眼科大白马的焦虑与自救

眼科赛道在消费降级趋势下开始承压，曾经的大白马沦为机构弃子，股价跌跌不休背后的原因在于过往透支上涨，新的业务增长点暂未挖掘出来。当光明开始“黑暗”，该如何看待爱博医疗未来投资价值？

特约分析师：陶秋骋

金眼科银骨科，作为医疗投资领域曾流传的两大“压舱石”，这两大赛道都有着受众广，刚需强，市场规模大，从药品、器械再到服务全流程布局的特点。

然而，骨科赛道迎来集采，眼科赛道迎来“消费降级”，灰犀牛冲击致使投资逻辑重塑，曾经的投资逻辑不复存在，投资人开始重新审视眼科赛道的投资预期。

无论是眼科药领域的兴齐眼药，还是眼科服务领域的爱尔眼科，都曾是各自细分领域的佼佼者，如今却在A股的结构性市场调整中逐渐迷失了自我，被投资人所质疑。

而在眼科器械领域，位于北京的爱博医疗，是绝对的行业领头羊，三大业务线在国内市占率排名前列，业绩相较于上市之初更是稳步增长。然而，股价却和业绩呈现反方向波动，背后折射出投资人对于爱博医疗未来发展的担忧。

就股价表现来看，爱博医疗在2021年7月达到历史高点后，开启了长达4年之久的调整之旅，从超200元/股跌至而今60元/股背后，不仅是市场情绪的退潮，更是对过往高增长逻辑的重新审视。当消费降级的寒流席卷医疗赛道，当集采的利刃落下，当曾经支撑起千亿市值的“黄金赛道”开始显现疲态，过度依赖单一业务的爱博医疗，终于走到了战略转型的十字路口。

▲爱博医疗上市以来股价走向

最新披露的业绩快报揭示了更严峻的现实：与此前增长态势相悖，2025年爱博医疗营收微增5.15%，净利润却骤降31.67%。三大核心业务全线失速：人工晶状体受集采拖累仅增1.46%，角膜塑形镜在激烈竞争中增速回落至4.38%，而被寄予厚望的隐形眼镜业务虽增长7.53%，却因价格战和渠道成本高企反成利润拖累。

与业绩同步发布的，是一则令人意外的跨界收购意向 —— 从眼睛到关节，爱博医疗拟收购运动医学标的德美医疗。这究竟是未雨绸缪的战略卡位，还是主业承压下的被动突围？这笔交易背后，又折射出怎样的产业演进逻辑与资本退出诉求？

未雨绸缪，过往辉煌铸就并购底气

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成立于2010年的爱博医疗，创始团队背景深厚，深耕眼科领域多年。公司创始人、董事长兼首席科学家解冰江为美国加州大学戴维斯分校农业与环境化学博士，曾就职于美国眼力健公司、雅培公司等国际眼科巨头。正是这支具有国际视野的团队，奠定了爱博医疗从创立之初就走高端自研路线的基因。

2014年，爱博医疗推出国内首款非球面人工晶状体普诺明®A1-UV，一举打破国际厂商的长期垄断，成为中国境内少数拥有自主知识产权的白内障人工晶状体制造商。此后，公司在散光矫正型人工晶状体、多焦人工晶状体等领域持续突破，产品线不断丰富。2022年，公司首款非球面衍射型多焦人工晶状体获批；2025年，更是推出全国首款非球面有晶体眼人工晶状体“龙晶®PR”，在高端屈光性人工晶状体领域达到国际领先水平。

凭借扎实的技术实力和产品优势，爱博医疗在2020年登陆科创板后业绩一路狂奔。上市之初，爱博医疗迎来戴维斯双击，股价和业绩同时攀升。当然，从后视镜角度来看，2021年股价见顶的时候，透支了未来4年的业绩预期，一直到2026年2月，公司的PE才回归到30区间范围内，2021年的估值是建立在极度乐观的牛市氛围里，尽管爱博医疗后续业绩呈现平稳增长态势，也难抵股价下跌颓势。

资本市场没有常胜将军，爱博医疗也没有逃脱业绩下滑的境地。同类型的欧普康视、昊海生科在2025年都难逃业绩下滑，增速放缓的境地，究其原因，都是集采叠加“消费降级”因素致使利润空间严重挤压。

作为国内高端人工晶状体的领军企业，该产品一度贡献公司超八成的营收。但自2024年5月起，人工晶状体国家集采政策全面落地，直接导致产品出厂价格大幅下调。2024年，公司人工晶状体业务营收5.88亿元，同比增长17.66%，但销量却大增44.93%，“量增价跌”的特征极其明显。从2023年年报数据看，人工晶状体板块毛利率高达89.23%，是公司最核心的利润来源，而集采落地后，这块“压舱石”开始松动。

