解码“易中天” 数字时代锁定百倍成长股的核心逻辑

读书介绍：

数字经济时代的投资核心，是找到那些能深度嵌入数字产业生态、借技术迭代实现量级突破、并能将成长红利持续转化为股东回报的公司。

2025年，无论是美股的科技巨头，还是A股的“易中天”组合，它们的崛起都不是偶然的资金炒作，而是数字经济时代产业趋势、企业核心竞争力与业绩兑现三重共振的必然结果。

李恒春/文

当2025年的资本市场尘埃落定，中美科技板块的分化与崛起图景，为成长投资提供了最生动的现实注脚。

美股市场上，谷歌凭TPU（张量处理单元)芯片强势突围市值逼近4万亿美元，英伟达在行业竞争中坚守核心优势，美光借HBM稀缺性实现股价三倍暴涨；A股赛场中，CPO（共封装光学）赛道“易中天”三巨头（新易盛、中际旭创、天孚通信）两年内股价飙升近10倍，成为国产替代浪潮下的价值标杆。这些现象级的市场表现，恰与亚当·西塞尔所著的《价值投资3.0：数字经济时代如何寻找百倍成长股》（以下简称《价值投资3.0》）中倡导的投资哲学不谋而合。

数字经济时代的成长投资，早已超越传统价值投资的单一维度，而是以“赛道红利+核心壁垒+长期定力”为三角支撑，锁定数字经济浪潮中具备持续创造价值能力的优质企业，在技术迭代与产业变革中分享企业成长的复利价值。

赛道为先：锚定数字经济主航道 把握结构性红利

《价值投资3.0》明确提出，数字经济时代的成长股选择，首要前提是“锚定主航道、锁定高景气”——数字经济的核心是“数据成为生产要素、算力成为核心生产力”，真正的百倍成长股，必然诞生于数据产生、传输、存储、运算、应用的核心产业链，且所处细分赛道具备“技术迭代驱动、需求爆发式增长、政策持续赋能”三大特征。

这一判断背后，蕴含着对数字经济时代产业规律的深刻洞察：与传统工业时代不同，数字经济的产业迭代速度更快、赛道分化更明显，只有踩准主航道的高景气赛道，才能抓住成长股的核心红利。2025年的资本市场，AI算力革命成为数字经济最核心的主线，而谷歌、英伟达、美光与A股“易中天”组合的崛起，均离不开这一数字经济主航道的推动。

2025年的数字经济行业，已从“消费互联网”全面迈入“产业互联网+AI算力基建”的深度发展阶段。算力作为数字经济的核心生产力，正从“散装采购”迈入“万卡甚至十万卡集群”时代，OpenAI的“星际之门”计划、谷歌百亿级TPU数据中心布局、微软的Fairwater数据中心等重大项目相继落地，勾勒出史无前例的算力基建宏图。这种规模的几何级跃迁，直接引爆了对AI核心硬件的需求，为数据传输、存储、运算等产业链上下游企业带来了确定性的成长机遇。

西塞尔强调，“算力基建是数字经济的‘新基建’，其投资规模将决定数字经济的发展速度与深度”，这一判断在2025年得到充分验证：美国四大云商（亚马逊、Meta、微软、谷歌）2024—2027年的资本开支复合增长率预计将达33%，总额约5360亿美元，其中80%以上流向AI基础设施；国内三大运营商2025年算力相关资本开支同比增长45%，CPO、HBM等细分赛道需求呈爆发式增长。如此庞大的资本开支，为赛道内的优质企业提供了广阔的增长空间，这正是“主航道赛道红利”的最佳体现。

在数字经济主航道中，不同环节的企业凭借各自的竞争优势分享行业红利，但也呈现出显著的分化——只有那些切入“卡脖子”细分领域、具备稀缺性的企业，才能实现量级突破。美股市场上，美光的崛起堪称“主航道细分领域稀缺龙头”的典型案例。

在AI算力需求爆发的背景下，数据存储成为制约算力释放的“木桶短板”，而HBM（高带宽内存）作为高端GPU的核心配套部件，呈现出“技术壁垒高、产能供给紧、需求爆发快”的极度稀缺格局。西塞尔提出“稀缺性是数字经济时代成长股的核心溢价逻辑”，美光作为HBM领域的核心供应商，凭借产能优势和技术壁垒，成为“卡”住英伟达脖子的战略受益者，完美契合这一逻辑。

