安踏123亿“抄底”彪马背后：运动品牌“三国杀”时代开启

历时近五个月的拉锯后，安踏收购彪马靴子落地。

1月27日，安踏体育发布公告，宣布以15亿欧元（约合人民币123亿元）收购彪马（PUMA）所属公司PUMA SE 29.06%的股权。交易完成后，安踏体育将成为彪马最大股东。

此次安踏集团以每股35欧元的价格出手，不仅远低于此前市场预期，更被视作一次精准的“抄底”。然而，从交易溢价来看，这并非安踏历次收购中性价比最高的一笔。即便如此，从收购方到整个行业，对这场交易的关注度却丝毫未减。

有业内人士分析，安踏对彪马股权的收购，拉开了其与耐克、阿迪达斯三强博弈战的序幕，但彪马能否真正成为安踏撬动全球运动鞋服市场的那把“利剑”，仍面临诸多考验。

运动品牌“三国杀”序幕拉开

彪马股权可能出售的消息，最早可追溯至2025年8月。当时市场传出风声，彪马的最大单一股东皮诺家族——同时也是Gucci母公司开云集团的控股股东——正为彪马探寻包括出售在内的战略选项，并已开始接触安踏集团等中国运动品牌及其他潜在买家。

三个月后，传闻持续发酵，有消息称安踏集团正考虑竞购彪马，尽管安踏集团方面对此保持沉默，但相关传闻一度带动彪马的股价大涨，其股价在2025年11月27日单日就大涨超过18%。

直至2026年1月27日，安踏集团正式官宣收购彪马29.06%股权。消息公布后，彪马股价在法兰克福一度上涨近17%，安踏体育当日股价亦同步上扬。

尽管从交付价格看，此次收购的溢价率约为61.81%（以彪马1月26日收盘市值计算），远高于安踏2019年牵头收购亚玛芬体育时43%的溢价，未必称得上“划算”，但安踏集团董事局主席丁世忠仍将其置于战略高位。他表示，此次成为彪马最大股东，是安踏集团推进“单聚焦、多品牌、全球化”战略的重要里程碑。

鞋服行业品牌战略专家、上海良栖品牌管理有限公司创始人程伟雄亦对此表示肯定。他认为，通过入股彪马，安踏的全球化布局从“浅水区”迈入“深水区”，真正获得了与耐克、阿迪达斯在全球视角下抗衡的筹码。“运动品牌的‘三国杀’时代，将由此开启。”

尽管交易仅完成第一步，但三强博弈的紧张氛围已悄然弥漫。1月21日，在华业绩承压的耐克调任Cathy Sparks为新任大中华区副总裁兼总经理，冀望其丰富的零售与全球化经验能带动市场复苏。此外，阿迪达斯近期持续深化本土化策略的动作不断，先后与海澜之家打造“体育+”生态圈、携手2026“苏超”展开合作……

彪马为何被“抄底”？

相较于安踏体育此前收购的专注于户外运动的亚玛芬体育等运动品牌，此次收购的彪马确实是有些不一样的。

创立于1948年的彪马，在足球、跑步、综合训练、篮球和赛车等运动细分品类积淀深厚，同时在全球120多个国家拥有深厚渠道网络，尤其在欧洲、北美和中东等高消费市场占据重要份额，是曾与耐克、阿迪达斯齐名的“行业老三”。

这样一家老牌巨头，如今之所以被安踏“抄底”，与其近年逐渐掉队、业绩疲软、市值缩水不无关系。

从2023年开始，彪马就面临“增收不增利”的困境，这一情况在2024年未能好转，而到了2025年情况恶化更为显著，其中，2025年前三季度，彪马的销售额同比下降4.3%至59.74亿欧元，毛利率下降130个基点至46.1%；净亏损3.09亿欧元，上年同期的净利润为2.57亿欧元。与此同时，彪马还面临着品牌势头疲软、全渠道库存高企、分销质量偏低、高层动荡等挑战。

