鱿鱼批发商披上科技外衣：海上鲜主营业务毛利率仅0.7%

宁波海上鲜再度递表港交所，自称中国海洋渔业数字解决方案龙头。但招股书显示，公司收入近九成来自鱿鱼销售且海鲜自营毛利率仅0.7%、存货周转持续承压。本质上，这不是数字渔业平台，而是一家披着科技外衣的重资产贸易商。

科技平台的轻资产故事，已被重资产贸易模式不断稀释。一旦经营模式被重新定位，平台估值体系便需要重建。

平台故事的“断点”越来越多

海上鲜曾把自己定位为数字渔业基础设施，通过HSX APP连接渔民、船东和批发商，以撮合交易作为核心叙事。2021年，燃油销售仍贡献42.3%收入，平台逻辑尚能支撑。

但税制变化后，政策红利消失，这块业务占比一路退化至2023年的12.8%，真正的主营业务变成了海鲜自营。

2025年前8个月，自营业务比重达到88.6%，冻鱿鱼接近其9成。而真正的数字解决方案业务（如渔船监测系统、IT服务）收入占比不足1%。

2023年公司销量下降44.1%，单价却上调68.8%，即使这样强势提价，收入也是微降。平台企业最重要的是网络效应与技术效率，但海上鲜收入结构的变化显示，其增长逻辑已从“平台效率”转向“货品价格”。

而2025年前8个月，作为绝对主业的海鲜自营业务毛利率也仅有0.7%。

如此低的盈利能力，意味着每卖100元鱿鱼，公司只能净赚0.7元，远低于任何可称为“科技平台”的同行，直接把“数字化赋能”的叙事钉在了传统贸易商的地板上。

从平台到贸易商，这是一个难以逆转的行业身份转换。更准确地说，公司当前最贴切的商业本质是“鱿鱼批发商”：向上游批量采购南美鱿鱼、自己承担冷链与库存、向下游少数大买家批发供货、再以价格波动决定盈亏。

库存与现金流：数字之外

《财中社》注意到，海上鲜的存货周转天数从2022年的18天升至2023年的42天，并持续承压。

贸易应收款项则从2022年年末的3646万元增至2025年9月末的1.97亿元，增长超4倍。2025年前8个月经营现金流净流出8163万元，期末现金较年初减少逾七成。

数字平台应是轻资产，而海上鲜呈现的是典型贸易商画像：存货与应收双高、现金持续净流出。

港交所对这种财务压力向来敏感，因为它暗示公司已无法用技术能力消化规模，而是在用资金应对经营波动。

客户结构并未体现平台效应

数字平台的扩张路径通常依赖大量长尾用户，但海上鲜的收入结构朝着反方向发展：2025年前8个月，第一大客户占比34.9%，前五大客户60.3%。

这意味着海上鲜的业务实质更接近“对少数大买家的供应型贸易商”，而非“撮合多方的小B和长尾商家”。头部客户的订单只要轻微调整，收入就会立即产生断层。

上一轮问询已触及核心：供应链管理业务是否触及征信、是否需牌照、抵押品估值如何收费、头部客户是否充分披露。这些问题不可能因为更换目标交易所就自然消散，而会在新一轮审核中被更严格地审视。

平台扩张能力受限，是无法靠故事修复的结构性问题。

关联银行疑云：现金吃紧时的选择

在应收大增、经营现金流持续为负的背景下，海上鲜仍将大额资金存放在众邦银行，后者第一大股东卓尔控股也是海上鲜的第二大股东，持有公司18.21%股权。

2021-2023财年，公司每日最高存款余额分别为6560万元、3479万元、4061万元，平均维持3000万-6000万元。

众邦银行2017年才成立，年收入不到20亿元，属典型小微民营银行，抗风险能力远逊国有大行。正常情况下，同等规模企业几乎不会将核心现金存放于此类机构。

存款利率虽称“参考国内普通商业银行”，但2023年末1.9亿元存款仅产生161万元利息，收益率不到1%，远低于国有大行定期水平。

公司在募资用途中将“补充营运资金、偿还借款”排在首位，却未优先回笼关联存款，这一优先级冲突将直接触发联交所对关联交易公允性、必要性与独立性的最严格问询。

前8个月营降利增

2025年前8个月，海上鲜营收5.79亿元，同比下滑7.66%，却实现经调整净利3843万元，暴增897.48%。这份“营收降、净利升”的反差，源于海鲜自营毛利率仅0.7%的低基数效应与成本控制，整体毛利率也仅11.3%，远低于科技平台的定位。

两家国资机构作为基石投资者，锁定约40%国际发售份额，但65%的募集资金仍将用于继续扩大毛利率0.7%、存货与应收双高的重资产业务。

公司上一轮2024年6月递表失效，此次重新提交，但公司的状况几乎未变：存货高企、应收暴增、平台属性弱化。

海上鲜真正的考题不是“故事能否讲通”，而是市场是否愿意为一家越来越像鱿鱼批发商的公司，支付科技平台的估值。