IPO过会！“辅食第一股”光环难掩三大暗伤

【导读】英氏控股北交所IPO过会，冲击“辅食第一股”

中国基金报记者 夏天

12月22日，国内婴幼儿辅食龙头企业英氏控股北交所IPO成功过会，向资本市场迈出关键一步。若最终上市，公司将成为“辅食第一股”，并成为北交所近三年来首家新上市的食品企业。

然而，在“第一股”的光环之下，英氏控股面临的经营挑战同样不容忽视，其长期存在的“重营销、轻研发”倾向、依赖代工模式所带来的品控压力，以及尚未解决的商标争议等问题，都将是公司上市后需要直面的现实课题。

对此，香颂资本董事沈萌在接受中国基金报记者采访时指出，当前非科技型企业融资压力较大，具备一定规模的企业融资渠道有限，因此登陆北交所成为少数可行的选择之一。

“尽管英氏控股存在诸多问题，但如果缺少融资支持，企业未来可能面临更大的发展困难与挑战。”沈萌表示。

“重营销、轻研发”特征显著

英氏控股主营婴童食品及婴幼儿卫生用品两大业务板块，是我国辅食分阶喂养的倡导者和先行者。2025年上半年，公司婴幼儿辅食业务营收达8.64亿元，占总营收的76%。

招股书显示，近年来，英氏控股业绩快速增长。英氏控股预计，2025年，公司营收为22.13亿元—22.95亿元，同比增长12.11%—16.26%；归母净利润为2.35亿元—2.46亿元，同比增长11.44%—16.58%。

不过，业绩维持增长的背后，是公司高度依赖营销驱动，在研发创新上却投入甚微。这种战略选择在财务数据上形成了刺眼的对比。

2022年至2024年，公司的销售费用分别为4.54亿元、6.02亿元和7.21亿元，销售费用率分别为35.04%、34.26%、36.53%，远超可比公司约27%的平均水平。其中，线上“平台推广费”的激增尤为突出：从2022年的1.51亿元飙升至2024年的3亿元，占销售费用的比重也从33.3%升至41.6%。

对于“平台推广费”激增，英氏控股解释称，由于互联网线上流量增速放缓，线上商家的促销推广竞争日趋激烈，促销推广成本有所上升。为保持在头部电商平台的曝光度以及强化品牌效应，公司丰富了推广的方式，加大对核心品类与新品类在各个平台的投入力度与广度。此外，公司积极布局抖音等电商平台。

与大额的营销支出形成天壤之别的是公司的研发投入。2022年至2024年，英氏控股的研发费用分别为552.98万元、921.24万元和1714.83万元，尽管数额增长，但研发费用率始终低于1%，分别为0.43%、0.52%和0.87%，远不及可比公司约2%的平均水平。

这种“高销售、低研发”的模式已开始影响盈利质量。2024年，在公司营收增长12.3%至19.74亿元的同时，归母净利润却同比下滑4.4%至2.11亿元，出现了“增收不增利”的局面。

分析人士认为，持续攀升的流量成本正在侵蚀利润，而研发投入的不足则可能使公司在产品创新和长期技术壁垒构建上落后于竞争对手。

代工模式下的品控隐忧

英氏控股另一个核心风险，来自高度依赖的委托生产（代工）模式。

这种轻资产模式在快速扩张期有助于企业灵活应对市场需求，但在食品安全重于泰山的婴幼儿食品领域，代工模式犹如一个品控的“黑箱”，将最核心的生产环节置于企业的直接管控之外。尽管英氏控股作为委托方会制定标准并进行稽核，但日常监督的实时性与深入程度，始终无法与自建工厂相比。

招股书数据显示，公司对委托生产的依赖度较高。从采购金额看，委托生产产品采购占比从2022年的39.83%升至2024年的55.10%。

不过，随着英氏浏阳生产基地顺利投产，自2025年起，公司核心产品米粉由自主生产和委托生产相结合的模式转变为全部自主生产。体现在报表上，则是2025年上半年，委托生产产品采购占比下滑至47.37%。

值得关注的是，英氏控股部分委托生产商曾出现质量问题。例如，报告期内，两家合作代工厂——浙江菁蔚食品有限公司与广东金海康医学营养品股份有限公司，曾因其生产的其他产品存在质量与卫生问题受到行政处罚，英氏控股随后终止了合作。

在北交所审核问询函中，曾重点要求公司说明对委托生产商的具体管控措施，以及能否有效防范相关风险。

英氏控股透露，报告期内，公司被消费者以包装问题、内容物问题、消费感受问题等为由向主管部门投诉的数量分别为63起、167起、223起及165起。

英氏控股承认，公司部分产品采用委托生产模式，进一步增加了产品质量管控难度。未来如果公司或受托生产商因质量把控不力而引发食品安全问题，则会对公司生产经营和品牌声誉产生不利影响。

尽管成功过会，但在12月22日上午举行的北交所上市委员会审议会议上，关于委托生产及产品质量控制仍是问询的主要问题之一。

12月24日，在接受中国基金报记者采访时，广东省食品安全保障促进会副会长、中国食品产业分析师朱丹蓬直指婴幼儿辅食行业代工模式的普遍隐患。他指出：“目前，国内拥有婴幼儿辅食生产资质的企业仅130余家，但市场上从事辅食经营的主体可能高达数千甚至上万家。这意味着大量产品依赖代工生产。在这种模式下，整体质量内控体系是令人担忧的。”

商标纠纷的未决之困

除了内部运营问题，一项关键的外部法律风险——与“英氏婴童”的商标纠纷，为英氏控股前景增添了不确定性。

公开资料显示，纠纷另一方“英氏婴童”（YeeHoO）成立于1995年，主营高端婴童服饰，是海澜之家集团旗下品牌。双方在“英氏”商号及商标使用上存在长期重叠与争议，历史上多次相互提出商标异议。

2024年12月，英氏控股向深圳市龙华区人民法院起诉英氏婴童、深圳市贝爱品牌管理有限公司、常州米柔科技发展有限公司、深圳市盾量科技有限公司，要求被告停止侵犯公司第6265312号、第27657586号、第6263062号注册商标专用权的行为，并赔偿损失60万元。截至2025年11月，该案件已开庭但尚未判决。

此类商标纠纷引起了北交所的高度关注。在审核问询函中，北交所要求公司详细说明纠纷的背景、进展，以及是否会对生产经营造成重大不利影响。

英氏控股在招股中提示风险称，出于对自身业务和商标的保护，公司与英氏婴童存在对对方申请的“英氏”商标提出异议申请、无效宣告申请等措施。鉴于“英氏”字样的商标为重要资源要素，若公司主要使用的“英氏”商标被英氏婴童异议、无效宣告、撤销申请成功，或被法院判决侵权，则会对业务开展造成不利影响。

业内人士认为，商标是消费品公司的核心资产。对于年销售费用超7亿元、重度依赖品牌营销的英氏控股而言，“英氏”二字的价值毋庸置疑。一旦争议结果不利，公司可能面临品牌使用受限甚至代价高昂的品牌重塑风险，这将对市场信心和消费者认知造成直接冲击。

编辑：黄梅

校对：乔伊

制作：鹿米

审核：陈思扬

注：本文封面图由AI生成

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