新股前瞻｜热安全市场年复合增长近40%，哲弗智能为何仍陷“烧钱”困境？

随着全球能源结构转型的加速，新能源汽车与电化学储能赛道正迎来前所未有的爆发式增长。然而，在动力电池装机量持续攀升的繁荣表象之下，如何有效遏制锂电池的“热失控”风险，已成为行业高质量发展的核心命题。就在这一关键节点，国内新能源电池热安全领域的头部玩家——哲弗智能系统（上海）股份有限公司（以下简称“哲弗智能”）正式向港交所主板递交了上市申请，拟由南华融资担任独家保荐人，试图在港股市场补齐锂电池安全防护领域的上市拼图。

作为行业内的“隐形冠军”，哲弗智能在2025年以第一的市场占有率，跻身中国锂电池热安全解决方案市场前五，且是唯一能提供涵盖L1至L4完整闭环解决方案的企业。在新能源重卡及储能系统两大细分赛道上，其市场份额更是双双拔得头筹。然而，亮眼的市场地位背后，公司也面临着连续三年累计亏损超2亿元（人民币，下同）、客户集中度高企以及应收账款激增等多重财务考验。

在千亿级热安全蓝海市场加速扩容的当下，哲弗智能此次闯关港股胜算几何？

市场地位领先，唯一提供四级闭环的整合者

在智通财经APP看来，哲弗智能的故事始于对锂电池热失控机理的深刻理解。与传统的消防或单一热管理不同，公司构建了一套从预防、预警、抑制到灭火的完整技术链条，将其产品划分为L1至L4四个层级。其中，L1负责电池包级智能热管理，维持电池最佳工作温度；L2通过复合探测器实现早期热失控探测与预警；L3在热失控初期于电池包内部释放抑制剂，阻断热蔓延；L4则提供舱级全淹没灭火能力，作为最后一道防线。通过这种四级联控闭环安全体系的平台技术，哲弗智能在行业内形成了显著的差异化竞争优势。据弗若斯特沙利文报告显示，以2025年收益计，哲弗智能在中国锂电池热安全解决方案整体市场中排名第一。尤为值得一提的是，在其核心聚焦的新能源重型卡车L1热管理系统市场，公司以35.3%的份额高居榜首；在电化学储能系统应用的L2至L4火灾防控解决方案市场，亦以26.3%的份额拔得头筹。在五大市场参与者中，哲弗智能是唯一能同时提供L1至L4完整闭环解决方案的企业，这构成了其最核心的业务护城河。

这份市场地位得益于公司长期且深入的研发投入与技术标准化参与。招股书显示，公司研发费用在2023年一度高达6678万元，占同期总收益的28.5%。尽管随后两年研发占比有所下降，但绝对金额仍维持在4500万元以上。更重要的是，哲弗智能已从单纯的产品制造跃升至行业标准制定者，其参与制定了超过35项锂电池热安全相关的国家及行业标准，包括《电化学储能电站火灾监测预警系统通用技术要求》等关键文件。这种从商业实践到技术标准的话语权掌控，为其在争取大客户时提供了坚实的背书。其客户群已涵盖了包括中国重汽集团在内的国内头部商用车制造商，以及头部的电化学储能系统集成商。2025年其来自电动车业务的收入占比已提升至58.6%，其中对中国重汽集团的销售额就高达2.6亿元，占总收入近三成。此外，公司并非固守本土，其招股书披露的未来战略中，明确将利用在中国积累的严苛标准下的技术经验，向欧洲、北美、中东及东南亚等海外市场输出热安全标准与解决方案，试图将国内的技术红利转化为全球市场的竞争资本。

