上海楼市新政传递重要信号

文 泽平宏观团队

2月25日，上海发布《关于进一步优化调整本市房地产政策的通知》，主要核心是放开限购、提高公积金额度、优化房产税，包括：非沪籍购房门槛放松，外环内购房社保3年改1年；社保满3年外环内可增购一套；居住证满5年可全市购房1套等。

预计新一轮楼市放松周期开启：去年12月北京楼市新政打响第一枪，此次上海跟进，力度较大，预计深圳等其他地方将跟进，加上降息降预期，新一轮稳楼市政策正在落地。

新政影响：我们认为会出现二八分化现象，房地产长期看人口，随着人口老龄化少子化到来，房地产长周期拐点出现，后房地产时代，未来是比拼城市基本面的时候，未来20%人口持续流入的核心城市的核心区域房价会逐步筑底。但是一些人口流出的低能级城市，未来会面临漫长的去库存。

后房地产时代，简单取消限制性措施已不能实现楼市企稳，目前核心制约因素是居民支付能力和房价预期。

房地产稳则经济稳，需要住房收储等力度更大的稳楼市措施：

1）组建5万亿以上的大型住房银行收储，利率要低、期限要长、规模要大、分配要公平。同时，严控增量，商品住宅去化周期超过36个月的应停止新增用地出让。2025年12月中央经济工作会议也提到：“鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房。”

我们在业内较早且持续倡导住房收储用作保障房，可以解决开发商现金流、地方财政、烂尾楼问题，而且为低收入家庭、农民工、应届大学生提供低租金的保障房，一举多得。

2）持续降息，配合降低相关税费、中介费等，减少购房成本。

3）全面取消限购，回归市场化，释放刚需和改善型需求，广州已全面放开，后续其他一线城市也应该逐步全面放开。2025年政府工作报告提到：“因城施策调减限制性措施”。对于生育家庭，给予住房生育补贴。

预计未来一年北上深外环将全面放开，三年左右全域放开。房地产政策正从“防过热”转向“防过冷”，不用担心取消限购引起市场过热。

按照达利欧的债务大周期理论和辜朝明的资产负债表衰退理论，日本之所以会落入失去的三十年和低欲望社会，是因为让居民和企业部门独自化解房地产大泡沫破裂以后的债务。

根据日本和美国的经验教训，房地产大泡沫破裂后的出路在于“债务大挪移”。如果由居民和企业部门独自化解债务，将导致债务通缩循环、资产负债表衰退和低欲望社会。由政府和央行扩张资产负债表来减轻居民和企业债务压力，就有望恢复消费和投资的活力。

长期看，以“城市群战略、金融稳定、人地挂钩、房地产税和租购并举”为核心，可以加快构建房地产新模式。

1 事件：上海 外环内购房社保 “ 3改1”，居住证满 5 年可购房

2月25日，上海发布《关于进一步优化调整本市房地产政策的通知》，从调减住房限购、优化公积金贷款、完善房产税政策三方面出台楼市新政，政策自2月26日起正式施行，成为一线城市楼市放松的又一重要举措。

本次上海楼市新政围绕需求端全面发力，核心聚焦限购松绑、金融支持和税收减免。

限购方面：

非沪籍外环内购房社保/个税年限3改1。购房之日前连续缴纳满1年及以上即可购房。

非沪籍外环内增加购房套数。社保/个税缴纳满3年及以上可在外环内额外增购1套。

居住证满5年可直接购房。放开持居住证非沪籍购房社保/个税证明要求，持《上海市居住证》满5年及以上可全市限购1套。无需提供缴纳社保或个税证明。支持稳定居住群体的购房需求。

公积金贷款方面：

提高公积金贷款最高额度。首套住房公积金家庭贷款额度从160万元提至240万元，二套额度同步提高。叠加多子女家庭和购买绿色建筑最高贷款额度上浮政策等最高可贷324万元。

落实公积金“认房不认贷”。已使用过公积金贷款的缴存人家庭，无房/仅1套房且贷款结清的，再次购房可申请公积金贷款。

支持多子女家庭改善型需求。政策适用从首套拓展至二套，对上海多子女家庭购买第二套住房的，在公积金贷款最高额度基础上上浮20%。

个人住房房产税方面：

免征本市户籍成年子女新购唯一住房房产税。2026年1月1日起，上海户籍成年子女新购/置换住房为成年子女家庭唯一住房的暂免征收。

落实房产税退税政策。家庭住房情况变化后符合免税条件的，可重新申报认定并退还2026年1月1日后多缴的税款。

2 背景：2025年 三四季度以来，上海和全国楼市销售放缓

2025年三四季度以来，上海整体成交放缓。2025年四季度，上海新房成交面积环比7.5%，同比-21.4%；二手房成交面积环比5%，同比-22%。1月，新房成交面积环比-36.9%、同比-10.5%；二手房成交面积环比-1%，同比18.1%。

