股债跷跷板效应结束了吗？机构研判债市走势

开年以来，债市持续疲软。

多位市场人士在接受券商中国记者采访时表示，股市的快速持续上涨对债市形成了较大的压力。与此同时，债市还承受着超长债供给增加等多方压力，导致债市开年易跌难涨。

展望后市，机构普遍认为，一季度市场仍然存在较多不确定性。年初行情或仍延续此前较为占优的交易惯性：短端在利差处于低位的情况下相对稳定，而长端在缺乏系统性利多的背景下，整体机会仍然有限。

股债跷跷板效应明显

开年以来，股市行情持续走高，对债市形成了明显的压制。

“本轮行情中，权益市场对债市影响之所以更加显著，与权益市场开年加速上涨有关，历史上权益市场急涨阶段，股债跷跷板效应通常会放大。”国金证券固定收益首席分析师尹睿哲对券商中国记者表示。

尹睿哲分析，去年12月以来，债市整体情绪偏弱并延续到今年年初，在这种背景下，权益市场的上涨更容易通过风险偏好和资金配置对债市形成扰动。与以往在流动性相对充裕、债市情绪较为乐观的阶段不同，当前债市对利空敏感度有所上升，使得股债之间的跷跷板效应更容易被放大，权益的走势更经常被纳入债市定价考量。

“在基本面整体相对平稳的状态下，一般只有A股出现无回调的单边上行时，才会出现明显的股债跷跷板效应。从2025年末以来，A股在低波状态稳健上行，这样的特征可能使部分低风偏的投资者资金也开始向股市转移，继而对债券产生了一定的资金分流效应，债市情绪也受到了影响。”华福证券研究所固收首席分析师李一爽对券商中国记者表示，随着A股上行斜率的陡峭化，其波动加大是必然现象，因此从上周后半周开始，股债跷跷板效应也有所减弱。

除了股债跷跷板效应。债市本身也存在诸多利空，从而导致债市整体踟蹰不前。其中，长债的超额供给受到较多关注。

“目前市场担忧的核心问题还是超长债的供需问题，对于市场机构无法承接超长债发行的担忧，不但使得30年期国债收益率明显上升，市场的整体情绪都受到了较大的拖累。”李一爽表示，月初公布的1月关键期限国债发行规模较大，部分区域地方债超长期占比仍然较高，也对市场情绪带来了一定的扰动。

尹睿哲也表示，一方面市场在去年末已持续关注供需层面的潜在挑战，而这一担忧在开年阶段有所显性化，国债和地方债发行节奏偏快、单只规模偏大，对市场情绪形成扰动；另一方面，央行在二级市场买卖债操作的规模上保持相对克制，也使得债市参与者对宽货币的预期趋于谨慎。

同时，商品价格在开年也大幅走强，与权益市场形成共振，对债市构成额外压力。再者，去年末部分基金或存在冲量行为，资金在年初的退出加剧市场短期抛压，这亦对短期波动起到放大作用，使得债市在本就偏弱的环境中承受了更为集中的调整压力。

一季度仍有较多不确定性

在经历了疲弱的开年行情之后，机构对于一季度的整体展望仍然偏谨慎。

尹睿哲坦言，整体来看，一季度债市仍面临一定逆风。基本面方面，在政策靠前发力的作用下，高频数据的下行趋势已有所放缓；同时，输入性涨价压力仍在，核心通胀维持相对偏高水平，使得基本面对债市的约束短期内尚难被充分证伪。

资金面方面，央行延续呵护取向，出现类似去年一季度资金价格大幅上行的概率不高，但操作节奏更趋精准和克制，年内降准、降息落地的时间窗口仍需等待。从交易层面看，市场拥挤度较前期已有所缓解，这在一定程度上降低了短期内再度出现类似开年首周那样快速、大幅调整的概率。

在策略层面，年初行情或仍延续此前较为占优的交易惯性：短端在利差处于低位的情况下相对稳定，而长端在缺乏系统性利多的背景下，整体机会仍然有限。

李一爽认为，一季度受春节因素影响，经济数据处于真空期，货币政策处于观察期，因此可能仍将是机构行为主导的市场，整体可能将出现宽幅震荡的状态。考虑投资者对于一季度政府债发行冲击、信贷冲量对银行负债的扰动以及A股与商品价格的持续上行等因素的担忧尚未解除，债券市场一季度仍然存在一定的不确定性。

“但考虑公募久期的快速下降以及央行的呵护态度，未来市场调整的空间有限，对于后市也无需过度悲观。一旦供给、信贷以及A股等因素的冲击减弱，债券市场也可能迎来一波修复行情。”李一爽说。

责编：战术恒

排版：杨喻程

校对：刘榕枝