小米“喂大”的IPO：鹿客科技难逃代工宿命

来源：证券之星

在智能家居赛道深耕十年，鹿客科技近日向港交所递交招股书，剑指“智能锁第一股”。由前百度高管陈彬带队的这家企业，不仅是小米生态链中唯一的智能锁企业，更是全球首家实现指静脉、掌静脉智能锁规模化量产的公司，手握全球静脉智能锁出货量第一的行业地位。

头顶百度技术光环、背靠小米订单保障，本应是智能锁赛道的标杆玩家，却在招股书中暴露了当前发展所面临的挑战。这家立志成为“AI家庭安全管家”开创者、对标家庭机器人公司的企业，正陷入自有品牌份额萎缩、低毛利代工业务扩张的困境。

当下，鹿客科技急需向资本市场证明，自己不是巨头树荫下的“影子玩家”。

01.营收新高背后的结构性隐忧

拆解鹿客科技近三年财务数据，表面的增长难掩核心竞争力的偏斜。

据财报显示，2023年公司营收10.15亿元，2024年增至10.86亿元，创下营收新高；净利润也从2023年的1402万元，翻倍至2024年的5311万元，盈利数字看似亮眼。

但亮眼数据背后，鹿客的发展质量却难言乐观，招股书显示这家追求高端化、前沿技术探索的企业，正从一家打造品牌溢价的科技公司，慢慢变成深度依附巨头的“高级代工厂”。

作为小米最大的门锁代工方，2023年鹿客的ODM代工业务与自有品牌收入占比尚且持平，而到了2025年前三季度，代工业务收入占比攀升至61.6%；与之对应的是，被寄予厚望的“鹿客”自有品牌营收规模，同期同比大跌近18%。

这也直接拉低了公司的盈利水平，整体毛利率从2024年的高点回落至31.2%，核心原因就是高毛利的自有品牌，在智能锁红海市场的白热化竞争中持续失守。

据中国五金制品协会等三方联合发布的《2025中国智能门锁行业白皮书》提到，鹿客并非单一布局C端智能锁，其B端品牌云丁面向公寓、公租房提供软硬件一体化管理，市占率稳居行业第一，但B端业务的稳健，仍难以弥补C端自有品牌的滑坡，也未能改变公司对单一客户的深度依赖。

对于自有品牌的衰退，鹿客管理层将原因归结为内部人事的短期变动，但人事调整只是表层因素，行业内卷加剧、公司与小米的深度绑定，似乎才是核心原因。

鹿客科技创始人陈彬接受蓝鲸财经专访时，曾将鹿客与小米的关系比作“华为与荣耀”，小米主打稳健和高性价比，是智能锁的基本盘，鹿客则主打高端、前沿技术探索，比如指静脉识别、隔空充电等。

但现实却是，鹿客超60%的营收依赖小米这一单一客户，同时扮演着供应商与分销商的双重角色，公司的发展命脉被牢牢系在小米的生态链策略上。一旦小米调整采购价格，或是转向更具性价比的合作方，鹿客引以为傲的盈利能力，随时可能面临断崖式下跌。

更深层的隐忧在于战略愿景与财务地基的结构性错位。陈彬曾直言，公司的估值逻辑应取决于“信念、愿景(AI Robot)”，而非当下的利润规模。然而，二级市场的定价逻辑往往更残酷——投资者倾向于为拥有独立定价权和用户粘性的品牌买单，而非被科技巨头掌握生杀大权的“隐形代工厂”。

这种估值愿景与经营现实的割裂，再加上2022年起鹿客引入华为IPD(集成产品开发)流程，试图从野蛮增长转向组织效率驱动，而这套体系的落地需要高毛利支撑，对当前毛利下滑、自有品牌萎缩的鹿客而言，无疑是双重挑战。

02.押宝新技术胜算几何？

为了支撑“AI家庭安全管家”的愿景，鹿客并未将自己定义为单纯的硬件公司，而是提出以“门锁+AI Agent”构建家庭智能中枢，核心技术壁垒在于“AI技术+供电技术(奥充)”的结合，计划通过用户授权的自有数据训练私有模型，打造具备看护老幼、防跌倒等能力的家庭Agent，形成数据与体验的飞轮效应。

而在技术落地层面，鹿客确实手握硬核底牌，其指静脉识别技术实现0.17秒快速识别，准确率达99.9%，据白皮书显示其是全球首家实现指静脉、掌静脉智能锁规模化量产的企业，拿下全球静脉智能锁出货量10.5%的市占率，稳居细分领域第一。