2025年内存价格上涨浪潮中，美光至今股价涨幅超过三倍，2025年12月发布的财报更是堪称“炸裂”——当季营收136.4亿美元，同比增长57%，连续三季创纪录；调整后毛利率达56.8%，Non-GAAP净利润54.8亿美元，同比增长169%。更值得关注的是，美光预计下季度营收将触及187亿美元，远超市场预期，粉碎了市场对AI需求见顶的疑虑。美光的成功，本质上是精准把握了数字经济算力革命中“存储瓶颈”这一结构性机遇，其所处的HBM赛道，正是数字经济产业链中具备长期增长潜力的核心细分领域，契合“锚定主航道、锁定稀缺性”的赛道选择逻辑。

A股市场的“易中天”组合，同样是数字经济主航道红利的受益者。随着AI大模型向百万亿参数冲刺，算力需求每6个月翻倍，传统光模块已无法满足高速数据传输的需求，CPO凭借“传输速率提升50%+功耗降低30%”的硬核优势，成为1.6T光模块的唯一最优解，成为AI算力中心的数据传输“刚需品”。

《价值投资3.0》中强调，“数字经济时代的赛道选择，要聚焦‘数据流动’的关键环节，数据传输、存储、运算三大环节将诞生最多成长股”，CPO作为数据传输的核心硬件，正是这一逻辑的生动体现。

CPO赛道的市场规模呈现爆发式增长，高盛预测，全球光模块市场规模将从2025年的240亿美元飙升至2027年的370亿美元，首次提出“光模块行业超级周期已至”的论断，并将800G/1.6T光模块定义为AI算力的核心抓手。“易中天”三巨头正是抓住了这一机遇，凭借各自的核心竞争力实现了业绩与股价的双重爆发：中际旭创手握英伟达70%的1.6T CPO订单，2025年前三季度净利润暴增110%；新易盛CPO业务营收同比狂增150%，毛利率冲到45%；天孚通信良率突破98%，产能满负荷运转，订单排期直逼2026年二季度。这些企业的崛起，正是因为精准切入了数字经济主航道的核心细分领域，享受了算力革命带来的结构性红利。

反观2025年AI板块中的部分跟风企业，如深陷“重资产陷阱和债务迷雾”的甲骨文，以及股价大幅下挫的CoreWeave，它们则从另一面印证了书中的警示：脱离数字经济主航道核心逻辑、缺乏真实需求支撑的“伪成长”。这一对比表明：数字经济时代的成长投资，第一步是锚定数字经济主航道，选择具备长期增长潜力、稀缺性强的高景气赛道，而非追逐短期热点炒作。

西塞尔提醒投资者：“数字经济时代的赛道迭代速度远超传统行业，不要被短期的概念炒作所迷惑，要关注赛道的长期成长逻辑——是否契合数字经济发展趋势、是否具备持续的需求支撑、是否有技术迭代驱动。”

2025年的AI算力革命，并非短期的行业热点，而是数字经济发展的必然趋势——从ChatGPT引发的AI应用爆发，到各大科技巨头的算力基建投入，再到AI技术在各行各业的渗透，这一趋势将持续多年，为赛道内的优质企业提供长期的成长空间。因此，成长股投资的赛道选择，本质上是对数字经济时代趋势的判断，是找到那些能够在未来十年甚至二十年持续受益于数字经济发展的行业，并在其中寻找投资标的。

技术迭代能力：数字经济时代的“第一护城河”

在确定了数字经济主航道赛道之后，成长投资的核心便在于选择“最好的公司”。《价值投资3.0》强调，数字经济时代的优质成长股，必须具备“三维核心壁垒”——技术迭代能力、生态整合能力、业绩兑现能力，这三大能力共同构成企业的核心竞争力，能够让企业在数字经济的激烈竞争中持续领跑，维持高于行业平均水平的利润率和增长率。

2025年中美科技股的分化走势表明，真正的成长股，不仅要身处好赛道，更要具备强大的核心竞争力，能够将赛道红利转化为自身的持续成长，这与“三维核心壁垒”框架高度契合。

西塞尔将“技术迭代能力”列为数字经济时代成长股的首要壁垒，强调“数字经济的核心驱动力是技术迭代，只有具备持续研发投入、快速技术升级、精准技术卡位能力的企业，才能在产业变革中保持领先”。与传统行业不同，数字经济行业的技术迭代速度极快，每一次技术突破都可能重塑行业格局，因此，技术迭代能力成为企业最核心的“护城河”。2025年谷歌、英伟达、美光以及A股“易中天”组合的成功，均离不开强大的技术研发能力作为支撑，契合技术壁垒逻辑。

