阳光电源二度递表港交所：主业产能利用率大幅缩水，募资诉求背后是高分红、高理财

每经记者：蔡鼎 每经编辑：魏文艺

A股光伏逆变器龙头、深交所创业板上市公司阳光电源（SZ300274，股价131.39元，市值2723.99亿元）再度冲击港交所上市。

据港交所官网，阳光电源日前向港交所主板提交上市申请，中金公司为独家保荐人。此前的2025年10月5日，该公司曾递表港交所。

招股书（草拟版本，下同）显示，阳光电源在2025年实现营收889.14亿元，年内利润135.33亿元，同比双双增长。

然而，《每日经济新闻》记者（以下简称“每经记者”）将财务数据拆解至单季度并穿透其资产负债表后发现，阳光电源在赴港募资的背后存在多项财务与运营隐忧。

例如，阳光电源2025年第四季度业绩显著下滑、核心产品产能利用率明显回落、近523亿元存货与应收账款积压，以及大额分红、理财与对外募资并存的资金调度模式，成为资本市场审视本次赴港融资的核心关注点。此外，在旗下新能源投资开发主业营收缩水的背景下，阳光电源不仅筹划分拆该业务上市，更涉及高溢价跨界并购及随后的亏损资产注入。

产能利用率持续走低，募资诉求背后是高分红、高理财

据招股书，阳光电源此次赴港IPO（首次公开募股）的核心募资用途之一是用于在海外建造生产基地，以扩充产能并完善全球本地化交付能力，同时补充营运资金。然而，与这一扩产计划相对应的是，公司现有核心业务的产能利用率正处于持续下降中。

招股书显示，阳光电源光伏逆变器的产能利用率2023年曾达到212.6%的高位，2024年回落至163.1%，2025年进一步下降至85.0%。这意味着，公司光伏逆变器的实际生产负荷已经出现了显著收缩。

图片来源：阳光电源招股书

与产能闲置数据形成反差的，是阳光电源极其充裕的账面资金与慷慨的现金分红策略。截至2025年末，阳光电源合并资产负债表上的现金及现金等价物达219.98亿元。

图片来源：阳光电源招股书

在资金的日常调度上，公司董事会计划在2026年使用不超过146亿元的暂时闲置自有资金购买理财产品。

图片来源：阳光电源公告

在利润分配方面，阳光电源在冲击港股上市前夕进行了密集且大额的现金派息。招股书显示，公司2023年和2024年的现金分红分别为3.25亿元与14.19亿元。进入2025年，公司分红规模显著放大，不仅派发了19.5亿元的中期股息，董事会还批准了14.16亿元的末期股息，2025年全年合计分红派息规模达41.67亿元。

图片来源：阳光电源招股书

股权结构显示，作为公司实控人，董事长曹仁贤及其配偶苏蕾合计控制了公司约30.63%的股份，是这笔巨额分红的主要接受方。

财务数据的对比凸显了一个资金配置现象：公司一方面计划向港股投资者募集资金用于建设与运营，另一方面将高达数百亿元的存量资金用于购买理财产品，并将当年近三分之一的净利润以派息的方式分配给现有股东。

去年四季度业绩承压，应收及存货超520亿元拉高减值风险

每经记者注意到，虽然阳光电源2025年全年实现135.33亿元的净利润，但第四季度的业绩表现却明显下滑。当季，阳光电源实现营收227.8亿元，同比下降18.37%；归母净利润同比下降54%至15.8亿元；扣非后净利润同比下滑59.45%至13.43亿元。这一业绩显著承压，反映了公司储能业务与逆变器业务在宏观贸易环境与行业竞争中面临的双重挤压。

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此外，在海外市场方面，美国对储能逆变器加征高额关税直接推高了阳光电源的综合税率。展望未来，欧盟出台的本地化率要求，叠加国内自2026年4月起下调储能电池出口退税率的政策调整，多重外部变量叠加，意味着阳光电源原本依赖的高毛利海外出口业务在未来仍将面临持续的盈利挑战。

