金智维冲刺港股IPO：2024年净亏损扩大95.2% 研发费用率激增45.8个百分点

来源：新浪港股-好仓工作室

主营业务与商业模式：AI龙头依赖金融行业 订阅制占比不足两成

珠海金智维人工智能股份有限公司（下称“金智维”）以AI数字员工解决方案为核心业务，2022-2024年连续三年在中国AI数字员工解决方案市场份额排名第一，金融服务领域市场份额达11.2%。但其业务结构存在显著依赖风险：2024年收入中，金融服务行业贡献78.1%，非金融行业占比仅21.9%；商业模式以项目制为主（69.7%），订阅制占比24.1%，低于行业平均35%，持续盈利能力受限。

营业收入及变化：2025上半年收入同比下滑16.8% 增速显著放缓

2022-2024年，金智维营业收入从2.03亿元增长至2.44亿元，复合年增长率9.5%，但增长动能在2025年上半年显著减弱。数据显示，2025年上半年公司收入4600万元，同比下滑16.8%，主要因金融服务行业客户预算缩减及项目验收延迟。招股书指出，金融行业收入占比虽从2022年84.8%降至2024年78.1%，但仍是收入核心来源，行业周期性波动对业绩影响显著。

指标2022年2023年2024年2025年H1营业收入（百万元）46.0同比增长率6.7%12.3%-16.8%金融服务收入占比84.8%85.8%78.1%76.8%

净利润及变化：2024年净亏损扩大95% 2025上半年亏损接近全年

公司盈利状况持续恶化。2023年净亏损曾收窄至6260万元，但2024年再度扩大95.2%至1.22亿元；2025年上半年净亏损进一步扩大至1.17亿元，已接近2024年全年亏损额，净亏损率飙升至254.1%。招股书显示，亏损扩大主要因销售费用激增63.5%（2025H1达2921万元）、研发开支增加15.4%，叠加收入下滑形成“收入降、成本升”的双重挤压。

指标2022年2023年2024年2025年H1净亏损（百万元）净亏损率-249.5%-28.9%-50.2%-254.1%销售费用（百万元）29.2销售费用率63.5%

毛利率及净利率：毛利率提升难掩盈利恶化 净亏损率创五年新高

尽管2024年毛利率较2023年提升11.9个百分点至53.4%，主要得益于高毛利订阅制业务占比提升（2024年订阅制毛利率73.7%），但净利率持续为负且恶化。2024年净亏损率50.2%，较2023年扩大21.3个百分点；2025年上半年净亏损率进一步攀升至254.1%，创历史新高。数据显示，低毛利的项目制业务仍占收入69.7%，其毛利率仅40.8%，业务结构失衡导致整体盈利质量低下。

指标2022年2023年2024年2025年H1毛利率42.1%41.5%53.4%51.9%净亏损率-249.5%-28.9%-50.2%-254.1%项目制毛利率40.8%订阅制毛利率73.7%

营业收入构成：项目制依赖与行业集中 业务结构单一风险凸显

公司收入结构呈现“双集中”特征：业务模式上，项目制占比69.7%（2024年），依赖一次性项目交付，持续性不足；行业分布上，金融服务占比78.1%，政务及制造业等非金融领域占比仅21.9%。对比行业平均35%的订阅制收入占比，金智维24.1%的订阅制占比显著偏低，导致收入稳定性不足，2025年上半年金融行业收入下滑22.1%直接拖累整体业绩。

业务类型/行业2024年收入占比行业平均占比项目制69.7%订阅制24.1%35.0%运维服务6.2%金融服务行业78.1%非金融行业21.9%

财务挑战：流动负债净额13.9亿 偿债能力远低于安全线

截至2024年末，公司流动负债净额达13.9亿元，主要源于可赎回优先股形成的“赎回负债”。流动比率仅0.38（行业安全值通常为2），速动比率0.29，短期偿债能力严重不足。同时，营运资金周转效率恶化：2025年上半年应收账款周转天数446天，同比激增149%；存货周转天数272天，同比激增413%，现金流压力巨大，招股书坦言“存在流动性风险”。

