泡泡玛特想踩刹车，资本市场不干了

01、市值一天蒸发了655亿港元

3月25日，泡泡玛特发布2025年财报当天，满心欢喜等着财报带飞股价的投资人不仅期待落空，还被打蒙了。

当天早上，泡泡玛特股价一直维持小幅上涨的走势，午间收盘时，涨幅为1.2%；12时22分，公司披露2025年财报；下午1时刚开盘，股价直线暴跌，跌幅一度超过15%，然后窄幅震荡，直到下午1时30分业绩会开始，又开始新一轮下跌。 截至当天收盘，泡泡玛特股价报收168.3港元/股，单日跌幅达到了惊人的22.51%，市值一天内蒸发了655亿港元缩水至2257亿港元。

泡泡玛特股价暴跌，不是因为业绩不好。相反，2025年，泡泡玛特交出了一份史上最好的成绩单：收入同比增长184.7%至371.2亿元，净利润同比增长293.3%至130.12亿元，毛利率提升5.3个百分点至72.1%。

那么，泡泡玛特的股价为何突然闪崩？本着“从结果倒推原因”的思路，有投资者试图找到泡泡玛特股价暴跌的原因，最后得出两点结论：一是营收略不及预期，此前市场对泡泡玛特年营收的主流预期是378亿元；二是LABUBU营收占比高，外界担心其过于依赖单一IP。

不过，相比已经落定的业绩事实，大家更看重的是业绩指引。泡泡玛特过去几次股价猛涨，都发生在CEO王宁给出乐观指引之后。这次业绩会上，当王宁和管理层试图降低市场预期，强调能力比增速更重要时，资金果断选择了出逃。

《财经天下》观察发现，业绩会期间，泡泡玛特股价有三次明显的快速下跌。

首先是王宁在开场发言里，将泡泡玛特比作“新手赛车手”，称2025年“被迅速拉到了F1赛场”，2026年“希望进到维修站，加加油换换轮胎”。这句话被市场解读为泡泡玛特在主动踩刹车。

第二次，是王宁被问到2026年业绩指引时，给出了“努力做到不低于20%的成长速度”这样一个答案。当时，王宁分享了很多思考，比如希望泡泡玛特维持线性的健康增长、公司在构建平台化能力，但在市场眼里，相比于以往动辄三位数的指引，20%这个增速有点不够看。

第三次，发生在管理层回答盈利能力时。据介绍，2026年前两个月，泡泡玛特的毛利率下降了1个百分点，净利率下降不到1个百分点；与此同时，在原材料、物流价格上涨的背景下，泡泡玛特2026年不追求价格提升。这一回答，让市场对泡泡玛特未来的盈利能力产生了担忧。

02、未来发展重点不变

抛开市场情绪不谈，结合泡泡玛特交出的2025年成绩单，以及高管在业绩会上的解读，能看到一个更真实的泡泡玛特。

2025年，泡泡玛特371.2亿元的营收中，有208.52亿元来自中国市场，占比56.17%；来自亚太（中国以外的其他亚洲及大洋洲国家和地区）、美洲、欧洲及其他地区的收入分别为80.11亿元、68.06亿元和14.51亿元，同比增速分别为157.6%、748.4%和506.3%。

由于海外营收占比提升，且海外商品单价高于国内，使得泡泡玛特毛利率提高了3.5个百分点。此外，得益于规模效应和议价能力，泡泡玛特一方面压缩采购成本，另一方面降低在授权费、模具费等方面的占比，最终使得毛利率提升5.3个百分点至72.1%。

回头看整个2025年，毫无疑问，LABUBU是泡泡玛特破圈的关键。反映在数据上，LABUBU所在的THE MONSTERS系列，贡献了141.61亿元营收，同比增长365%，成为首个营收破百亿元的IP。

除此之外，SKULLPANDA、Crybaby、MOLLY、DIMOO、星星人这五个IP，营收也都超过了20亿元。其中，星星人因为近年来热度快速上升，被寄予了“下一个LABUBU”的厚望。2025年，其营收为20.56亿元，同比增长超1600%。

“泡泡玛特不只有LABUBU，哪怕去年没有LABUBU，我们也获得了超级快速的成长。”王宁一再表示，比起具体的数字，泡泡玛特“整个平台运营IP的能力”更重要。为此，以IP为核心的集团化，被泡泡玛特视为未来5年的重点，公司不仅进行了相应的组织调整，也做了诸多尝试，比如推甜品业务、娱乐相关的电影业务、发售小家电等。

王宁表示，如果将LABUBU视为一个金矿，价值挖掘才刚刚开始，“随着新品的不断推出和综合方面的运营，其持续的价值也会越来越大”。

除了以IP为核心的集团化，国际化是泡泡玛特的另一个重点。2025年，泡泡玛特正式设立四大区域总部，取代此前“中国+国际”的二元管理结构。被问及未来在国际化方面的增长计划，公司高层表示，以前是“以首都为中心开拓市场”的模式，之后二、三线城市都有机会；此外，也会重点考虑旅游地点以及旗舰店的项目。

（作者 | 林木，编辑 | 吴跃，图片来源 | 视觉中国，本内容来自财经天下WEEKLY）