财务数据的双面镜，营收暴增与现金流困局

然而，光鲜的行业排名与宏伟的扩张蓝图之下，哲弗智能的财务报表却揭示了其作为成长型科技公司所面临的典型且严峻的财务挑战。最直观的亮点在于营收的爆发式增长。从2023年的2.34亿元，到2024年的3.87亿元，再到2025年的9.16亿元，公司收益实现了跨越式发展，复合年增长率惊人。这主要得益于新能源重卡及储能电站的终端需求井喷，以及公司激进的定价策略。尤其是在电动化趋势最为明确的重卡领域，其L1产品收益在2025年达到5.36亿元，同比暴增近两倍，一举奠定了其在该细分市场的龙头地位。

但与营收高增长相伴的，却是持续的亏损与紧绷的现金流。2023年至2025年，公司年内亏损分别为9580万元、1.02亿元及2857万元，三年累计亏损仍超过2.2亿元。尽管2025年的净亏损已大幅收窄，且经调整后的净利润在剔除股份支付等非经营性因素后实现了2230万元的转正，但这一盈利转折点的成色仍需市场审慎评估。

深入剖析其利润表，毛利率的剧烈波动是制约盈利的关键因素。2023年至2025年，公司整体毛利率分别为19.6%、8.6%和15.7%。2024年毛利率的腰斩主要归咎于电化学储能系统业务出现了-8.9%的负毛利，虽然2025年该业务毛利回升至4.3%，电动车业务毛利也提升至23.8%，带动整体毛利回升，但这背后反映出公司在面对激烈的市场价格战时，议价能力仍面临考验。智通财经APP注意到，2023年至2025年，其用于电动车应用的L1产品平均单价从约1万元下降至9000元，储能系统相关产品的单价也从4.7万元降至3.9万元，行业性的降价压力直接侵蚀了公司的利润空间。

除了盈利能力的不确定性，资产质量与现金流压力同样是哲弗智能资本化之路上的“拦路虎”。随着营收规模的扩大，公司的应收账款呈现失控式攀升态势。2023年至2025年，贸易应收款项分别为1.25亿元、2.33亿元和5.26亿元。截至2025年底，应收账款已占流动资产总额的63.3%，这意味着公司大量的流动资金被下游客户占用。与此同时，公司前五大客户的收入贡献率在2025年已攀升至64.74%，极高的客户集中度不仅加剧了回款风险，也使得公司在供应链谈判中处于相对被动的地位。此外，招股书还显示公司持续处于净负债状态，2025年流动比率和速动比率分别仅为0.7倍和0.58倍，短期偿债压力不容忽视。

千亿蓝海市场的攻防战

尽管财务数据存在隐忧，但哲弗智能所处的赛道无疑是极具吸引力的。智通财经APP注意到，中国锂电池热安全解决方案市场规模预计将从2025年的115亿元增长至2030年的607亿元，年复合增长率高达39.3%。特别是L2及L3主动安全阶段，预计将成为未来行业增长的主要驱动力，复合年增长率将达到59.6%。作为目前市场上唯一能提供L1至L4全链路闭环解决方案的厂商，哲弗智能在技术完整性和先发优势上构筑了较深的护城河。

此次赴港上市，哲弗智能显然意在通过资本运作来修补财务短板并巩固市场地位。根据规划，募集资金将主要用于提升研发能力、扩充产能、强化人才储备以及偿还部分银行借款。对于一家研发驱动型企业而言，持续的高强度投入是维持技术壁垒的必要条件，而偿还债务和补充营运资金则能直接改善其紧绷的现金流状况，降低财务风险。

展望未来，哲弗智能的破局关键在于能否在保持市场份额的同时，实现从“规模扩张”到“质量效益”的转变。一方面，随着新能源商用车和储能市场进入成熟期，单纯的价格竞争将难以为继，公司需要通过技术迭代提升产品附加值，从而修复并稳定毛利率水平；另一方面，如何优化客户结构、加强应收账款管理，将是其向投资者证明自身具备可持续造血能力的必修课。在港股市场日益看重基本面与盈利确定性的当下，哲弗智能能否讲好这个“安全卫士”的资本故事，不仅取决于其在热安全领域的技术统治力，更取决于其化解财务隐忧、实现高质量盈利的决心与速度。