总体看，上海房地产政策持续放松，具有风向标意义。此次新政覆盖购房资格、金融支持、税收减免全链条，力度大、针对性强，是2025年“8.25”新政的深化拓展。同时，精准对接春节后“金三银四”窗口期，有助于刚需和改善性住房需求释放。这是对中央精神的响应、贯彻，体现出当前着力稳定楼市的必要性。

随着北京、上海此轮优化楼市政策，预计深圳等其他城市将根据市场表现，继续加码政策，着力稳定房地产市场。

3 趋势：一线城市放开限购是大势所趋

海外国家核心城市房地产市场长期向本国、全球买家开放，不限购也不限售，遵循市场化原则，通过价格和税收调节。人口和产业持续向大都市圈、城市群集聚是发达国家的共同经验，核心城市楼市不限购，遵循人口流动规律，有利于促进人才流动并提升城市竞争力。

在日本购房（包括东京），没有身份限制，不限购，只要年满18岁，有资金就能购买。外国人需要准备身份证、护照、个人信息公证书、印章、宣誓供述书。如果是全款买房，提供身份相关证明材料即可；如果是贷款，要有日本的长期签证及工作纳税状态。

在美国购房，同样没有身份限制，也不限购。联邦法律规定，年满十八岁，不需要绿卡、特殊类型的签证，任何人都可以在美国购买和拥有房产。如果是现金买主，需要准备有效护照和签证、购房资金证明（国内银行的存款证明）、美国当地银行的账户；如果是贷款买主，还要准备工作证明、工作收入公证、自付款部分的资金证明。

对比海外，我国一线城市的核心区域购房政策则限制较多。

全面放开一线城市限购的意义重大：

限购政策本是房地产市场过热时期出台的临时性政策，如今抑制了刚需和改善型需求。放开限购，意味着让过紧的房地产市场回归正常市场状况，接受供需调节，并非激起泡沫与过热的“刺激性措施”。中长期可考虑在市场企稳后，通过征收房地产税等税收机制调控市场，同时能为地方财政增加稳定税收来源，通过人地挂钩实现供求平衡，避免热点城市房价暴涨，短期暂无此担心。

放开一线城市限购，带来积极的政策信号，可提振市场整体信心。化解房地产困境的关键在于需求端信心恢复，信心提振才能带动销售回暖。当前我国对住宅市场较冷、购买力较弱区域，包括一线城市的非核心区已经放松限购，但提振效果有限。一线城市核心区域的楼市，是全国房地产市场的风向标，聚集了相对旺盛的住宅购买力，放开限购，能够满足新市民的合理住房需求，有效提振需求端信心。

化解库存，稳房价、稳市场、稳经济。房地产是国民经济第一大支柱行业，事关经济恢复、金融风险，房地产稳，则经济稳。我国一线城市目前成交量价、库存积压情况存在压力，但一线城市的住房潜在需求高，对于全国投资置业人群有较强吸引力，全面放开限购带来销售提振，有利于去库存、稳房价、稳市场、恢复经济。

4 重要性：楼市是最大的内需和民生

股市楼市回升的财富效应将带动消费。房地产是国民经济第一大支柱行业，联系着上下游五十多个行业，房地产投资下行，影响着居民和企业部门资产负债表修复、“信心”问题等。

1）房地产是国民经济的支柱产业

2024年房地产业增加值为8.5万亿元,占GDP的6.3%。自2003年以来，国务院18号文将房地产定位为支柱性产业。20年来，房地产成为我国经济发展火车头之一。2024年，受房地产行业下行周期、房地产市场供求关系发生重大变化影响，房地产行业占GDP比例下调至6.3%，是2009年以来的历史最低值，但依旧处于5%以上的支柱地位。

