三年三闯资本市场：海纳医药4亿对赌压顶下的“背水一战”

出品|圆维度

一笔可能高达5亿元的对赌回购义务，正压得海纳医药喘不过气。这家CXO公司目前正处于闯关港股IPO的关键时刻，这已是其三年内第三次向资本市场发起冲击。此次港股IPO成败，不仅关乎企业融资，更直接牵动18家机构股东的退出通道和实际控制人的巨额回购压力。

A股折戟后的“三级跳”

海纳医药的IPO之路始于一条看似顺畅的跑道。2023年6月30日，公司向深交所递交创业板上市申请，计划募资8.50亿元，其中6亿元用于CXO研发总部项目建设，2.5亿元补充流动资金。然而在两轮问询后，公司于2024年6月24日主动撤回申请，官方解释为“A股的时间表因当时的市场状况存在不确定性”。

“曲线救国”的尝试也很快宣告流产。2025年3月31日，海纳医药与科创板上市公司成都先导签署收购意向协议，拟向对方转让约65%股权实现曲线上市。但仅三个月后，这笔交易就因“各方未能就交易方案、交易价格、交易对方范围、业绩承诺等核心条款达成一致”而终止。

直接IPO未果、“卖身”也败下阵来，海纳医药没有放弃，而是迅速转向。仅过了不到5个月，2025年11月初，保荐机构更换为中金公司后，海纳医药正式向港交所递交上市申请。

对赌悬顶，退无可退

海纳医药如此急切冲击资本市场，背后是从2016年起陆续入股的多轮投资机构的对赌压力。仅2022年8月D轮融资时，中金传化、江西国控、格兰卓戴等投资机构就以16.59元/股的价格合计增资1亿元。公司与23名投资机构签署了含有股份回购等对赌安排的协议。

随着两次上市尝试相继失败，已有部分投资人失去耐心。2025年下半年，格兰卓戴、西藏凯德、湖北高龙等5家机构股东提出回购要求，实际控制人邹巧根通过控股平台海纳长兴出资超过9000万元回购了这5家股东合计5.76%的股份。

但更大的压力还在后头：截至目前，海纳医药及邹巧根仍背负18家机构投资者的股份回购对赌，涉及本金可能超过4亿元，算上利息后逼近5亿元。这道“对赌悬索”一旦坠地，将对公司和实控人产生毁灭性打击。港股上市成功，则相关回购条款自始无效——这让本次IPO成为一场真正的背水之战。

业绩失速，现金告急

若经营稳健、现金流充沛，或许尚有余地与投资人周旋，但海纳医药的基本面正亮起多盏红灯。

公司业绩从2024年开始步入下滑通道。2024年营收仅微增3.65%，净利润却同比下降27%，陷入“增收不增利”的困境。2025年上半年，营收与净利润更双双下滑，分别为1.78亿元、0.22亿元，同比降幅达16.97%和25.82%。

更严峻的是现金流状况。2024年，公司经营活动现金流净额由正转负，2025年上半年进一步扩大至-0.42亿元。同期，公司现金及现金等价物从2023年末的1.92亿元骤降至0.63亿元，而仅短期借款一项就已超过0.79亿元，“囊中空空”已成事实。此外，贸易应收款项周转天数也从2022年的43天大幅拉长至2025年上半年的176天，回款能力持续恶化。

外部环境同样不利。受仿制药市场调整影响，公司新增订单量明显萎缩——CRO服务新取得项目数量从2022年的117个降至2025年上半年的41个，CMO新取得项目数量从50个降至14个，三年半内跌幅接近七成。

此次港股IPO若成功，18家机构的对赌自然解除，融资渠道打通后也有望缓解现金流压力。但若失败，“回购-偿债-经营恶化”的多米诺骨牌将可能接连倒下，后续发展将举步维艰。

无论成败，这家专注仿制药CXO赛道的企业都急需一次深度变革——在行业景气度回升尚早、细分赛道竞争加剧、自身造血能力减弱的背景下，仅靠“冲击上市”显然难以构筑持续发展的根基。