腾讯AI可能被低估了？

一向被视为港股定海神针的腾讯出现了罕见的“分歧时刻”。

春节以来，字节阿里或凭借营销猛冲DAU，或不断迭代新模型……在对话式AI应用进入内卷期，率先在红包大战中“点火”的元宝排名忽上忽下，被认为“昙花一现”，再加上大模型的纠偏，市场一度担心腾讯在AI时代“掉队”了。

看空一方开始把大厂比作科技股中的“老登”，腾讯股价一度跌破500港元大关。

但进入3月，画风突变。从“小龙虾”产品矩阵的快速反应，到微信AI智能体的传闻，腾讯在恒生科技的冰点时刻再度充当“带头大哥”。

在当下AI竞赛急迫的窗口期，腾讯发布了2025年度财报。从这份AI含量相当高的年报来看，腾讯AI有很大可能被低估。

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史上AI含量最高的财报

纵观这份年报，腾讯全年实现营业收入7518亿元，同比增长14%，经营利润（Non-IFRS）2806.56亿元，同比增长18%，净利润（Non-IFRS）2596.26亿元，同比增长17%。

只能说一如既往的“稳”。但只稳并不够，市场要的是新预期。最后的那道得分大题还是要看——AI。

在AI牌桌上，腾讯一直被认为是“慢热型选手”。

相比阿里豪掷3800亿元建设AI基础设施、字节助推“豆包”成为热门AI应用，外界总认为腾讯投入相对克制，除了短暂推广的AI产品——元宝外，似乎鲜有动作，因此习惯把元宝误读为腾讯AI的全部底牌。

说腾讯“掉队”的，更多是对腾讯AI未来增长或同行竞对削弱的担忧。

但事实并非如此。腾讯的这份财报，几乎把公司的AI矩阵和盘托出。

应用端，除元宝外，腾讯的AI应用规模明显扩大：AI工作台ima月活超1300万，知识库文件超4.2亿；QQ浏览器AI功能累计服务用户超1.3亿；搜狗输入法AI用户数破1亿，移动端月活达6.7亿。

3月以来，“小龙虾”热潮席卷全国，腾讯火速上线“腾讯版小龙虾”WorkBuddy、QClaw等产品。

马化腾在财报媒体会上直言，小龙虾发挥了腾讯的产品矩阵和生态优势，对腾讯正在设计、规划和开发中的agent类应用带来启发，并再次强调了腾讯AI“慢工出细活”。

财报中，腾讯三大主营业务板块都能看到AI的身影。这份财报全方位对外展示：腾讯的AI战略，从来不是寄希望于某款独立产品，而是在各个业务主线的“毛细血管”中。

过去一段时间，腾讯大模型也开始步入正轨。刘炽平表示，经过过去几个月团队的调整，组织方式更加合理，混元整个预训练和强化学习的基础设施、数据质量得到提升。新一代混元模型混元3.0目前处于内部测试阶段，将于4月逐步对外开放。

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被低估的AI“搞钱派”

当下AI行业被市场默认划分为两大流派。

一类是善于抱团的“故事派”，通过几家公司的循环签单，梯云纵式的抬高外界预期，但永不落地。另一类则是务实主义的“搞钱派”，能把AI的变现能力直观映射到财报和公司账户上，用不断兑现的商业价值，来强化投资者的心理预期。国外的谷歌和国内的腾讯都属于后者。

横向对比，腾讯资本开支在行业内的确不显著，但纵向来看也创出其新高：2025年全年腾讯资本开支达792亿元，研发投入857.5亿元，仅2025年在AI产品和模型上的投入就达到180亿元。管理层预计2026年将在此基础上翻番。

记得AI大模型爆发初期，舆论普遍看衰谷歌，认为其受限于搜索业务的路径依赖，难以在生成式AI赛道突围，甚至有着被率先颠覆的危险。

但事实恰恰相反，谷歌没有盲目跟风推出独立AI产品，而是将大模型技术无缝嵌入搜索、云服务、办公套件等核心业务，给许多老产品带来第二春。

类似的剧本，也在腾讯发生着。

为什么说腾讯AI的价值需要重估？原因在于外界过多强调腾讯AI布局的“缺席感”，忽略了一个事实：在同行还在苦于烧钱和寻找商业化路径时，腾讯在2025年连续多个季度反复论证：AI可以赚钱了。

细扒最近几个季度的财报，腾讯AI商业化赚钱路径已经全面打开：对内深度渗透，带来高质量新收入；对外创新输出，在这轮AI浪潮下，一系列B端、C端AI产品矩阵，正打开新的商业化机会。

例如，许多AI功能其实是在微信里进行一系列的预演，从微信搜索接入AI总结功能，到视频号借助AI提升有效曝光、在微信支付加入AI优化风控系统、在小店客服里接入元宝等等，这些优化没有引发大规模讨论，却实实在在提升了用户粘性与商业底座的稳定性。

在马化腾的构想中，微信虽然是中心化App，但微信生态是去中心化的，过去数十万活跃小程序商家用自己的渠道在线下推广，因此腾讯未来的Agent类应用要考虑中心化和去中心化结合，尽可能保证生态伙伴的流量和入口，而不是单纯被调用。

可以预见，大家所期待的微信AI不仅是用户体验的升级，也将是微信生态的又一次激活。

再例如，游戏业务作为腾讯的“中军”，成为AI与业务深度耦合的直观注脚，也是给业内和市场超预期的地方。

此前人们甚至担心，AI业务发展会蚕食腾讯传统强项游戏的基本盘，但是，腾讯却将AI真正用到游戏的生产营销全链路中，并带来的令人惊喜的投入产出转化，甚至成为整个板块的新基座。这也是为什么，在不久前大洋彼岸的“全球游戏风向标”GDC大会上，腾讯的会场里几乎全部座无虚席。

AI在游戏当中有近乎无穷的应用可能性，而这一次的腾讯财报充分说明，原来游戏AI应用已经取得这么大的进展了。

类似的逻辑，在营销服务板块中，在加载率远低于同行的情况下，腾讯连续实现超越行业平均水平的增速，核心也是AI大模型的应用。

面对市场对腾讯在AI竞赛中落伍的担忧，摩根大通直言，这是存在根本性误判。其在最新报告中指出，“中国AI格局的关键不是聊天应用的下载排名，而是能否将AI深度嵌入用户已有的工作流，这恰恰是腾讯的优势所在。”

这种嵌入现有工作流的AI打法，有其巧妙之处：它无需教育市场，无投入巨额成本改变用户心智，就能实现商业闭环。更重要的是，这比独立订阅模式更具可持续性——谷歌用业绩证明了这一点，而腾讯正走在相似的路上。