中泰证券：2月聚焦“外需顺周期+AI产业链” 关注反内卷带来的边际变化

来源：智通财经网

中泰证券发布研报称，从历史规律看，A股在经历连续两年的估值修复后，第三年往往难以持续拔高估值，行情节奏将更依赖盈利兑现。在此背景下，配置思路需更侧重业绩能见度与供需结构改善的方向。

(1)外需顺周期：一方面，全球制造业复苏有望支撑以铜、油为代表的全球定价资源品价格；另一方面，海外传统产业景气修复为中国具备全球优势的制造业出海带来契机，包括电力设备、摩托车、工程机械等细分领域。

(2)AI产业链：人工智能仍是产业景气最明确的主线，但投资应逐步从主题扩散向业绩驱动收敛，聚焦短缺环节带来的确定性。当前美国缺电、中国缺芯、全球缺存储的供需格局尚未扭转，算力链与配套储能环节仍具备较强的业绩兑现潜力。

(3)反内卷线索：部分行业经过长期供给出清与竞争格局优化，在需求边际改善时有望迎来价格弹性，化工等传统领域在供给侧约束下的景气修复值得关注。

1月：A股呈现典型春季躁动特征，整体表现为前高后稳、结构分化。

截至1月28日，主要指数均录得正收益，其中科创50表现突出，涨幅达15.67%，上证指数录得4.60%涨幅，创业板指录得3.76%涨幅，沪深300录得1.90%涨幅。节奏上，上半月延续连阳强势格局，下半月受监管干预与海外扰动影响进入高位震荡阶段，指数斜率明显放缓。

增量资金驱动春季躁动，风险偏好波动约束指数上行速度。

(1)开年增量资金快速涌入，市场流动性宽松，是驱动指数上行的主要原因。1月A股平均日成交额达3.04万亿元，环比增加1.16万亿元，两融余额升至2.72万亿元，环比增加0.18万亿元，位于近3年的99.4%分位。杠杆水平同步上升，截至1月27日，市场平均担保比例为292.83%，较12月环比上升14.57%。

(2)监管主动降温叠加宽基ETF流出，市场风偏波动，指数上行速度收敛。1月14日，监管将融资最低保证金比例由80%提升至100%，同期，汇金重仓的多只宽基ETF出现大额净赎回现象，1月15日证监会召开的2026年系统工作会议中强调“坚决防止市场大起大落”，传递出抑制市场过热的政策信号。市场风偏波动，指数上行趋缓。

(3)海外多重扰动压制全球风偏，对A股亦形成传导。1月下旬，美欧围绕格陵兰岛的地缘摩擦加剧，引发全球避险情绪升温；同期日本长期国债收益率大幅上升，反映其主权信用风险担忧，放大了全球流动性波动；此外，美国消费与工业生产12月数据韧性仍强，市场对美联储降息路径预期波动，进一步压制风险偏好。

科技类资产中，主题投资与景气投资轮动分化；周期类资产受益于科技景气传导、供给端优化与海外扰动，行情持续性强。

(1)科技类资产中，主题投资在上半月占优，景气投资方向在下半月占优。主题投资方向(如商业航天、AI应用、脑机接口等)因产业催化频出成为杠杆资金的追捧对象，但在融资保证金比例抬升后有所降温，景气投资方向(如半导体、存储、电力设备等)在业绩预告披露窗口由于其盈利确定性获得资金再聚焦。春季躁动行情从高弹性主题逐渐向盈利确定性倾斜。

(2)周期大类中，有色金属、基础化工、石油石化表现突出。顺周期的强势表现源于三重驱动：一是科技上游景气外溢，高端制造需求拉动铜、铝、锂等基本金属及专用设备订单增长；二是“反内卷”下的供给端主动收缩，行业过剩产能出清持续推进，供给优化改善了盈利预期；三是由美联储降息预期波动、地缘政治风险加剧等外部因素推动上涨。

往后看，指数预计震荡，行情演绎呈结构性特征。

指数上行动能当前受赔率约束，预计将以震荡格局为主。截至1月28日，全A的PE中位数处于近3年的98.9%分位，PB中位数处于近3年的99.1%分位，万得全A的风险溢价亦处于近3年的0.2%分位。多个赔率指标反应指数当前的赔率空间较小。

市场结构性行情预计仍将围绕“资源+科技+出海”主线展开，部分低风险偏好阶段红利资产可能阶段性占优。这一判断基于当前宏观趋势未发生根本转向：国内经济弱稳趋势延续，产业政策与技术进步继续向科技创新领域倾斜。从估值分布看，虽然行业间轮动加快，但各板块估值分化度尚不极端，系统性风格切换的条件尚不充分，行情将更多表现为主线内部的结构性演绎与细分领域的景气轮动。