从“大华系”奔赴“A+H”：华睿科技产业热潮下的资本冷思考

文/成才

来源/万点研究

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2月1日，港交所披露信息显示，华睿科技更新了其上市招股书。

公开资料显示，华睿科技的历史可追溯至2016年，最初为大华股份内部的创新业务单元。2020年，公司完成对大华机器人AMR业务的整合，并于2021年改制为股份有限公司，正式更名为华睿科技。

据官网介绍，作为一家专注于机器视觉与移动机器人（AMR）的科技企业，华睿科技主营业务涵盖机器视觉与移动机器人的研发、生产与销售，其产品及解决方案广泛应用于物流、汽车、3C电子、锂电、光伏、医药等行业。

根据招股书披露，华睿科技本次赴港上市募集资金将主要用于以下四个方面：强化机器视觉与AMR技术平台建设并拓展产品矩阵、升级智能制造能力、拓展国内外营销网络及本地化运营体系，以及补充营运资金。

A拆H成趋势，冲刺“AMR第一股”能否如愿？

在当前市场环境下，华睿科技选择赴港上市，实为一项务实的战略决策。

自2024年起，资本市场相关政策趋于收紧。2024年4月《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》明确提出了“从严监管分拆上市”，“A拆A”分拆上市路径已不再受到政策鼓励。

在此背景下，港股市场凭借审核效率较高、股东退出机制相对灵活等优势，成为华睿科技等科技型企业更为可行的上市目的地。

2025年以来，A股上市公司分拆子公司赴港上市已渐成趋势。大族激光、歌尔股份、诺力股份等多家企业旗下子公司已向港交所递交上市申请，南山铝业下属子公司更已于今年3月成功在港股挂牌。

从行业视角观察，2024年以来已有10余家具身智能产业链企业向港交所递交上市申请，除斯坦德、卧安机器人等创业公司外，也包括埃斯顿、兆威机电等A股已上市拆分企业，它们正积极构建“A+H”双融资平台，以拓宽资本渠道。

对于华睿科技而言，能否在众多具身智能企业的IPO竞争中脱颖而出，最终仍取决于其基本面的扎实程度与未来成长的可持续性。

目前港股已有三家机器人企业上市，分别为极智嘉、越疆科技和优必选，截至2025年中报，上述三家企业尚未实现盈利。其中，极智嘉经调整EBITDA转正，这意味极智嘉最接近盈利拐点，有望成为最先盈利的港股上市机器人公司。

反观华睿科技，招股书显示，2023年、2024年及2025年前三季度（简称“报告期”），华睿科技的收入分别为10.50亿元、9.02亿元、8.24亿元。公司2024年营收出现同比下滑，主要系机器视觉业务的收入减少；2025年前三季度机器视觉业务收入开始回暖。

净利润方面，报告期内，华睿科技净利润分别为0.07亿元、-1.52亿元、-0.26亿元，经调整净利润分别为0.49亿元、-1.15亿元、0.05亿元。尽管公司经调整净利润为正，但盈利高度依赖政府补助。

招股书显示，2023年至2024年，华睿科技计入其他收入及收益的政府补助分别为0.26亿元、0.30亿元，分别占经调整净利润的53.38%、638.89%。对于华睿科技持续经营性亏损，公司表示主要系销售费用与研发费用的持续增长。

报告期内，华睿科技各期销售费用分别为1.13亿元、1.47亿元和1.18亿元，各期‌研发费用分别为1.79亿元、2.21亿元和1.79亿元。

横向对比而言，华睿科技作为一家专注于机器视觉与移动机器人（AMR）产品研发、生产和销售的公司，其业务与多家A股上市公司存在直接可比性。其中，机器视觉可对比上市公司主要为奥普特与凌云光。

Wind数据显示，2023年、2024年及2025年前三季度奥普特销售费用分别为，1.99亿元、2.25亿元、2.08亿元；研发费用分别为，2.02亿元、2.17亿元、2.00亿元。凌云光上述各期销售费用分别为，2.5亿元、2.38亿元、2.00亿元；研发费用分别为，4.31亿元、4.10亿元、3.19亿元。

反观移动机器人（AMR）领域，华睿科技的重要竞争对手。海康威视在2025年半年度业绩说明会上表示，目前海康机器人还是在深交所创业板排队。其招股书财务指标更新也相对滞后，故不进行详细对比。

通过数据对比不难发现，华睿科技销售与研发投入与其他同行企业仍有差距，整体呈现“追赶型”投入态势，在聚焦核心技术的同时，市场扩张力度相对保守。与此同时，如果华睿科技冲击港交所成功，公司也将成为国内移动机器人（AMR）领域第一股。‌‌

机器视觉与AMR的“护城河”与“失血点”

相比于整体财务数据，判断华睿科技未来核心竞争力和增长前景，仍需回归到其业务基本盘和发展战略层面来审视。其核心业务的结构、成长性与协同效应，构成了评估公司未来价值的基本面支撑。

聚焦华睿科技两项核心业务，公司多年来持续专注于提供以AI赋能的机器视觉与AMR产品及解决方案，覆盖下游多个行业，致力于推动制造业及物流场景的智能化升级。

根据弗若斯特沙利文数据，按2024年销售收入计算，华睿科技在工业相机领域全球排名第五、中国排名第三，在制造业AMR产品及解决方案领域全球排名第七、中国排名第三，显示出其在细分市场中的领先地位。

从市场前景来看，弗若斯特沙利文预测，2025年至2029年，全球工业相机市场与中国市场的复合年增长率将分别达到11.2%与14.0%；全球与中国制造业AMR市场的复合年增长率则分别为18.3%与16.8%，为公司的持续发展提供了广阔的增长空间。