为应对业绩压力，彪马管理层在2025年4月进行了变动，更换了新一任首席执行官阿瑟·霍尔德（Arthur holder）。彪马发布二季度财报时曾提及，2025年是品牌的“战略调整年”，品牌正通过一系列举措提升业务效率与韧性。

霍尔德在三季度财报中展望全年时坦言，受地缘政治与宏观经济形势持续动荡影响，预计行业层面与企业特定挑战将在2025年剩余时间内对业绩产生显著影响，关键影响因素包括品牌势头疲软、渠道结构与质量变化、美国关税影响以及库存高企。彪马预计，公司将从2027年起恢复健康增长，2026年将是“过渡之年”。

然而，几个月后传来的收购消息，为这个“过渡年”赋予了新的注解。安踏集团透露，交易有望在2026年底前完成，并强调将“充分尊重彪马的管理文化及其作为德国上市公司的独立治理架构”。交易完成后，安踏计划向彪马监事会委派代表，与其他成员协同工作。

在管理团队、战略规划、品牌依然保持自主权的情况下，被安踏集团收购股权的彪马能否迎来业绩复苏呢？

程伟雄认为，这场交易对双方而言都是互惠互利的。安踏借助彪马的全球运营经验加速国际化，彪马则可凭安踏在中国市场的资源进一步扎根。“彪马的业绩复苏在全球市场尚难断言，但在中国市场与安踏深度合作后，应会有所改善。”

安踏的“品牌帝国”：棋盘渐大，暗流涌动

从2009年收购斐乐大中华区业务开始，到后来迪桑特、可隆体育等品牌大中华区业务相继被安踏集团收入麾下，其在“买买买”的道路上步履不停。

2019年收购亚玛芬体育后，安踏集团又先后于2023年、2025年分别收购女性运动品牌Maia Active、德国户外品牌狼爪，此外，去年8月份，安踏集团又与韩国时尚集团MUSINSA共同宣布成立合资公司“MUSINSA中国”。

至今，安踏集团已明确形成了从大众到高端、从生活到专业的多品牌矩阵。其中，大众体育有安踏，时尚运动有FILA，女性运动有MAIA ACTIVE。在户外领域，高端有亚玛芬，中高端有滑雪起家的迪桑特、更偏向轻户外的可隆，大众则有狼爪。

从运营品牌构成来看，安踏集团似乎更像是一家品牌管理公司或投资公司。程伟雄指出，“摊子”铺得太宽的安踏体育在收购彪马股权后，逐渐走向深水区的全球化布局也将进一步暴露出许多隐藏的问题。他说：“除了此前的始祖鸟公关风波，2025年以来其主品牌增长也有所放缓。”

新京报贝壳财经记者注意到，2025年，安踏主品牌录得低单位数正增长，而其中第四季度，安踏主品牌已录得低单位数负增长。在多次收购下，安踏体育的品牌版图逐渐丰富，但旗下安踏主品牌的收入占比已不足五成。去年上半年，主品牌安踏实现营收169.5亿元，营收占比为44%。

程伟雄认为，安踏在拥有众多品牌后，如何协同调配将成为关键课题。此次收购彪马股权后未立即参与管理，也是为自身留出三到五年的缓冲期，以夯实旗下品牌在中国市场的根基。

此次收购资金全部来自安踏内部现金储备，在向市场传递现金流充足信号的同时，程伟雄认为其中也存在潜在挑战：“123亿元的现金支出后，安踏的现金流难免承受压力。若需后续融资，可能推高资产负债率。”

数据显示，2025年中期，安踏体育的资产负债率已达41.03%，远高于同期李宁和361度的资产负债率（约25%—26%）。此外，安踏体育的存货周转天数也有所放慢，其2025年上半年的平均存货周转天数已由上年同期的114天增加至136天，而李宁同期的平均库存周转天数仅有61天。

在程伟雄看来，依照安踏的雄心，在三到五年的缓冲期内，其仍有可能对彪马发起要约收购。这场始于股权交易的故事，或许只是更长篇章的序曲。

新京报贝壳财经记者 王真真 编辑 陈莉 校对 柳宝庆