展望2026：美联储如何平衡独立性和可信性？

让特朗普不再干预美联储，似乎并不现实；政府和央行的博弈可能不会有赢家，但会在很大程度上厘定美联储未来思维框架和逻辑。

文丨国泰海通旗下GTJAI首席经济学家 周浩

鲍威尔因美联储总部翻修工程预算超支及国会证词真实性问题，遭美国司法部刑事调查。这一事件表面上是围绕装修预算的争议，但本质上已演变为对美联储制度独立性的重大挑战。鲍威尔在回应中明确指出，调查是“借口”，真正目的在于迫使美联储服从总统意愿，进一步降息。

类似的政治干预并非首次出现。前任美联储主席沃尔克在第二任期内，曾被里根总统召见于白宫图书馆，而非椭圆形办公室——因为后者有录音系统。总统本人全程沉默，显得不安，由办公厅主任詹姆斯•贝克传达命令：“总统要求你在选举前不要提高利率。”沃尔克在回忆录中分析，这种隐秘安排凸显了政治压力的微妙与危险，但他最终坚持了紧缩政策，捍卫了美联储的信誉。

简单对比这两段历史，我们会发现，特朗普对于鲍威尔的施压更加极致，但似乎也间接表明特朗普对于美联储的实际影响力是有限的，否则也无需通过公开喊话的方式来逼其就范。从美联储内部的反应来看，针对特朗普的施压，美联储内部反而更加团结，并试图推动鲍威尔卸任美联储主席后，以理事身份留任至2028年。

事实上，央行独立性制度的建立和完善，是在沃尔克成功抗击通胀之后。这次成功抗击通胀的经验表明，保持独立性和透明度有利于管理市场的通胀预期。也就是说，央行表达出对于抗击通胀的决心，市场相信央行能够通过一切方式来达到目的，才能够使通胀真正得到控制。

从这个角度而言，目前美国通胀并没有得到完全有效控制，是否因为央行没有有效管理通胀预期？鲍威尔当然不会也不能承认，从市场主要的通胀预期指标来看，即使在通胀失控时，美联储最为关心的通胀预期指标也没有失控。从这条逻辑链推导，似乎无法得出美联储失去了政策独立性。反而通过通胀预期指标运行良好，可以反证美联储保持了自身的独立性。只是在保持独立性的同时，通胀出现了超预期的失控。

通胀的失控，证明影响通胀的因素，被金融市场认为不会影响通胀预期。或者说传统中被认为会影响通胀预期的因素，在本轮通胀上升中，并不是主导力量。

什么推动了通胀上升呢？多数人会指向战争、疫情和关税。那为什么这些不会影响通胀预期呢？因为这些因素往往被认为是一次性冲击，也就是说在迅速的强力冲击后，通胀不会长期保持高位，因此不会影响长期通胀预期。

当然，如果经常出现“一次性冲击”，那么这些冲击会长期化和稳态化。从这个角度而言，市场可能需要重新定价通胀预期。到目前为止，这样的情形并未发生，反而美国的核心通胀出现了一定程度的降温，即使距离回到2%的目标仍然进展缓慢。从市场的预期来看，美国的通胀率大概率会在2026年保持在2.5%以上，到2027年则会进一步下行，但仍然会高于2%。这样的通胀水平很难被称为“恶性”，但似乎也不“良性”。

那么问题来了，如果要让通胀回到2%，是否应该通过加息来收紧货币政策呢？美联储的答案是否定的，美联储甚至也认为未来需要进一步降息，只是不能遵循特朗普所说的“快速降息”。那么美联储应该呼吁特朗普政府降低关税、抑或是呼吁财政部少发国债？美联储似乎也没这么做，虽然特朗普和财政部经常呼吁美联储“快速降息”。

所以回到“独立性”上，美联储似乎希望的是，不要有人公开对其施压，让它能够在熟悉的轨道上对标从未失控的通胀预期。但美联储在保持自身独立性的同时，却在一定程度上失去了可信度(credibility)。比如说从市场对于美联储今年降息的预测来看，我们就会发现有机构认为不会降息，也有机构认为会有多达4次的降息。这样一个巨大偏差的预期背后，肯定有特朗普干预的影响，也意味着美联储并没有向市场传达清晰的政策信号。

让特朗普不再干预美联储，似乎并不现实，那么带着镣铐跳舞的鲍威尔应该如何应对呢？像他的前任沃尔克一样，清楚表明不达通胀目标誓不罢休，还是像格林斯潘一样保持“神秘感”？还是像其一直以来的那样，保持专业态度，让美联储的专家们判断经济和通胀形势，然后根据不断变化的局势来作出动态决策。相信任何一种情形，鲍威尔都已经经过缜密的推演，而面对特朗普的咄咄逼人，鲍威尔表现出的反抗和反击，是他精密计算过的最为可行并留有后手的方案。

所以，看起来我们讨论的是央行的独立性，事实上却是一场政府和央行的政治博弈，这场博弈可能不会有赢家，但会在很大程度上厘定美联储未来的思维框架和逻辑。而如果一直出现通胀“测不准”，可能的变通方案是扩大通胀目标管理区间。如果国债市场的波动一直会影响货币政策，那么美联储可能需要与财政部加强沟通。但可以确定的是，美联储无法影响特朗普以及未来总统的对外政策，但可能会一直受到特朗普们的各种“表演式”施压。

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