中信证券：百果园集团(02411)困境反转 上调评级至“买入” 目标价2.9港元

智通财经APP获悉，中信证券发布研报称，展望2026年，随着百果园集团(02411)门店重回扩张，AI赋能降本，2B业务和“水果+零食”新业态拓展，公司有望重回增长。该行认为2026-2027年投资主线已从“还能不能活下来”切换至“利润能修复多快，估值能切换多远”，估值中枢有望快速上移。该行维持公司2026年EPS 预测0.01元，并增加2027-2028年EPS预测为0.09/0.12元。考虑公司正积极探索跨品类的业务组合调整，该行给予公司2026年1.7倍PB，对应目标价2.9港元，上调至“买入”评级。

中信证券主要观点如下：

经营拐点已现，增长通道重启在即

公司2025年全年营收81.74亿元，2H25实现归母净利润约0.25亿元，标志着经营拐点确立。截至2025年末门店4468家，下半年净增82家，扭转持续关店态势;存量门店订单量与毛利额均实现中个位数增长。公司已明确2026年计划净开200家门店，以“百果园+果多美”双品牌覆盖多层级市场。该行认为，2025年是百果园调整收官之年，2026年有望成为重回增长通道的起点。当前最重要的变化不是单年利润是否转正，而是门店模型、加盟回报、运营效率三项核心基础变量已出现系统性改善。

战略转型：从“激进扩张”到“深度重构”

2024-2025年公司主动压缩低效门店超1600家，门店从6081家峰值降至4468家，走出“先出清，后修复”的战略路径。2H25毛利率修复至10.0%，人工成本开支同比下降20.3%，销售、管理、研发费用全面收缩;加盟生态同步再平衡，单店初始投资降至约23万元，加盟成本下降。该行认为，本轮调整的核心成果并非简单的“止损”而是公司将门店考核从“是否开着”切换到“是否赚钱”，最难的出清和盈利模型重建阶段已基本过去，2025年下半年才是新周期真正启动的起点。

To C基本盘重塑，“质价比”心智加速沉淀

公司将核心果品拆分为“客流品+毛利品”双轮驱动，以“好果报恩”等活动拉动进店(系列销售额5.24亿元，全网曝光超9.57亿次)，同步推动高毛利果品运营修复利润。2025年门店订单量维持中个位数增长，招牌果+A级果占零售额62%，会员增至9530万人;私域社群3.2万个，社群用户年贡献销售额超45亿元。该行认为，百果园已完成单店模型从“客单驱动”向“客流x结构优化驱动”的切换，本质上解决了水果专营店“高品质”与“高性价比”之间被市场认为存在冲突的问题，零售基本盘正从“止损式收缩”进入“质量型扩张”阶段。

科技赋能集中兑现，AI成为重启扩张的底层操作系统

2025年公司AI体系形成四层闭环:POS2.0+AI商品识别降低人力依赖，智能订货覆盖超3000家门店优化损耗与周转，Al门店诊断年提供超20万次精准诊断，“果品知识大模型”将20余年经验转化为数字知识底座。成效直接体现在利润表:人工成本同比降20.3%，管理费用同比降38.3%。该行认为，科技投入的价值已不只是降本工具，而是让百果园的运营变得“更轻、可追踪、可复制”，其成熟度将为新一轮扩张提供“开一家，稳一家，赚一家”的组织能力保障，成为公司从调整期迈向高质量增长期的关键基础设施。

多维增长极渐次落地，打开平台化增长空间

百果园增长逻辑已从单一门店扩张，转向“零售基本盘修复+To B供应链外溢+新业态试运营”多轮驱动。2024年To B收入达12.6亿元，同比增长21.7%;公司已明确2026年将全面开放水果供应链，通过“包园+分级销售”整合上游并向商超、零食渠道等外部场景分发。更具想象空间的是，公司已启动“水果+零食”分部试运营。该行预计，若模型跑通，2026年二季度起有望贡献可观增量。该行认为，这一平台化方向将把百果园从单品类水果零售商，逐步推向多场景食品零售与供应链服务商，这也是公司深耕多年的水果供应链最具杠杆效应的打开方式。