转战港交所，君乐宝的曲折资本路

打造全产业链竞争力

作者 | 胜马财经辛子墨

编辑 | 欧阳文

启动A股上市辅导两年后，君乐宝乳业集团股份有限公司（下称“君乐宝”）决定转战香港联交所。1月19日晚间，君乐宝正式向港交所递表，并由中金公司、摩根士丹利为本次IPO的联席保荐人。

君乐宝成立于1995年，距今已有30年历史，和蒙牛、伊利两大龙头早早走上全国化扩张之路不同，其发展之路相对坎坷，还一度委身于三鹿、蒙牛两家公司。

2022年，走上独立发展之路的君乐宝正式启动A股上市程序，却恰逢国内监管机构对消费类公司审核趋严，导致其一直停滞在辅导阶段。2025年之后，港股回暖，内地公司赴港上市成为热潮，或是本次君乐宝转战港交所的重要原因。而这一次，君乐宝能够完成资本市场首秀吗？

乳业“老兵”与迟到的答卷

从规模上看，伊利、蒙牛依然牢牢占据着国内乳业龙头位置，君乐宝与光明、飞鹤、优然牧业均属于第二梯队。如果以综合性乳制品公司排名，君乐宝则位列第三，市场份额为4.3%。

同时，君乐宝也是唯一一家拥有30年发展历史、近200亿规模，却还没有上市的乳企，因此也被称为“乳业遗珠”。而向资本市场“晚交卷”的原因，则离不开君乐宝两次“依附于他人”的战略选择。

1995年，靠着9万块钱启动资金，君乐宝在河北成立，主攻酸奶赛道。彼时，中国经济快速发展，乳制品公司如雨后春笋般崛起，放眼全国，君乐宝并没有什么优势，还是靠着老板魏立华个人销售技巧，才逐渐起势，把销售额做到了千万以上。

1999年，乳业龙头三鹿集团想要入局液体奶市场，其收购了君乐宝34%的股份，将君乐宝纳为子公司。在三鹿的荫庇之下，2008年君乐宝已跻身全国酸奶市场前三，一度启动上市筹备工作。

但谁也没有想到，投身三鹿的君乐宝不仅没有背靠大树好乘凉，还迎来命运最沉重的一击。同年，三聚氰胺事件爆发，三鹿集团轰然倒塌，君乐宝也受到牵连，尽管产品经受住了考验，但停产、银行断贷等危机陆续袭来。

关键时候，君乐宝老板魏立华顶着压力，斥资近3000万元，回购了君乐宝在三鹿手中的股份，并和三鹿完成彻底切割，完成了一次生死突围。

两年后，君乐宝再次迎来了白衣骑士，2010年，蒙牛宣布斥资4.692亿元收购了君乐宝51％的股权，成为君乐宝最大的股东。不过为了避免同业竞争，蒙牛控股期间，君乐宝主要偏安于华北市场，在产品品类上也基本限制在低温酸奶和奶粉两大领域。

蒙牛时期，君乐宝不仅恢复了元气，还进入到发展快车道，营收从12.6亿元一路突破百亿，并同步完成了自由奶源和加工基地的同步建设。不过，据当时媒体报道，羽翼渐丰的君乐宝有了脱离蒙牛体系、单独上市的想法。

2019年，蒙牛决定清仓持有的君乐宝51%股权，并由鹏海基金及君乾管理两家公司以40.11亿元价格接手。2020至2021年间，君乐宝又引入了红杉中国、高瓴资本等多家投资机构。

独立之后的君乐宝，发展势头进一步加快，并成为一家覆盖乳业全产业链的“综合性乳业公司”。

目前，君乐宝已经构建起从牧草种植、牧场养殖、研发创新到生产销售的全产业链体系。值得一提的是，或许是因为亲眼见证了三鹿的覆灭，君乐宝奶源自给率达到66%，在境内运营33座牧场及20座乳制品生产工厂，总计拥有超19万头奶牛。

低温赛道里的“最大赢家”