谷歌在2025年的强势崛起，堪称“技术迭代铸就竞争力”的典范。面对英伟达在AI芯片领域的垄断地位，谷歌持续投入TPU的研发，历经七代技术迭代，终于在2025年实现突破。第七代TPU产品Ironwood性能较前代飙升4倍，能效比达到同期GPU的2—3倍，尤其适合大语言模型等复杂深度学习任务。

作为AI专用芯片（ASIC），TPU以“脉动阵列”为核心结构，专为加速神经网络张量运算设计，在谷歌云生态的大规模模型训练和推理场景中具备显著优势。书中提出“技术卡位是数字经济时代企业的核心竞争力”，谷歌的技术优势不仅体现在芯片硬件上，更构建了从底层芯片、定制网络、编译器到上层AI模型和应用的全栈垂直整合能力，这种技术壁垒使得谷歌能够摆脱对外部供应商的依赖，甚至吸引Meta等英伟达核心客户与之洽谈合作。谷歌的案例印证了：“持续的研发投入和技术迭代，是数字经济时代企业维持长期成长的核心动力，只有具备技术卡位能力的企业，才能在行业竞争中占据主动。”

英伟达虽然在2025年面临谷歌TPU的挑战，市值出现波动，但依然凭借强大的技术生态壁垒维持着行业领先地位。英伟达的核心优势不仅在于GPU硬件的性能领先，更在于其构建的CUDA软件平台——十余年积累的庞大开发者社群与工具库，构成了极高的准入门槛。西塞尔强调“技术生态是数字经济时代技术壁垒的高级形态，单一技术优势易被超越，而技术生态则难以撼动”，英伟达的CUDA平台正是如此。尽管谷歌推出了JAX等编程语言，并试图通过TPU command center等软件降低使用门槛，但要撼动CUDA的“标准”地位依然任重道远。

A股“易中天”组合的崛起，同样离不开技术迭代能力的支撑。在CPO领域，国内企业通过持续研发，打破了海外垄断，1.6T CPO良率达到92%，全球市场份额从15%飙升至40%。国产替代背景下，技术突破是国内企业实现弯道超车的核心路径，“易中天”三巨头的发展完美契合这一逻辑。天孚通信凭借多年的技术积累，良率突破98%，在产能紧张的背景下，能够通过高效的生产管理满足市场需求；中际旭创则在1.6T CPO产品上具备先发优势，手握英伟达70%的订单，形成了强大的技术卡位；新易盛通过持续的研发投入，快速提升CPO业务占比，实现了营收和利润的大幅增长。这些企业的成功表明，在国产替代的浪潮下，具备核心技术突破能力的企业，能够快速抢占市场份额，将赛道红利转化为自身的成长动力。

生态整合能力：数字经济时代的“竞争护城河”

西塞尔提出，数字经济时代的企业竞争，早已不是单一产品或技术的竞争，而是“生态体系的竞争”——能够整合产业链上下游资源、构建自身生态体系、形成“强者恒强”马太效应的企业，才能在激烈的竞争中持续领跑。

生态整合能力之所以成为数字经济时代的核心壁垒，核心在于数字经济的“网络效应”——生态越完善，用户黏性越强，新进入者的门槛越高，企业的竞争优势越明显。2025年谷歌、英伟达的成功，正是生态整合能力的生动体现；而“易中天”组合的快速崛起，也离不开对产业链生态的整合。

谷歌的生态整合能力，在其TPU崛起的过程中体现得淋漓尽致。谷歌并没有将TPU局限于自身使用，而是通过谷歌云平台，将TPU算力对外出租，同时整合自身的AI模型、大数据分析工具，为客户提供“算力+算法+数据”的一体化解决方案。这种生态整合，使得谷歌能够快速扩大TPU的应用场景，吸引更多客户使用其产品，同时通过客户反馈持续优化技术，形成“技术迭代—生态完善—客户增长”的良性循环。此外，谷歌还通过与Meta、微软等科技巨头的合作，将TPU融入更广泛的数字经济生态，进一步巩固其竞争优势。西塞尔强调“生态整合能力能够放大企业的技术优势，形成难以撼动的竞争壁垒”，谷歌的案例正是这一观点的完美印证。