财务指标2024年末2025年H1末行业安全值流动负债净额（亿元）13.9流动比率0.380.35≥2资产负债率186%≤70%应收账款周转天数（天）446≤90存货周转天数（天）272≤60

同业对比：研发投入高但转化效率低 增长质量落后同行

作为AI企业，金智维研发投入强度显著高于同行，但转化效率偏低。2024年研发费用率22.9%，高于行业平均18%；2025年上半年进一步升至68.7%，但同期收入增速9.5%（2022-2024年复合）低于行业平均15%。此外，订阅制收入占比24.1%，低于行业平均35%，业务可持续性较弱。数据显示，公司研发人员占比37.4%，低于行业平均50%以上，核心技术人员2024年离职率15%，人才短板制约研发转化。

指标金智维行业平均研发费用率（2024）22.9%18.0%收入复合增速（2022-2024）9.5%15.0%订阅制收入占比（2024）24.1%35.0%研发人员占比37.4%≥50%核心技术人员离职率（2024）15%≤5%

客户与供应商集中度：双重依赖风险未解 供应链与客户链均不稳定

客户集中度方面，2024年前五大客户收入占比27.0%，虽较2022年31.7%有所下降，但金融服务行业收入占比仍高达78.1%，若金融监管政策收紧或客户预算缩减，业绩将受直接冲击。供应商方面，前五大供应商采购额占比36.7%，核心技术部分依赖外部采购，供应链稳定性不足，存在核心部件断供风险。

指标2022年2023年2024年前五大客户收入占比31.7%29.9%27.0%前五大供应商采购占比58.2%53.7%36.7%

实控人与股权结构：创始人控股40.65% 权力集中缺乏制衡

公司实际控制人廖万里通过金石众成等6家实体合计控制40.65%股权，并同时担任董事长与CEO，违背《企业管治守则》中“董事长与CEO分设”的建议，缺乏权力制衡机制。招股书显示，2022年以股份为基础的付款开支3630万元主要授予核心管理层，2023年骤降至831万元，激励政策不稳定可能加剧核心团队流失风险（2024年核心技术人员离职率15%）。

管理层薪酬：董事薪酬2310万超净利润 薪酬与业绩严重倒挂

2024年公司净亏损1.22亿元，但董事薪酬总额达2310万元，薪酬支出与业绩显著倒挂。其中，执行董事曹海镖薪酬含股份支付1188万元，占当年净亏损9.7%；实控人廖万里薪酬虽未单独披露，但招股书显示“董事薪酬高于行业平均水平”。在持续亏损背景下，高额薪酬支出进一步侵蚀公司现金流，2025年上半年经营活动现金流净额为-1.03亿元。

风险因素聚焦：五大风险交织 持续经营能力存疑

1. 持续亏损风险：2022-2024年累计净亏损6.92亿元，2025年上半年亏损已接近2024年全年，盈利前景不明朗，招股书未披露明确盈利时间表。
2. 偿债风险：流动负债净额15.04亿元，资产负债率186%，短期偿债能力严重不足，存在无法偿还到期债务的风险。
3. 技术替代风险：核心产品Ki-Agent平台尚处商业化初期，2024年收入贡献不足10%，若市场接受度不及预期，研发投入可能无法回收。
4. 数据合规风险：处理大量金融客户敏感数据，若违反《网络数据安全管理条例》，可能面临最高5000万元罚款或业务暂停。
5. 人才流失风险：研发人员占比37.4%低于行业，核心技术人员离职率15%，首席AI科学家胡箐虽有Meta背景，但团队稳定性不足。

监管提示：金智维作为“特专科技”企业虽符合上市规则第18C章要求，但其持续亏损、高负债、业务集中等风险需投资者审慎评估。建议重点关注2025年下半年金融行业项目复苏情况、Ki-Agent商业化进展及现金流改善措施，警惕估值过高风险。

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