自2022年以来，中国乳业市场全面承压，蒙牛、伊利、光明等头部乳企业绩均遭遇较大压力，透过君乐宝的招股书，似乎展示出了一种独有的上行式美感。

招股书显示，2023年、2024年，君乐宝营收分别为175亿元、198亿元，2025年前9个月，君乐宝实现收入151亿元，同比增加1.5%。与此同时，净利润从2023年的558万元跃升至2024年的11.1亿元，2025年前三季度亦达9亿元，同比增加25%。

长期以来，蒙牛、伊利将常温奶视为基本盘，君乐宝为了避开与两大巨头正面厮杀，独辟蹊径选择押注低温酸奶、低温鲜奶赛道。而正是这一抉择，让君乐宝在乳业下行期因祸得福。

2021-2024年期间，低温奶市场规模持续扩大，销售额复合增长率约为6.56%，同期常温奶增速仅为1.2%。低温奶的爆发，君乐宝成了最大受益者。根据第三方数据，君乐宝“简醇”自2022年起成为低温酸奶第一品牌，“悦鲜活”则自2024年起成为高端鲜奶第一品牌。

如今，君乐宝的增长仍然由低温奶驱动。招股书显示，2025年前九个月，君乐宝近六成的销售来自于液态奶产品，其中低温液态奶（包括酸奶和鲜奶）的销售占42.5%，常温液态奶的销售占18.6%。

“由于低温液态奶业务板块增长强劲，2025年前九个月增速达12.2%，其中鲜奶营收增速达40.6%，低温酸奶增速为1.2%。”君乐宝在招股书中写道。

不过，君乐宝尽管在低温奶赛道展示出了强劲的一面，但其他业务单元却存在感较弱。其中，第二大业务婴配粉业务占比从2024年的27.1%下降至目前的22.1%，另外，乳酸菌饮料、奶酪、稀奶油等其他乳制品（占总营收4%）、牧业（占总营收5.5%）、乳制品加工、副食品销售、包装材料销售等（占总营收7.3%）对于君乐宝业绩贡献相对较低。

这也一定程度上说明了君乐宝目前还缺乏第二曲线，抗风险能力有待进一步加强。

能否靠并购超车？

君乐宝虽早早布局乳业市场，却因长期依附头部企业的路径，一定程度上错失了乳业黄金十年的发展红利。而在开启独立发展征程后，为高效缩短与行业标杆的差距，并购成为君乐宝的核心战略选择。

自2022年以来，君乐宝先后收购银桥乳业核心经营资产，进军西北市场；买下黄氏集团旗下思尔乳业58%的股权，以此布局西南市场；此外，还先后投资奶酪品牌“酪神世家”，酸奶品牌“茉酸奶”以及益生菌乳酸菌研发商一然生物。

如果说君乐宝的策略主要是“以资本换时间、换空间”，那么这些大手笔并购确实助推了其近年业绩增长，尤其2024年营收与利润爆发。但作为代价，截至2025年9月末，君乐宝总负债高达175.66亿元，资产负债率攀升至77.1%，负债水平高于行业龙头伊利、蒙牛。

因此，对于这类大手笔并购而获得的区域品牌与细分赛道资产，未来能否高效整合并转化为第二增长曲线、对冲单一赛道依赖风险，已成为君乐宝能否稳行业第三、实现持续逆袭的重要因素。

此外，2026年中国乳业竞争已从规模扩张转向质效提升与高端化深耕，低温奶赛道虽仍有增长潜力，但伊利、蒙牛等巨头及外资品牌加速入局，竞争日趋激烈。

接下来各大乳企间的竞争，除了产品之外，将进一步延展至全产业链升级、区域渠道深耕与数字化运营。根据君乐宝招股书显示，此次上市募集资金将主要用于工厂建设和产能扩张升级、品牌营销和渠道建设、进一步加强研发创新、数智化等。

此次君乐宝递表联交所，从来不是逆袭的终点，而是在更严苛的市场审视下，平衡增长速度与发展质量、化解单一依赖与整合风险的新起点。其未来能否稳坐行业第三把交椅，持续书写逆袭故事，不仅取决于低温赛道的坚守与创新，更在于能否将资本力量转化为全产业链竞争力，在行业淘汰赛中走出一条差异化的发展之路，这既是君乐宝的未来命题，亦是中国乳企从规模扩张转向内涵式增长的缩影。

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