良好的蓝海市场下，从收入结构分析，华睿科技的机器视觉业务作为公司主营业务增长势头并不稳定。报告期内，该业务收入占总收入的比例分别为74.6%、57.4%和66.2%。其中，机器视觉核心组件及产品是绝对主力，同期占比分别为68.3%、53.8%和64.3%；而机器视觉解决方案的贡献相对较小。

与此同时，AMR业务的增长同样面临波动性。报告期内，该业务收入占总收入的比例分别为25.4%、42.6%、33.8%。深入分析来看，AMR业务中解决方案与产品及核心组件的收入结构也发生了明显变化：解决方案收入占比从2023年的15.0%跃升至2024年的29.5%；产品及核心组件占比则从10.4%稳步增长至2025年前三季度的21.5%。

分业务看盈利能力，机器视觉业务的毛利率相对稳定，报告期内分别为36.0%、34.8%和35.3%。其中，解决方案的毛利率在2025年前三季度为19.3%，虽同比有所回升，但仍显著低于2023年水平，显示该部分业务面临一定的盈利压力。

AMR业务的毛利率则波动较大，报告期内分别为26.4%、20.0%和36.2%。2025年前三季度的大幅提升，主要得益于高毛利产品销售占比增加及海外市场的有效拓展。

具体而言，在机器视觉领域，华睿科技主要通过向生态合作伙伴（包括终端客户及系统集成商）提供全面的核心组件、标准产品及定制化解决方案，服务于消费电子、汽车、锂电等多个行业，扮演工业“眼睛”与“大脑”的角色。

在AMR领域，华睿科技聚焦于场内物流自动化，为锂电、汽车制造等行业提供标准化解决方案及核心产品组件，承担“手”与“脚”的执行功能。

两项业务之间形成了强大的协同效应，使华睿科技能够提供覆盖“感知－决策－执行”全链条的解决方案。凭借这一优势，公司已积累广泛客户基础，服务超过59个国家的5700余名客户，其中包括50多家行业龙头企业。客户满意度高达96.4%，核心客户复购率截至2025年9月末达86.6%，体现了较强的客户黏性与市场认可度。

尽管华睿科技凭借其在核心领域的市场地位、持续的技术协同以及扎实的客户基础，构筑了业务增长的“护城河”，但值得注意的是，华睿科技在经营现金流与存货管理方面面临一定的压力，两者相互关联，共同反映出其运营效率与资金周转的现状。

在现金流方面，2023年及2024年，华睿科技经营活动产生的现金流量净额持续为负，分别为-0.93亿元和-1.16亿元，累计净流出达2.09亿元。进入2025年前三季度，得益于净亏损大幅收窄，经营性现金流状况得以改善，实现净流入0.28亿元，同比由负转正。

然而，与现金流压力相伴的是较大的存货周转负担。报告期内，华睿科技存货金额分别达3.66亿元、3.19亿元和4.93亿元，营收占比从34.9%攀升至60.4%。存货周转天数也从177天增加至207天，显示存货存在一定的跌价风险。

为此，华睿科技在各期分别计提存货减值准备0.4亿元、0.23亿元和0.24亿元。存货规模的持续高企与周转天数的延长，不仅占用了营运资金，也对现金流的改善形成制约。如何优化存货管理、提升资金周转效率。这场面向资本市场的“大考”，华睿科技需交出两份答卷：一份关于成长，另一份关于健康。

一场与对手赛跑、与时间博弈的价值之战

华睿科技凭借其“大华系”出身及高增长赛道前景，在IPO前已获资本市场青睐。

招股书显示，2021年4月至2023年12月，华睿科技完成三轮融资，共募集资金6.4亿元，投后估值达45.08亿元。投资方阵容亮眼，包括国轩高科、浙江龙盛、舜宇光学科技等产业资本，以及央视融媒体产业投资基金和零跑汽车董事长朱江明。

招股书显示，从股本结构来看，华睿科技控股股东大华股份直接持有32.58%股权，傅利泉、陈爱玲夫妇通过大华股份间接控制公司，为实际控制人。其他机构投资者持股约23.92%，形成了大华股份产业背书+专业机构资本加持的股权格局。

凭借扎实的股东背景与资金支持，华睿科技构筑了深厚的技术护城河。其核心技术指标达到行业领先水平：机器视觉识别算法准确率高达99.99%，产品分辨率覆盖30万像素至6亿像素；AMR对接精度达±1mm，单服务器可调度超2500台AMR集群。

然而，亮眼的技术指标背后，存在不可忽视的竞争现实：在机器视觉领域，基恩士、康耐视等国际品牌仍具技术领先优势，国内奥普特、凌云光等也与高端客户建立起紧密联系，华睿科技尚未建立起牢不可破的壁垒。

放眼当下，整个具身智能赛道商业化进程依然道阻且长，行业在实现高强度作业、形成规模效应以降低成本方面仍需突破。在此背景下，资本市场对其态度也日趋理性，更加审慎地审视其商业化时间表。

由此，阻碍华睿科技上市的核心问题清晰浮现：如何将高客户满意度转化为持续、强劲的营收与利润增长？其上市之路实为一场与时间的赛跑，公司亟须借助资本助力，将技术指标与客户口碑，加速转化为更强劲、可持续的财务表现，以应对来自各方的竞争挤压。

当资本市场以愈发理性的目光审视“具身智能”赛道时，对于华睿科技来说，企业的成功需要定力，更需要穿越周期，有着长期主义的信念。企业须向市场证明，不仅能做好产品、留住客户，更能打开新市场、赢得新机遇。上市之路绝非坦途，但战斗，已经打响。

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