伴随利润端承压的，是资产负债表上高企的应收账款与存货规模。招股书披露，随着销售规模的扩大和电站投资开发等项目回款周期的拉长，截至2025年末，阳光电源的贸易应收款项及应收票据总额已达250.38亿元。

图片来源：阳光电源招股书

为了应对潜在的坏账风险，阳光电源2025年就金融资产及合同资产确认的减值损失净额为9.42亿元，而报告期内（2023年—2025年）累计的减值准备总额已经达到34.2亿元。高额应收账款占用营运资金，显著拉长现金周转周期。

图片来源：阳光电源招股书

与此同时，阳光电源的库存规模也处于高位。截至2025年末，阳光电源的存货账面余额达272.55亿元，存货周转天数达163.7天。在光伏与储能产业链产品价格整体处于下行周期的行业背景下，庞大的库存直接推高了存货跌价风险。招股书显示，2025年，公司计提了高达12.18亿元的存货减值损失。

图片来源：阳光电源招股书

也就是说，截至2025年末，250.38亿元应收账款加上272.55亿元存货，合计占用了公司522.93亿元资金。

新能源业务营收毛利率双降，高溢价并购及资产注入引关注

每经记者还注意到，在光伏逆变器和储能硬件设备之外，阳光电源的新能源投资开发业务同样面临经营挑战。该板块主要由公司控股子公司阳光新能源开发股份有限公司（以下简称“阳光新能源”）负责运营。招股书显示，阳光新能源的营收从2024年的233.1亿元下滑至2025年的197.85亿元，同比降幅达15.12%。

图片来源：阳光电源招股书

伴随营收规模缩水的是该板块盈利能力的下滑，其毛利率从2024年的19.4%下降至2025年的14.5%。阳光电源称，主要是由于户用光伏电站业务波动。

图片来源：阳光电源招股书

在业务营收与毛利率双双下滑的背景下，阳光电源正积极推进阳光新能源的分拆境内上市计划。然而，在筹划分拆上市的过程中，阳光新能源作为主体进行了一系列跨界资本运作，引发了市场对交易定价与关联交易的关注。

每经记者注意到，2024年10月18日，阳光新能源曾以4.51亿元收购了A股上市公司泰禾智能（SH603656）10.24%的股权，并取得了该公司的控制权。这项交易的转让价格为24元/股，较泰禾智能公告当日的收盘价（11.91元/股）溢价超过一倍。从业务协同性来看，泰禾智能当时的主营业务为智能分选装备，与阳光新能源的清洁能源投资开发主业之间缺乏直接的产业交集，且泰禾智能自身的业绩承诺完成情况并不理想。

图片来源：阳光电源招股书

在完成这项高溢价的跨界交易仅半年后，相关的关联交易资产注入计划随之展开。2025年6月，泰禾智能发布公告称，拟以不超过5000万元现金向控股股东阳光新能源收购其持有的安徽阳光优储新能源有限公司100%股权，借此跨界进入工商业用户侧储能业务。

图片来源：泰禾智能公告

财务数据显示，作为交易标的的阳光优储目前处于持续亏损状态。2024年和2025年第一季度，阳光优储分别录得净亏损613.21万元和2265.66万元。泰禾智能在公告中也明确提示，公司自身从未从事过工商业用户侧储能业务，缺乏相关的技术人员储备，本次交易存在较大的跨界经营风险，且对公司当前业绩无法产生正向影响。

图片来源：泰禾智能公告

阳光电源通过控股子公司高溢价收购一家业务并不相关的上市公司控制权，随后又迅速将旗下处于亏损状态的储能资产通过关联交易的方式注入该上市公司。这一系列资本运作不仅未能直接改善阳光新能源自身主业下滑的经营现状，反而由于高溢价收购与亏损资产转让的叠加，产生了业务逻辑上的割裂。

针对公司资金分配与募资必要性，以及资本运作等问题，4月27日上午，每经记者向阳光电源董秘、证代和官网提供的媒体联络邮箱均发送了采访问题，但截至发稿未获对方回复。

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