更值得警惕的是，人工晶状体在总营收中的占比已从2020年的81.79%跌至2024年的41.68%，核心业务的支柱作用持续弱化。与此同时，角膜塑形镜产品虽在2024年实现2.36亿元营收，同比增长16.76%，但随着竞品增多、行业竞争加剧，出厂价格也被迫下调，增长贡献显著减弱。

为对冲核心业务压力，爱博医疗曾大力拓展隐形眼镜业务。通过 2021 年收购天眼医药、 2023 年收购福建优你康，公司迅速切入彩色隐形眼镜赛道。 2024 年，该业务营收同比大增 211.84% ，营收占比从 2023 年的 14.36% 飙升至 30.21% 。但这又是一把双刃剑——隐形眼镜属于消费医疗范畴，毛利率远低于高值耗材，且尚处于产能扩张期，单位成本较高，虽大幅拉高了营收规模，却拖累了整体净利润增速。

明星业务受政策冲击利润承压，新增长引擎却以牺牲毛利率为代价。此刻的爱博医疗，亟需找到一个既能贡献规模、又能带来优质利润的新业务。亦或是其将目光投向运动医学领域的深层原因。

剑走偏锋，出奇制胜意图积极求变

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2026年2月25日晚间，爱博医疗发布公告，拟使用并购贷款及自有资金收购德美医疗 68.31%股权，整体估值10.74亿元。市场对于一家眼科公司跨界收购一家运动医学公司，褒贬不一，也许，只有时间才能给出答案了。

作为被收购对象，德美医疗在运动医学领域享誉已久。德美医疗成立于2016年7月，是一家专注于运动健康产业的科技型企业。公司创始人黎建波深耕行业多年，带领团队构建起覆盖术前预防、手术治疗到术后康复的全链条业务版图。核心产品围绕运动医学植入物、手术工具、关节镜设备及运动康复器具与设备，形成研发、生产、销售、服务一体化的完整产业链。

从技术积累看，德美医疗实力不俗。截至公告发布之日，公司拥有276项授权专利，医疗器械产品注册资质体系完备，其中三类注册证34张、二类注册证48张、一类注册证63张，是国家级高新技术企业和专精特新“小巨人”企业。更重要的是，德美医疗已成功入选第四批国家高值医用耗材集采A组，处于行业第一梯队，证明了其产品的临床价值和市场认可度。

从财务数据看，德美医疗盈利能力仍处早期阶段，但增长态势明显。2023年至2025年，公司营收分别为1.78亿元、2.36亿元和2.86亿元，调整后净利润分别为-708万元、929万元和2360万元。三年间，公司实现了从亏损到盈利的跨越式增长，2025年净利润较2024年增长超过150%。

既然是跨界并购，作为买方，爱博医疗肯定为自己的并购操作设置了足够的安全垫，毕竟，过往太多上市公司并购引起的商誉暴雷案例层出不穷，对于涉足陌生领域的爱博医疗，自然要提起十二分警惕。

根据约定，德美医疗承诺公司2026年至2028年将分别实现经审计净利润不低于4500万元、5500万元和6500万元，或三年累计不低于1.65亿元。如未能实现目标，爱博医疗有权要求创始人以“零对价或适用法律允许的最低价格”转让相应股权。而如果超额完成，公司将以现金方式奖励创始人及管理团队。

这意味着，德美医疗需在2026年实现净利润较2025年增长近一倍，且后续两年还需保持22.2%和18.2%的增速。对于一家刚刚扭亏为盈的医疗企业而言，挑战不可谓不大。但这种“胡萝卜加大棒”的设计，既给了创始团队足够激励，也为上市公司提供了业绩保障。

值得注意的是，这笔交易背后，隐藏着一级市场基金退出的迫切诉求。奥浦迈并购澎立生物一案，已经顺利交割，澎立生物背后的几十家机构股东得以顺利退出，不用苦等IPO。爱博医疗并购德美医疗，也可能针对不同轮次投资人进行差异化定价，让早期进入的机构能够实现合理退出，同时给后期进入的机构提供一定的安全垫。公告明确提及，标的公司及创始人需在交易文件签署前，与各前轮投资人协商可能影响交易的义务，包括回购义务、反稀释权、优先购买权等。德美医疗成立于2016年，经过多轮融资，早期投资机构已陪伴企业近十年。投资机构对IPO不再抱有执念，并购，已经逐渐成为一级市场主要退出路径。

并购整合，难的向来不是“买”这个交易本身，而是交易之后的“整合”。尽管身处不同细分领域，爱博医疗和德美医疗也有其共同点——强大的消费医疗属性。德美医疗已建立的海外销售网络，覆盖东南亚、拉美、中东、欧洲等地区，这对意图国际化的爱博医疗具有明显吸引力。与此同时，爱博医疗在国内眼科领域的渠道资源，也可为德美医疗的运动医学产品进入眼科相关康复场景提供入口。

