HBN母公司护家科技赴港上市：功效护肤第一股还是科学故事泡沫？

又一个国货品牌要冲刺港股IPO了！

2026年1月26日，港交所官网公示了深圳护家科技（集团）股份有限公司（以下简称“护家科技”）递交的主板上市申请招股书。

或许你对护家科技这家公司不熟，但它旗下的品牌HBN，早已在国货护肤圈掀起一场“真功效”革命。从天猫爆款“发光水”到“双A醇晚霜3.0”，从“早C晚A”护肤公式到沙利文认证的“中国A醇护肤品销量第一”“中国精华水销量第一”的品牌，HBN用短短六年时间，就从一个新锐品牌冲进国产护肤前十，并试图以“中国功效护肤第一股”的身份叩开资本市场大门。

单一品牌增长放缓

招股书显示，2023年、2024年及2025年1-9月，护家科技营收分别为19.48亿元、20.83亿元和15.14亿元，2024年及2025年前三季度营收同比分别增长6.9%和10.2%。

从产品结构看，改善型护肤品仍是护家科技近三年的收入支柱。2023年该品类收入15.94亿元，占总营收81.8%；2024年小幅增至16.31亿元，占比微降至78.3%；2025年前三季度实现收入11.90亿元，占比78.6%。整体来看，改善型护肤品收入规模保持平稳，但在总营收中的占比呈缓慢下行态势。

从销售渠道来看，线上直销为其主要销售模式。具体来看，2023年线上直销收入17.35亿元，占总收入的89.1%；2024年收入18.09亿元，占比微降至86.9%；2025年1-9月实现收入12.72亿元，占比为84.0%。尽管比例小幅下调，线上渠道依然是护家科技业绩的绝对支柱。

同期，净利润分别为0.388亿元、1.291亿元（同比增长）和1.445亿元。2024年和2025年前三甲季度同比分别增长232.5%和190.3%。

同期毛利率也保持较高水平，分别为76.6%、73.4%和75.3%。

值得说明的是，护家科技的复购用户超460万，天猫、抖音平均复购率分别达到35.4%和44.0%——这在美妆行业堪称奇迹。要知道，大多数新消费品牌复购率能超过20%就算优秀，而HBN几乎做到了翻倍。更惊人的是，其改善型护肤品（如抗老、美白）毛利率长期维持在74%以上，产品力确实经得起市场检验。

科学叙事要经得起市场考验

但资本市场向来冷酷。它不会因为你是“国货之光”就高看一眼，更不会被一连串SCI论文和SGS报告轻易打动。投资者真正关心的是：HBN的增长是建立在可复制、可持续、可防御的商业逻辑之上，还是仅仅靠一套精心编织的“科学叙事”撑起的估值泡沫？

科研投入方面，HBN自建超5000㎡“肌发灵感”研发中心，组建百人研发团队，硕博占比85%；累计发表近50篇SCI论文，包括《Nature Communications》等顶刊；完成4款中国新原料备案，如“补骨脂酚阿魏酸酯”这类基于“药物杂合原理”设计的类A醇分子；还牵头制定《化妆品功效证据权重评估指导原则》，试图将内部验证体系升格为行业标准。这些动作，远超一般消费品公司的能力边界，甚至比某些药企更为“较真”。

看起来，HBN似乎完美契合了当下资本市场最青睐的画像：技术驱动、高毛利、强复购、合规透明。那为何仍有人质疑它只是“科学故事”？

问题可能出在“叙事”与“实质”的边界模糊上。HBN的确做了大量基础研究，但其核心产品的关键技术，很多仍依赖国际原料巨头。比如其明星成分“复合维A醇”，主功效成分视黄醇棕榈酸酯来自帝斯曼；“α-熊果苷”也是行业通用美白剂。所谓“ACTCOCOON®黄金微粒包裹技术”，本质上是对代工厂微囊化工艺的品牌化命名。但它的高明之处，在于将供应链资源整合成一套可传播、可感知的技术IP，并通过纪录片、专家背书、白皮书、快闪店等方式，把实验室语言转化为消费者能理解的“信任符号”。

这不是造假，而是典型的“科研营销化”——用学术话语构建专业壁垒，用视觉美学强化品牌调性。在信息不对称的美妆市场，这套打法极其高效。但风险也藏在这里：一旦消费者发现“科学感”大于“实效感”，或者竞品用更低价格提供类似体验，那么前期建立的品牌信任可能会迅速瓦解。

更深层的隐患在于业务结构的脆弱性。招股书明确披露：护家科技全部收入来自HBN单一品牌，仅36个在售SPU；2025年前三季度，线上渠道贡献95%营收，线下虽增长167.9%，但基数仅为0.75亿元。

这就意味着，HBN几乎没有战略冗余。一个平台算法调整、一次大促失利、一位头部主播翻车，都可能直接冲击其财报。而它引以为傲的高复购率，也可能只是“早C晚A”组合被种草后的短期行为，并不代表对品牌本身的长期忠诚。

此外，功效护肤赛道本身正在内卷加剧。珀莱雅、薇诺娜、谷雨等品牌纷纷加码A醇、烟酰胺、多肽等成分，价格战愈演愈烈。HBN若无法持续推出颠覆性新品，仅靠现有产品线，很难维持高增长。而其研发投入虽然不算小，但2025年前三季度研发费用占比仅为2.6%——相比医药或半导体行业动辄5%以上的投入，这在消费品中算高，但在“科技护肤”的语境下，短短6年的研发投入，是否足够支撑长期创新，仍存疑问。

上市前突击分红

护家科技在2024年度及2025年前九个月已分别支付现金股息0.342亿元和0.375亿元。

值得关注的是，在递表前的2026年1月，股东大会进一步批准派发1亿元现金股息，其中5600万元已在招股书发布前支付完毕，剩余4400万元也计划于上市前完成支付。

这意味着，护家科技在上市前累计已向原有股东分红约1.277亿元，若加上待支付部分，分红总额将达约1.717亿元。

然而，其招股书中列明的上市募资用途之一却是“补充营运资金”。这种一边向老股东大笔分红、一边向公众股东募资用于日常运营的做法，容易引发市场对公司上市动机的质疑，也让外界担忧老股东是否急于在上市前“落袋为安”。对于期待公司持续投入研发、扩大生产的未来投资者而言，这样的财务安排可能影响其对公司长期发展的信心。

清扬锐评：

目前，港股对消费股的态度日趋理性。过去几年，茶饮、预制菜、盲盒等“中国第一股”接连破发，投资者已对“故事型IPO”高度警惕。护家科技若想赢得长期估值，就必须证明：它的“真功效”不是营销话术，而是可量化、可重复、可扩展的产品哲学；它的用户不是被KOL种草的一次性流量，而是因真实体验而沉淀下来的终身客户。

说到底，护家科技的上市，不只是一个企业的资本跃迁，更是对整个国货美妆转型路径的一次压力测试。如果它能用扎实的财报和持续的产品创新，证明“科学护肤”可以既叫好又叫座，那它就是当之无愧的“功效护肤第一股”；但如果最终被证伪为一场精致的“科学表演”，那这场泡沫破裂时，伤的将不止是一家公司，而是整个国货高端化的信心。

所以，别急着鼓掌，也别忙着唱衰。让时间说话，让财报说话，让用户用真金白银投票。毕竟，在这个越来越理性的时代，只有经得起反复验证的“真”，才配得上“功效”二字。

图源：微博

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