从A股辅导终止到港股火速递表：玖物智能业绩持续增长，客户集中与补贴依赖成双刃剑

作为国内领先的智能具身产业机器人解决方案供应商，苏州玖物智能科技股份有限公司（以下简称玖物智能）开启港股上市之旅。

就在2025年12月22日终止A股市场上市辅导后不到一个月，2026年1月19日，玖物智能正式向香港联交所主板递交了上市申请，中金公司、花旗银行为联席保荐人。

《每日经济新闻》记者（以下简称每经记者）注意到，尽管玖物智能在报告期内（2023年至2025年前三季度，下同）业绩持续大幅增长，但其他收入占据了公司除税前利润的绝大部分，存货和贸易应收款项及应收票据总共占据了公司资产总额的七成以上，这些都给玖物智能的持续盈利能力带来隐忧。

与此同时，玖物智能在报告期内的客户超过九成来自以光伏为代表的清洁能源技术领域，这也给其经营业绩可持续性增长带来风险。事实上，为解决2024年第一大客户F的拖欠付款问题，玖物智能向客户F采购了价值1000万元的光伏组件，但最终该光伏组件被玖物智能亏本出售，玖物智能也不得不与客户F走上诉讼之路。

核心盈利靠补贴？税收返还与政府补助贡献超九成利润

招股书援引弗若斯特沙利文的资料，按2024年收入计，玖物智能是中国领先的智能具身产业机器人解决方案供应商。该公司主要从事满足多个终端市场不同运营需求的智能具身产业机器人解决方案的设计、开发和销售。

业绩呈现持续增长态势。在报告期内，玖物智能实现收入分别为2.07亿元、3.66亿元和4.10亿元，利润分别为913.3万元、3263.9万元和2546.8万元。

图片来源：玖物智能招股书

从下游客户所属行业来看，玖物智能的收入主要来自清洁能源技术领域。报告期内，该公司来自清洁能源技术领域的收入占比分别为95.5%、95.3%和96.9%。所服务终端行业的集中度较高，这或将给玖物智能经营业绩的可持续性增长带来风险。

图片来源：玖物智能招股书

在报告期内持续盈利的背后，玖物智能的“其他收入”作出了重要贡献。2023年，玖物智能的其他收入为2950.2万元，远超当期除税前利润（379.6万元）；2024年和2025年前三季度，玖物智能的其他收入分别为2721.6万元和2218.7万元，分别占其当期除税前利润的89.84%和94.35%。

图片来源：玖物智能招股书

每经记者注意到，玖物智能的其他收入主要由增值税退税和政府补助构成。

此外，玖物智能还拥有较高的存货和贸易应收款项及应收票据，在2025年三季度末分别为6.64亿元和1.65亿元，总共占公司当期资产总额的七成以上。截至2023年、2024年和2025年前三季度各年/期末，玖物智能对贸易应收款项及应收票据计提的减值拨备分别为948.3万元、1718.6万元和6188.6万元。

对于该减值拨备在2025年三季度末较2024年末大幅增长的原因，每经记者于2026年1月20日向玖物智能发去采访函，但截至发稿尚未收到回复。

每经记者梳理发现，玖物智能的金融资产及合约资产减值亏损净额是对应收账款及合约资产的拨备，其金额从2023年的552万元，2024年的903.1万元，大幅提升至2025年前三季度的4987万元。玖物智能对此解释称，这主要是由于就两名客户的贸易应收款项及合约资产确认信贷亏损。按照招股书，玖物智能的合约资产主要是指以保修期届满为条件的保留代价。

招股书显示，在报告期内，玖物智能的存货减值亏损分别为504.8万元、1711.7万元和39万元。

与大客户陷入“以货抵债”纠纷，采购光伏组件后亏本出售并提告

每经记者还注意到，玖物智能在报告期内的前五大客户和前五大供应商存在身份重叠的情况。

例如，供应商H和客户F为同一集团，客户F是玖物智能2024年的第一大客户，玖物智能对其销售金额达5210.7万元；供应商H是玖物智能2024年第五大供应商，玖物智能向其采购金额为1002.8万元。玖物智能解释称，公司向客户F销售智能具身产业机器人解决方案，其后客户F拖欠付款。作为补救措施，玖物智能于2024年以市场价向供应商H采购光伏组件。

“尽管光伏组件并不构成我们日常业务过程中所使用的原材料或零部件，但经考虑替代资源的可行性及相关时间与成本因素后，我们认为该抵销安排在商业上属合理，也是此情形下最恰当的行动措施。”玖物智能表示。

玖物智能将应付供应商H的款项与公司向客户F销售产品产生的未偿还贸易应收款项抵销。但即便如此，事情也未能完全了结，玖物智能随后将部分采购的光伏组件亏本出售，并就剩余光伏组件存货计提减值拨备。对此，玖物智能在2025年就客户F/供应商H未能履行合约义务提起诉讼。

与此同时，报告期内前五大供应商中的供应商A、供应商C及供应商I也是玖物智能的客户。其中，玖物智能向供应商A采购控制器、机器人、软件及相关配件，对其销售的主要是激光雷达产品；玖物智能向供应商C采购辅助设备及机械零件，对其销售的主要是为其系统集成项目提供的机器人产品；玖物智能向供应商I采购辅助设备，同时聘请其作为若干项目的分包商，玖物智能向其销售的也主要是为其系统集成项目提供的机器人产品。

对赌失败触发1元股权补偿，上市前夕紧急清理“赎回权”负债

从股权结构来看，王宏军、图南投资、玖优智能、聚创智能共同构成玖物智能的一组控股股东。其中，王宏军也是A股上市公司罗博特科的实控人，罗博特科的董事戴军直接持有玖物智能13.36%的股份。

每经记者注意到，玖物智能在报告期内一直向罗博特科销售智能具身产业机器人解决方案，在报告期内的销售金额分别为1942.4万元、0.9万元和1473.1万元。由于上述股权关系，玖物智能对罗博特科的销售构成关联交易。

玖物智能的第三大股东为深圳市瀚辰创业投资基金合伙企业（有限合伙）（曾称深圳市红杉瀚辰股权投资合伙企业（有限合伙），以下简称“红杉瀚辰”），其持股比例达11.34%。

图片来源：玖物智能招股书

早在2021年，红杉瀚辰以1.2亿元对玖物智能进行增资。值得一提的是，王宏军、图南投资、红杉瀚辰及玖物智能在2025年12月22日又签订协议，由图南投资以1元的价格向红杉瀚辰转让玖物智能1.5%的股份，这一天也正是玖物智能终止A股市场上市辅导的日期，该交易对价于2026年1月12日结清。对此，玖物智能解释称，这是因为公司未能达成若干协定的绩效目标，上述股份转让是根据当时有效的股东协议项下的价格调整机制执行的。

此外，玖物智能在2019年7月至2021年8月与多名参与股份增发的投资者签订股东协议及出资协议，给予了上述投资者包括但不限于赎回权的特别权利。到了2025年12月29日，玖物智能才与上述投资者签订补充协议，终止赎回权，而玖物智能也将上述赎回权入账为按赎回金额现值计量的金融负债。截至2025年三季度末，玖物智能的金融负债为4.49亿元。

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