但在技术壁垒之外，鹿客为支撑AI愿景推出的核心技术——奥充(AuraCharge)远距离无线光充电技术，却陷入了落地争议。

这款号称全球首创的技术，支持4米范围内的非接触充电，被鹿客定义为解决AI功能(如全天候视频、大模型运行)带来的高功耗痛点，实现智能锁“无限续航”“永远在线”的关键，该技术将首发于旗舰新品V7Max，定价约5000元。

图源：鹿客智能锁官方公号

据媒体报道，陈彬也直言，“隔空充电”是鹿客选择的难度最高的一条路，其落地需要解决安装打孔、成本偏高两大核心问题，而这两大问题，也让该技术在消费端的落地逻辑充满现实阻力。

要实现奥充技术的“无线续航”，用户需要在玄关额外安装专用发射器，部分家庭还需墙面打孔、重新布线，对现有装修造成破坏；而从行业现状来看，当前智能锁的补电周期本就足够长，中低端机型可达6-12个月，高端机型3-6个月，锂电池款甚至能做到18-24个月。

为了解决AI高功耗这一尚未大规模落地的痛点，让普通用户为一项低频需求额外付出空间、成本代价，还可能面临电池过度充电的损耗风险，这样的创新，难免会被质疑是否为确定性需求。

在资本市场看来，押注一项尚未验证市场接受度的争议技术，不仅会持续消耗公司现金流，更可能导致研发投入无法在财务周期内转化为实际收益。

而鹿客面临的技术竞争压力还不止于此，智能锁行业已进入全面内卷阶段，主要竞争对手凯迪仕在人脸识别和多摄领域依然强势，鹿客试图通过“静脉识别+奥充技术”进行差异化突围，但如果V7Max在2026年二季度的销量不及预期，不仅差异化突围的思路会受影响，鹿客精心打造的“高端化”“AI化”的故事也很可能被质疑。

03.抢跑上市后的双重考验

冲刺港股的关键阶段，鹿客科技的财务健康度已出现危险信号，这也是其选择在行业竞争真空期抢跑上市的核心原因。

虽然账面利润稳步增长，但公司2025年前三季度的经营性现金流却罕见转负，净流出近4000万元。这种账面盈利却面临现金流缺口的现状，根源在于应收账款周转天数的大幅拉长，较2024年的水平显著增加，直接突破100天，意味着鹿客在为大客户提供高效代工服务的同时，正被不断挤压运营资金，面对巨头的议价能力愈发被动。

而此时的行业格局，也给了鹿客抢跑的机会。竞品凯迪仕正深陷股权冻结困境，据企查查显示凯迪仕有10余条股权被冻结信息，智能锁赛道迎来短暂的竞争真空期，鹿客希望率先拿下资本市场的定价权，并用IPO募集资金填补日益紧张的现金流。

值得注意的是，鹿客与凯迪仕的路线之争，更凸显了其换道超车的必然性。据《天下网商》对凯迪仕董事长苏祺云的专访披露，凯迪仕出身传统制造，凭三大生产基地、2万线下网点筑牢供应链与渠道壁垒，主打耐用品阵地战。

而鹿客带着百度、小米的互联网+AI基因，在传统制造与线下渠道上难以匹敌，只能靠技术创新与AI愿景打“空战”，借凯迪仕当前的困境抢占身位。

但对鹿客而言，上市从来不是上岸，而是一场更大规模的双重突围战既要解决眼前的“小米依赖症”，重拾自有品牌的增长与毛利；也要落地长期的“AI家庭安全管家”愿景，摆脱单纯的硬件厂商标签，而这两场战役，都需要实打实的业绩支撑。

从短期突围来看，鹿客当前的业务布局存在明显的偏科，B端云丁品牌市占率第一，提供了稳健的基本盘，ODM代工业务带来了营收规模，但C端自有品牌持续萎缩，海外收入占比不足5%，且几乎全部来自ODM代工，自有品牌的海外布局近乎空白。

想要摆脱小米依赖，鹿客需要在C端重新站稳脚跟，而这不仅需要摆脱代工业务的毛利牵制，更需要让自有品牌的技术优势转化为市场优势，比如将指静脉识别的硬核技术，落地到更贴合大众需求的产品中，而非仅聚焦于高端旗舰。

在规模百亿的智能锁赛道，鹿客科技凭借硬核的技术壁垒、稳健的B端基本盘，拿到了赴港IPO的入场券，也喊出了对标家庭机器人公司的宏大愿景。

但资本市场从来不会为单纯的愿景买单，鹿客想要摆脱“代工标签”、真正成为独立的AI科技巨头，不仅需要用IPO资金填补现金流缺口、稳住基本盘，更需要让自有品牌重回增长轨道，让奥充、指静脉识别等技术真正落地为用户认可的产品价值。这场从“锁”到“AI机器管家”的跨越，才是鹿客敲钟之后，真正的生存大考。