德美医疗作为少数核心产品入围集采的本土企业，正迎来 “ 以价换量 ” 的历史机遇。爱博医疗的入局，相当于在运动医学国产替代的关键窗口期，通过并购方式快速卡位。

纵横捭阖，宏图霸业应当循序渐进

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通过并购整合，快速占领市场版图，已经成为行业头部玩家的杀手锏。2026年2月，专注眼科创新疗法的极目生物宣布，整合聚焦眼科创新器械的麦得科科技，共同打造横跨创新药物与器械的眼科药械一体化创新平台。

这一合并的底层逻辑，与爱博医疗的跨界并购异曲同工——打破传统眼科治疗中药、械“平行赛道”的格局，构建覆盖“从眼表到眼底”的全流程治疗场景。极目生物在细胞与基因疗法、创新药物领域具有深厚积淀，麦得科科技则在高端人工晶体（IOL）、有晶体眼人工晶状体MPL等精密器械的研发上拥有核心优势。合并后的平台，能够将不同维度的治疗手段深度整合，降低术后并发症风险，提升视觉稳定性。

放眼海外，并购浪潮同样汹涌。

2024年8月，爱尔康宣布溢价51%收购STAAR Surgical，交易金额约107亿元人民币。STAAR Surgical的核心产品EVO ICL系列是有晶体眼人工晶状体领域的“王者”，其专利材料Collamer™虽在2014年到期，但至今仍无任何一家公司能够复刻其专有智造工艺。爱尔康的收购，意在补齐全线屈光矫正产品矩阵，在激光手术之外增加可植入式晶状体的选择。

2024年9月，KKR宣布以18亿美元收购拓普康，切入眼科设备领域；10月，Jana Partners发起对Cooper Companies的收购。蔡司医疗则在2024年以77亿元人民币完成对荷兰眼科DORC的并购，强化其在视网膜手术领域的产品线。

梳理这些案例，不难发现一条清晰的产业演进路径：从单点突破到平台化整合，从单一产品到全场景解决方案。眼科已不再是“小而美”的专科赛道，而是需要药、械、数智化全面协同的系统性战场。

这一趋势的背后，是临床需求的深刻变化。传统眼科治疗中，药物与器械始终处于 “ 平行赛道 ” ：药物研发聚焦药理机制突破，却受限于眼部多重解剖学屏障，导致生物利用度低、患者依从性差；器械创新侧重物理矫正与微创操作，却难以解决术后修复、慢性病变控制等核心痛点。这种分割格局，在复杂、慢性眼病治疗中尤为凸显。 “ 药械一体化 ” 则有望打破这种壁垒，为患者提供从诊断、治疗到康复的全周期解决方案。

结语

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对于爱博医疗而言，并购德美医疗的更深层意义，或许正在于顺应这一产业演进逻辑。虽然眼科与运动医学分属不同领域，但在“从单一产品到系统方案”的演进路径上，两者逻辑相通。对于爱博医疗而言，跨界运动医学的这一步棋，既是压力之下的主动求变，也是对产业演进趋势的战略卡位。从眼科到运动医学，从“看”到“动”，这一步的跨度确实不小，但其背后的逻辑却清晰可辨——在行业洗牌的深水区，敢于“动”起来，或许比固守一隅更接近生存之道。

从2010年成立到2020年上市，从人工晶状体到角膜塑形镜，从隐形眼镜到运动医学，爱博医疗的每一步，都踩在中国医疗器械产业升级的节点上。

如今，这家曾经的眼科器械标杆，正站在新的十字路口。左手是主业承压的现实——人工晶状体集采落地、利润空间收窄，角膜塑形镜竞争加剧、增长放缓，隐形眼镜虽高速增长却拖累利润率。右手是跨界并购的风险——10亿估值入场，三年业绩对赌，从眼科到运动医学的跨度，考验着管理层的整合能力。

如果成功实现这起收购案，爱博医疗目前的估值处于低估区间，未来的长期发展逻辑值得被资本市场再次重视，类似乐普医疗，依靠外部收购+自研发展，坐拥300亿市值，相较于创新药领域的大单品爆发，医疗器械领域更需要强强联手的并购整合，共同拓宽新曲线。

但无论如何选择，有一点是确定的：在行业洗牌的深水区，坐等不如行动。爱博医疗选择用一场跨界并购，向市场证明自己“动”起来的决心。眼科巨头的跨界手术，是妙手还是险棋？我们拭目以待。

参考资料

[1] 深耕眼科的爱博医疗“豪赌”运动医学.中经医健资本圈

[2] 眼科龙头豪掷10亿杀入运动医学！爱博医疗的“跨界手术”是妙手还是险棋？斌哥说创投

[3] 国产眼科器械老大，收购骨科龙头.器械之家

[4] 中国眼科“药械一体化”新范式：极目生物与麦得科科技的生态级合并.氨基观察

[5] 眼科巨头密集并购，必押哪些赛道？动脉网

[6] 国产人工晶体标杆企业， 掘金隐形眼镜蓝海市场.开源证券

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