2）房地产占固定资产投资比重超六分之一

从房地产开发投资看，受房地产周期调整影响，新开工持续低迷、房企拿地保持谨慎，2025年房地产开发投资8.3万亿元，同比-17.4%，但仍占固定资产投资的17.1%。房地产开发投资，是指房企本年完成的全部用于房屋建设、土地开发的投资额以及土地购置费等的投资，属于固定资产投资的统计范畴，进而构成GDP固定资本形成，说房地产是国民经济的重要支柱毫不为过。

1998年住房制度全面市场化以来，房地产业固定资产投资大幅增长。2000-2024年间，房地产开发投资从4902亿元到10万亿元，年均复合增长率为13.4%。房地产开发投资占固定资产投资的比重从14.9%到19.5%，2025年小幅下滑至17.1%，意味着每年全国进行固定资产投资的资金中，超1/6份额投入了房地产业。

3）房地产带动几十个上下游产业链产值

房地产通过投资、消费既直接带动与住房有关的建材、家具、批发等制造业部门，也明显带动金融、商务服务等第三产业。

根据国家统计局最新的2020年投入产出表，我们估算出广义的房地产业完全拉动上下游产业链GDP10.0万亿元、直接拉动上下游产业链GDP2.4万亿元。分行业看，货币金融、零售、钢压延、石膏水泥由广义房地产行业拉动的GDP增加值居前列，分别为8107亿元、4230亿元、3527亿元、2820亿元。陶瓷制品、砖瓦等建材、石膏水泥由房地产完全拉动的GDP占该行业总GDP占比最高，高达51.2%、50.9%、47.1%。

4）地方政府依赖土地财政，房地产相关收入约占26.3%

在土地财政制度设计中，地方政府依赖土地财政，房地产的直接税收及土地出让收入贡献可观。2023年土地出让收入和房地产专项税合计占地方财政收入的26.3%，地价占房价6成左右。

从宏观层面看，2023年地方政府与房地产相关收入总额：7.7万亿，其中国有土地出让金收入5.8万亿，5个房地产特有税种税收合计1.9万亿。2012-2019年土地出让收入和房地产专项税合计占地方财政收入从27.1%升至35.6%，后降至2023年的26.3%。2023年土地出让收入和房地产专项税占商品房销售额的65.6%。

从中观城市看，选取北京、上海、广州、深圳、杭州、天津等11个城市进行房价构成核算。2023年，土地成本占房价的49.7%，税收成本占15.9%，建安费用占比22.5%，企业毛收入为9.5%，土地成本加税收成本占房价的6成左右。将2014-2023年房价增速对土地价格增速进行回归之后发现，土地价格每提高一个百分点，房价提高0.2个百分点，且土地成本上涨对房价上涨解释力很强。

5）房地产业直接解决我国实体经济就业近1500万

房地产业解决我国实体经济大量就业，虽然近两年房地产行业面临重大调整，但物业从业人数逆势增长，2023年我国房地产从业人数1440万，相较2004年规模扩大三倍。2004-2023年我国房地产业从业人数由396万增至1440万，预估至2025年我国房地产从业人数将达1460万。

历史上我国房地产业的快速发展，为社会提供了大量就业机会。根据我国最新的第五次全国经济普查，2023年房地产业从业人员中，物业管理、房地产开发经营、房地产中介服务、房地产租赁经营从业人员分别占59%、19%、13%、8%。我们预计2025年房地产业从业人员中，上述占比将调整为60%、18%、13%、9%。

房地产带动上下游行业就业，房地产能够带动上下游多个行业平均8%的就业弹性变化。房地产业经济增加值带来的就业吸纳能力明显，房地产业与其他产业存在着很强的关联关系。商品房兼具投资和消费属性，产业链条长。房地产的完全消耗需求带动了商业、建筑等后周期行业，同时也带动了关联产业吸纳人员就业。根据2020年投入产出表，房地产带动的就业弹性分别为：建筑业22.2%、租赁和商务服务9.6%、金融业4.3%、、制造业2.4%、电力煤气及水的生产和供应业2.4%。

5 未来：中长期房地产市场仍有较大发展空间

2023年6月，住建部部长倪虹在中国城市高质量发展论坛上首次提出“好房子”概念。此后，从中央到地方，一系列“好房子”政策出台。

2025年3月，“好房子”首入政府工作报告，“好房子”建设将加速推进。《政府工作报告》提到：优化城市空间结构和土地利用方式、盘活存量用地和商办用房、推动建设安全、舒适、绿色、智慧的“好房子”。

