018年7月入股华夏幸福的，当时，平安斥资137.7亿元，受让华夏幸福19.7%股份，成为其第二大股东。去年下半年，由于第一大股东华夏控股所持部分股权被“强平”，平安被动成为第一大股东。

但在华夏幸福的董事会中，来自平安的代表占据少数。分析人士指出，这也使得平安虽有大股东之名，话语权却相对有限。

值得注意的是，自上一轮交锋后，双方均未对外发声。且对比去年半年报引发的争议，华夏幸福发布2025年年报以来，平安方面也未公开表示异议。

接近华夏幸福的人士向21世纪经济报道表示，双方已在多项问题上达成共识。但该人士未透露更多内容。

一位长期从事企业并购的分析人士向21世纪经济报道指出，相比程序上的争议，推进破产重整更符合双方的共同利益。

破产重整是指对已经具备或者可能具备破产条件而又有再生希望的债务人，保护其继续营业并挽救其生存的程序。对于债权人而言，破产重整意味着债务清偿期限会大大延长，若重整失败，也有可能血本无归。但相比破产清算，重整‌能保护企业主体。

2023年5月，另一家大型房企金科股份启动破产重整，一年后获批。去年12月，金科司法重整程序完结，意味着重整正式完成。本次重整涉及的债务规模达1470亿元，债权人数量超8400家，是房地产行业迄今最大的重整案。

今年4月末，金科股份发布2025年年报，由于该年度的净资产由负转正，金科已向深交所申请撤销退市风险警示。如能获批，金科股份在重塑业务的同时，也可借此保住壳资源。

21世纪经济报道记者了解到，华夏幸福很早就尝试破产重整，但由于各种因素制约一度作罢。此后，华夏幸福重启该方案，并与金科有过多次沟通交流。

前述分析人士表示，金科重组的顺利推进，或是促使华夏幸福选择该方案的重要原因。“在业务转型和保壳等诉求上，双方有相似之处。”

但该人士提醒，按照金科的案例，从提出重整申请到最终完成，历时超过两年。相比之下，要想借助重整保住壳资源，留给华夏幸福的时间并不多。

目前，华夏幸福仍在预重整阶段。预重整被视为破产重整的前奏，在法院监督下，企业与债权人在庭外协商预先制定重整计划草案，若能获得多数债权人同意，就将进入破产重整‌程序。

4月末，华夏幸福披露了预重整最新进展，临时管理人公开招募意向重整投资人的报名工作已于4月13日截止。在规定的报名截止时间内，已有部分意向重整投资人向临时管理人递交了报名材料。

虽然此举传递出的信号颇为积极，但华夏幸福重整紧迫性仍然很强。未来如何推进，尚需进一步观察。