800G光模块对比CPO，天孚通信的BOM价值量拆分

2026年作为CPO商业化的元年，站在当前时点，研究CPO是正当其时的。

作为能够重塑光互连产业生态和价值分配的CPO，专业投资者会通过各种方式来紧密跟踪CPO的放量时间节点，以及北美AI产业链的边际变化，但聪明的投资者或许会思考，是否存在一个免于技术变革困扰的“铲子”行业，在1.6T光模块放量时能吃到红利，进入CPO放量后还可以吃到更大的红利？

这样的细分行业或许有不少，但估值之家困于认知所限，在本文中仅尝试对天孚通信(300394.SZ)做一个简单的梳理，以期给读者带来一定的参考价值。

可插拔光模块方案下，天孚通信的价值量占比

虽然被资本市场称作“易中天”三剑客之一，但过去几年天孚通信的存在感始终弱了一些，无论营业收入还是净利润，跟中际旭创和新易盛相比，在体量上还是差了一大截，在增速上也未表现出足够的特殊性。

图片说明：2023~2025年“易中天”的业绩表现，其中2025年数据为Wind一致预期，数据来源于Wind

作为光芯片的下游、光模块的上游，过去几年天孚通信为数不多的亮点，可能就是Know How工艺下的超高利润率。然而，作为Mellanox的核心代工商，Fabrient在效率和行动力上的拉跨，不仅让英伟达不得不更加依赖第三方光模块供应商，还大幅拖延了天孚通信的放量节奏。（注：Fabrient是天孚通信第一大客户，2024年销售额占比61.69%）

图片说明：2023~2025年“易中天”的利润率表现，数据来源于Wind

除了Fabrient本身拉跨外，天孚通信在可插拔光模块的BOM（物料清单）中占比较低，是天孚通信体量相对较小的另外一个重要原因。

熟悉光模块的投资者非常清楚，光模块整机企业、DSP电芯片企业、EML光芯片企业这三者是光模块行业价值量的大头：其中DSP电芯片占BOM的30%~40%，EML光芯片占BOM的30%~35%，从中际旭创和新易盛的毛利率来看，光模块的利润率也非常丰厚。

图片说明：800G光模块的BOM成本，数据来源于Yole Group

而以光引擎（将EML光芯片等封装形成的光组件、以及部分无源光器件等）为主营业务的天孚通信，在光模块中的价值量占比就要低很多，其主要产品包含在BOM的光芯片和封装与测试中。

按照500美元的BOM计算，以及中际旭创40%毛利率毛姑姑，单个800G光模块售价约835美元，同时按照Coherent约35%毛利率（EML毛利率更高）、Marvell Technology约50%毛利率（DSP毛利率更高）、Fabrient约12%的毛利率计算，在一个800G可插拔光模块中，毛估估光模块企业拿走了约40%的毛利润，DSP电芯片企业拿走了约10%~15%的毛利润，EML光芯片企业拿走了约8%~13%的毛利润，最后留给天孚通信的毛利润就少得可怜了，可能还不足7%，对应单价可能还不到100美元。

CPO方案下，天孚通信的价值量占比

进入CPO方案，天孚通信的价值量或将出现较大增长幅度，在产业链中的地位或许也将出现更加积极的转变。

与可插拔光模块不同，CPO去掉了昂贵的DSP电芯片（或将其功能集成至交换ASIC芯片中），并将硅光引擎封装在交换ASIC芯片旁边，这使得硅光引擎封装取代了DSP电芯片成为了最大的成本中心，而硅光引擎封装正好是天孚通信所擅长的。

图片说明：天孚通信TO封装技术平台，数据来源于天孚通信官网

在英伟达CPO方案中，早期采用72个1.6T硅光引擎，最新版本是改用了36个3.2T的硅光引擎，按照SemiAnalysis的测算，预估量产后3.2T硅光引擎的单价约为 1000美元/个，对应硅光引擎的总成本为3.6万美元。同时根据SemiAnalysis的测算，英伟达单台CPO的BOM成本约为5~8万美元（含Quantum和Spectrum两种方案），取中间值6.5万美元，则硅光引擎占CPO总成本的比例约55%。

图片说明：英伟达CPO方案的硬件参数，数据来源于SemiAnalysis

进一步拆分硅光引擎。硅光引擎主要由硅光芯片PIC、电驱动芯片EIC、光线阵列FAU、硅光引擎基板四部分组成，其中EIC直接堆叠在PIC上方，使用了CoW (Chip-on-Wafer) 或 3D Stacking这种半导体级别的封装工艺。

图片说明：光引擎的组成，数据来源于SemiAnalysis

进一步拆分硅光引擎的BOM物料清单，根据SemiAnalysis及Yole Group的测算，在硅光引擎中，封装的成本最高，达到35%~40%，高于PIC和EIC。

图片说明：硅光引擎的BOM成本，数据来源于SemiAnalysis、Yole Group

对于天孚通信而言，除了有直接参与硅光引擎的封装测试外，还直接提供光线阵列FAU。假设天孚通信在硅光引擎的封装中占比不低于30%，则天孚通信在硅光引擎封装的价值量不低于100美元，同时在FAU的价值量约100美元。

据此，按照单台CPO含36个硅光引擎计算，天孚通信在单台CPO中的价值量有较大概率不低于7000美元，相比于可插拔光模块，天孚通信在CPO方案中的单价增量极大。