东吴证券：给予中草香料增持评级

东吴证券股份有限公司朱洁羽,易申申,余慧勇,武阿兰,陈哲晓近期对中草香料进行研究并发布了研究报告《新型凉味剂国内领先，募投产能垂直整合夯实优势》，给予中草香料增持评级。

　　中草香料(920016)

　　投资要点

　　新型凉味剂WS系列细分龙头，受益于传统薄荷醇替代增量。公司是国内WS系列凉味剂领军企业，深耕香精香料领域十余年，已构建覆盖WS-23、WS-3、乳酸薄荷酯的新型凉味剂产品矩阵，核心产品纯度达99.5%以上，高于国家标准，凭借凉味持久、无刺激、耐高温等优势，规避传统薄荷醇苦味、易挥发等缺陷。公司下游应用场景多元，与德之馨、奇华顿、爱普股份等全球头部客户稳定合作。根据上海市食品添加剂和配料行业协会数据，公司2021-2022年WS-23国内市占率约30%。未来随着无糖饮料、电子烟等新兴需求崛起，叠加WS系列对薄荷醇的替代加速，公司作为新型凉味剂WS系列细分龙头有望显著受益。

　　募投打造原材料自产优势，拓展日化香料拓展新增长曲线：公司募投项目分两期推进，形成“原料自供-产能扩容-品类拓展”的完整增长路径。一期“年产2600吨凉味剂及香原料项目”已投产，年产腈类中间体1170吨（630吨自用），实现核心原料自主可控，有效对冲外购价格波动风险，有望优化公司成本结构。二期项目聚焦产能扩张与品类延伸，新增酰胺类凉味剂900吨/年，巩固主业优势，同时布局醛类120吨/年、酯类600吨/年等日化香原料产能，有望打造在日化领域的第二增长曲线，打开长期成长天花板。

　　利润端因需求疲软承压，静待市场回暖与募投产能释放：2025H1公司利润端受行业需求疲软及市场竞争加剧影响有所承压，但长期增长逻辑未改。业务层面，公司募投一期项目正在稳步释放产能，有效缓解原料依赖瓶颈；二期项目已完成设备安装，我们预计新厂区2026年进入产能爬坡、2027年全面放量。随着下游食品饮料、日化行业需求回暖，叠加薄荷醇替代红利持续释放，募投项目带来的规模效应与产品结构优化将逐步显现，公司业绩有望迎来修复。

　　盈利预测与投资评级：预计公司2025~2027归母净利润为0.21/0.30/0.41亿元，对应最新PE为75/52/38倍。考虑公司下游覆盖日化、食品、医药、电子烟等多赛道，尤其是凉味剂在新型烟草（电子烟）、口腔护理等领域的需求正快速增长，公司作为北交所唯一的消费香料个股，具备长期投资价值，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：募投项目效益不及预期；环保风险；市场竞争加剧；国内电子烟政策调整风险。

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