2025年4月，国务院总理李强在北京调研时定调“当前和今后一个时期，我国房地产市场仍有很大的发展空间，要进一步释放市场潜力。”充分肯定了房地产行业的市场潜力，以及对我国内需的带动效应。

当前，中国城镇化率68%，加上改善型需求，房地产市场还有较大空间。我们连续6年在《中国住房存量报告》系列中跟踪研究发现，综合考虑城镇化进程、改善性需求、城市更新等，中国房地产市场未来需求下降，但中长期仍有发展空间。根据我们的测算，据我们测算，预计2025-2030年我国住房需求约55亿平，年均9.2亿平/年，并不会大幅下跌至较低水平。

据测算，到2030年我国新增住房需求缓慢降至8.9亿平方米。从结构来看，2025-2030年刚性需求、改善性需求、更新需求占比分别为28.7%、41.7%、29.6%，改善性需求成为我国住房市场最大的需求支撑。从趋势来看，未来中国住房需求整体呈缓慢下降趋势，其中，刚性需求呈下降趋势，改善性需求保持平稳，更新需求保持小幅缓慢上升。

6 办法总比困难多：组建5万亿住房收储银行、持续降息、全面放开限购

1）组建5万亿以上的大型住房银行收储，利率要低、期限要长、规模要大、分配要公平，收购开发商的土地和商品房库存，用于租赁房保障房。地方政府获得商业银行资金后支付给房企，缓解房企资金压力。一举多得，解决地方财政、开发商现金流、居民“烂尾楼”的问题，同时解决新市民的住房保障体系。2025年12月中央经济工作会议提到：“鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房。”

央行设立3000亿元保障性住房再贷款，方向是对的，但3000亿资金规模较少，1.5%的资金利率叠加配套融资和运维成本，总体成本较高，地方收购动力不足，可以从以下四方面进行完善。

利率方面，当前保障性住房再贷款年利率1.5%，建议降至1.5%以下，让国企收储的收益能够覆盖成本；

期限方面，当前设立的保障性住房再贷款期限1年，可展期4次，考虑到保障性住房项目期限长、回款期限长达15-30年，因此收储相关资金期限要与项目回收期匹配；

规模方面，3000亿元或是初步尝试，政府收储模式是解决房地产困境的有效路径，未来需持续加码，我们认为要将全国住房去化周期压缩至18个月内，所需的资金总量要加码至5万亿；

监管方面，收储来的商品房定位为廉租房、保障房，要强化公平分配和兜底作用，保障住房困难家庭居住需求。（参考《》）

同时，严控增量，商品住宅去化周期超过36个月的应停止新增用地出让。2024年自然资源部规定：各地方商品住宅去化周期超过36个月的，应暂停新增商品住宅用地出让。商品住宅去化周期在18个月（不含）-36个月之间的城市，要按照“盘活多少、供应多少”的原则，根据本年度内盘活的存量商品住宅用地面积（包括竣工和收回）动态确定其新出让的商品住宅用地面积上限，政策需加码。

2）降低利率和税费，包括降低存量房贷利率，配合降低相关税费，减少购房成本，为居民减负，并通过降准等降低银行负债成本。LPR下降、加点部分下降导致此前房贷利率与新增购房利率差距较大，随着各城市相继取消或下调房贷利率下限，叠加LPR下调，新增房贷利率步入“3时代”，新增贷款和存量贷款利率利差走阔，无形中增加了居民贷款压力。为缓解银行净息差压力，可以通过定向降准、继续下调存款利率等方式进行配合。

调降方式，上一轮方式是变更合同条款，调降加点部分，本轮调降是否可跨行“转按揭”等仍待具体方案出台。

3）全面取消限购，回归市场化，释放刚需和改善型需求，二线城市已基本全面放开，一线城市可以像广州一样全面放开。广州已经全面放开，后续深圳、上海可以全面放开限购，北京可以先放开五环外和大户型的限购。以支持刚需和改善型需求，促进房地产市场止跌回稳。房地产发展阶段变了，应该尽快调整此前的收紧措施，防止资产负债表衰退。当前房地产从“防过热”转向“防过冷”，不用担心取消限购引起市场过热，当前正是放松限购的良机。2025年政府工作报告提到：“因城施策调减限制性措施”。

长期看，以“城市群战略、金融稳定、人地挂钩、房地产税和租购并举”为核心，可以加快构建房地产新模式。

28日晚，我跟大家聊聊市场新趋势。