瑞银：对贵金属的最新看法 260421

来源：市场资讯

　　（来源：地心共振）

　　1． 瑞银对贵金属的整体基调是建设性谨慎。价格仍居高不下，但市场参与度——尤其是大型机构的参与度——依然清淡。交易台反复将近期的价格走势描述为“震荡缓慢上行”，而非动能驱动的单边行情，这反映出方向性信念有限。几种金属的流动性都十分稀薄，这意味着相对较小的资金流仍可能引发超常规的波动。

　　2． 黄金。黄金越来越多地表现出股票“Delta One 代理（线性替代品）”的特征，而非独立的避险资产，引发了市场疑问：股票是否已暂时取代黄金成为主要的通胀或风险对冲工具，以及这种紧密的股金相关性还能持续多久。尽管面临股票和美元作为首选对冲工具的持续竞争，但黄金依然保持韧性。当前持仓量仍然非常轻，略高于2000万盎司，约为历史高点的52%。净敞口远低于力竭水平，参与者将其视为中期利好因素——任何资金的重新入场都更可能发生在更高的价格水平上，而非在一轮抛售之后。尽管美元长期被视为结构性脆弱，但对降息推迟（推迟至12月）的预期可能会延缓机构重新建立头寸的兴趣。目前尚未发现明确的短期催化剂，但地缘政治冲突升级、股票波动率机制的转变或明确的机构资产重新配置被认为是潜在的触发因素。缺乏卖家本身也被视为一种隐性的价格支撑。

　　3． 白银。白银被反复描述为表现“诡异”，每当更广泛的金属板块走高时，白银总能持续跑赢大盘。其价格走势被认为与可见的资金流不成比例，凸显了流动性不佳以及系统性或比率驱动型交易（特别是金银价差交易）的潜在影响。市场焦点极大集中在近期 SLV 的期权活动上，其特征是出现大量看涨期权买盘，且未平仓合约增加，表明有新头寸建立，而非平仓了结。然而，这些资金流究竟是反映了真正的方向性信念，还是仅仅利用稀薄的市场环境进行战术性配置，仍存在不确定性。围绕绿色科技需求（特别是太阳能、可再生能源和电动汽车）的长期看涨叙事持续发酵，中国被反复提及为实物白银的关键去向，尤其是在工业应用领域。

　　4． 铂金与钯金。

　　（1）铂金价格走势被描述为相对稳定，受到财富管理机构部分挂单的支撑，但缺乏强劲的方向性资金流。尽管技术突破被视为具有支撑性，但资金流未能确认这一走势，从而限制了信念；

　　（2）钯金和更广泛的 PGM 板块交投稀薄且依然脆弱，远期兴趣主要局限于银行间市场，且主要由出借方驱动。整体交易量极其清淡，通常每周仅有个位数的交易，证实市场焦点仍停留在技术层面而非资金流驱动。

　　5． 电子交易分析。

　　（1）现货黄金/美元：上周交易量占今年电子现货总交易量的4.5%。单周25%的现货交易量发生在4月17日（星期五），资产管理人的交易量在周五达到峰值（略低于本周活动40%）。最优买卖报价点差（占中间价百分比）比前一周和一季度水平收窄了7-9%；

　　（2）现货白银/美元：现货交易量继续常态化，已跌出电子交易量前十货币对之列，上周占今年总交易量的2%。GMT 02：00时段的电子现货交易量最为集中（略低于10%）。最优买卖报价点差收窄了约7%。