英伟达的生态整合能力，更是其维持行业领先地位的核心因素。英伟达以CUDA软件平台为核心，构建了“硬件+软件+开发者+客户”的完整生态体系：硬件端，英伟达GPU占据高端算力市场的绝对优势；软件端，CUDA平台为开发者提供了丰富的工具库和支持；开发者端，英伟达通过培训、认证等方式，培养了庞大的开发者社群；客户端，英伟达与OpenAI、Anthropic、谷歌等核心客户深度绑定，形成了稳定的客户群体。这种生态体系使得英伟达能够牢牢占据算力市场的主导地位，即便面临谷歌TPU的挑战，也能通过生态优势维持客户黏性。西塞尔提出“生态壁垒是数字经济时代最高级的壁垒，一旦形成，将具备极强的抗风险能力”，英伟达的案例充分证明了这一点。

A股“易中天”组合的生态整合能力，虽然与谷歌、英伟达相比存在差距，但在国内CPO赛道中同样具备优势。中际旭创通过与英伟达的深度合作，成为其核心CPO供应商，融入英伟达的算力生态，获得了稳定的订单支撑；天孚通信则通过与国内三大运营商、云厂商的合作，深度嵌入国内算力基建生态，实现了产能的快速消化；新易盛则通过布局海外市场，将产品出口至全球多个国家和地区，融入全球数字经济生态。这些生态整合动作，使得“易中天”组合能够快速响应市场需求，巩固自身的行业地位，实现持续成长。

业绩兑现能力：成长的“试金石”

西塞尔强调，数字经济时代的优质成长股，必须具备持续的业绩兑现能力——“技术优势和生态优势最终要转化为实实在在的业绩，营收与净利润能够保持稳定增长，毛利率、ROE、现金流等财务指标优于行业平均水平。”数字经济时代的概念炒作层出不穷，只有那些能够将技术优势、生态优势转化为业绩的企业，才能获得市场的长期认可；而那些只讲故事、缺乏业绩支撑的企业，终将被市场抛弃。2025年中美科技股的走势，充分印证了这一观点。

《价值投资3.0》中提出“业绩兑现是检验成长股的唯一标准，只有具备持续盈利能力和订单支撑的企业，才能获得市场的溢价”，美光的案例契合这一逻辑。美光2025年的股价暴涨，核心驱动力便是超预期的业绩兑现。

在HBM赛道需求爆发的背景下，美光不仅实现了营收和利润的大幅增长，更给出了激进的业绩指引——下季度营收预计将触及187亿美元，比市场共识高出37亿美元；Non-GAAP EPS指引中位数为8.42美元，比市场共识高出近75%。这种超预期的业绩表现，粉碎了市场对AI需求见顶的疑虑，也印证了美光在存储领域的核心竞争力。美光的毛利率达到56.8%，远超行业平均水平，显示出其强大的盈利能力；剩余履约义务（RPO）余额单季增加了677亿美元，季度末总额达到5230亿美元，意味着当季隐含订单额高达838亿美元，折射出市场对其产品的极度需求。

A股“易中天”组合的10倍神话，同样建立在扎实的业绩基础之上。中际旭创2025年前三季度净利润暴增110%，新易盛CPO业务营收同比狂增150%，天孚通信产能满负荷运转，订单排期直逼2026年二季度。这些企业的业绩增长并非短期波动，而是源于核心业务的持续扩张——随着AI算力需求的不断增长，CPO产品的供需缺口持续扩大，“易中天”三巨头凭借技术和产能优势，不断抢占市场份额，实现了营收和利润的同步增长。社保基金、公募基金等长线资本扎堆加仓，持仓比例最高升至18%，也充分表明机构投资者对其业绩持续性的认可。这与“业绩持续增长是成长股的核心特征”的观点高度一致。

西塞尔强调：“财务数据是企业运营状况的真实反映，优质成长股的会计记录必须真实透明，成本分析严谨，具备稳定的现金流和较高的利润率。”2025年的市场走势充分印证了这一观点——在经历了三年的AI概念炒作之后，市场开始重新审视企业的业绩兑现能力，那些“纸面富贵”的企业逐渐被市场抛弃，而具备扎实业绩支撑的优质企业则持续领跑。这也提醒投资者，在选择成长股时，必须深入分析企业的财务数据，关注营收、利润、毛利率、现金流等核心指标的持续变化，避免被短期的订单或概念所迷惑。　

本文刊于2026年1月3日出版的《证券市场周刊》