浙商策略：公募新规下，基金经理如何选择最优业绩比较基准？

核心观点

公募基准新规明确了业绩基准的选取原则和信披规范，突出并强化业绩基准的日常约束作用。预计2026下半年将有相当比例的权益类公募基金存在调整业绩基准的需求，因此我们构建出独家的“选择基准工具表”，并以“国投瑞银新丝路”作为分析案例，从跑赢胜率、跑赢含金量、匹配程度、跑赢程度、超额稳定性、配平压力六大维度拆解并筛选出最适合其参照的业绩基准。从案例综合结果来看，我们认为国投瑞银新丝路最适合参照的业绩基准是中证800。此外，国证1000、中证A500、中证500、中证全指等也可纳入备选，需要基金管理人进行更全面的考量。

内容摘要

1、维度一：跑赢胜率——相对于基准的年跑赢率

我们统计基金自成立以来，跑赢所有一类库比较基准年度数量的占比，即基金的年跑赢率，作为跑赢胜率指标。理想目标是年跑赢率越高越好，高胜率表明基金能够在多数市场环境下具备持续战胜基准的能力。

2、维度二：跑赢含金量——业绩基准的夏普比

单纯的高胜率并不能完全说明基金跑赢基准的含金量，基准自身的质量对吸引投资者也同样重要，我们统计各个业绩基准的夏普比率作为主要指标。理想目标是基准的夏普比率越高越好，战胜一个高夏普比的“聪明基准”更能体现基金的超额能力。

3、维度三：匹配程度——基金与业绩基准的相关性

《指引》突出业绩比较基准的表征和约束作用，因此我们统计基金与各业绩基准的相关性，作为匹配度指标。理想目标是相关性越高越好，高相关性说明基准和基金经理投资习惯的匹配度越高。

4、维度四：跑赢程度——平均年化超额收益率

我们计算基金的平均年化超额收益率，作为跑赢程度指标。理想目标是平均年化超额越高越好，这是衡量基金创造阿尔法能力的直接体现。

5、维度五：超额稳定性——基金的信息比

我们计算基金相对于各业绩基准的信息比率作为超额稳定性指标。理想目标是信息比率越高越好，高信息比意味着基金产品以较小的主动偏离风险创造了稳定且可观的超额收益，在“跑赢多少”的基础上进一步展现“赢得多稳”。

6、维度六：配平压力——相对于基准的行业总偏离度

我们计算基金相对于各业绩基准的行业总偏离度，作为配平压力指标。理想目标是总偏离度越低越好，偏离度越低说明基金为满足合规要求所必需的调仓成本越低，对市场的冲击也越小。

7、“最优基准”输出结果与评价

基于6大评价维度，我们构建“选择基准工具表”，计算所有业绩基准的综合得分，得分最高的指数即为“理论最优业绩基准”。综合而言，我们认为国投瑞银新丝路理论上的最优业绩比较基准可以考虑选择中证800，此外国证1000、中证A500、中证500、中证全指等也可纳入备选，需要基金管理人进行更全面的考量。

8、风险提示

模型设计具有一定主观性；回测时间较短；超额收益无法持续。

报告目录

1 公募基金业绩基准改革落地，突出比较基准的表征作用

2 维度一：跑赢胜率——相对于基准的年跑赢率

3 维度二：跑赢含金量——业绩基准的夏普比

4 维度三：匹配程度——基金与业绩基准的相关性

5 维度四：跑赢程度——平均年化超额收益率

6 维度五：超额稳定性——基金的信息比

7 维度六：配平压力——相对于基准的行业总偏离度

8 “最优基准”输出结果与评价

9 风险提示

报告正文

1 公募基金业绩基准改革落地，突出比较基准的表征作用

2025年10月31日，证监会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）》（以下简称《指引》），基金业协会同步发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准操作细则（征求意见稿）》（以下简称《操作细则》）。

据财联社报道，业绩比较基准要素一类库69只、二类库72只已经下发。其中，一类库纳入市场表征性强、认可度高的指数，鼓励基金管理人在开发主动管理型基金时规范选取和使用；二类库兼顾创新和差异化，纳入具有一定使用频率、市值容量较大的指数，对一类库形成有效补充。

权益基金的业绩基准选择方面：对于全市场选股策略的基金产品，原则上以宽基指数或其对应的策略指数作为业绩比较基准要素。对于特定市值、投资策略的基金产品，原则上以相关的市值、投资策略指数作为业绩比较基准要素。对于特定行业、市场板块或者主题的基金，原则上以对应行业板块或者主题方向指数作为业绩比较基准要素。

基准跟踪监控方面：主要包括信息比率、跟踪误差、超额收益、股票配置偏离限额（仓位、行业、风格）、基准覆盖率、主动比率等。

外部监督方面：托管人应跟踪关注基金与基准的偏离情况，并向证监会定期报送相关指标和信息。对于全市场选股策略基金，托管人应重点关注单一行业集中度等关键指标。

实施节奏方面：《指引》设置1年过渡期，已成立或已获注册但尚未完成募集的基金（存量产品）业绩比较基准设置不符合规定的，管理人应当自《指引》施行起1年内予以调整。

公募基准新规明确了业绩基准的选取原则和信披规范，强化管理人的内部控制，突出业绩基准的表征作用、强化业绩基准的约束作用，对偏离度指标进行日常管控是基准新规超预期点之一。预计2026下半年将有相当比例的权益类公募基金存在调整业绩基准的需求，因此我们构建出独家的“选择基准工具表”，并以国投瑞银新丝路（161224.OF）作为分析案例，从六大维度拆解并筛选出最适合其参照的业绩基准。

2 维度一：跑赢胜率——相对于基准的年跑赢率

我们统计基金自成立以来，跑赢所有一类库比较基准年度数量的占比，即基金的年跑赢率，作为跑赢胜率指标。理想目标是年跑赢率越高越好（越容易跑赢基准），高胜率表明基金能够在多数市场环境下具备持续战胜基准的能力。

就国投瑞银新丝路而言，2016-2025年，相对于全指医药和800医卫的年跑赢率最高，均为90%，其次是300ESG（87.5%），相对于中证800、中证1000、上证50等14只基准的年跑赢率也较高、均为80%。而相对于北证50、CS新能车、智能制造、芯片产业等基准的年跑赢率较低。

3 维度二：跑赢含金量——业绩基准的夏普比

单纯的高胜率并不能完全说明基金跑赢基准的含金量，基准自身的质量也同样重要。因此，我们统计各个业绩基准的夏普比率作为跑赢含金量指标。理想目标是基准的夏普比率越高越好，战胜一个高夏普比的高质量基准（“聪明基准”）相比于一个低夏普比的基准更具含金量，更能体现基金的超额能力。

我们计算各业绩基准2020年至今5年夏普比率，其中内地资源、CS新能车、芯片产业、内地低碳、科创创业50、中证新能、创业板综、科技100等指数的夏普比较高、均在0.5以上；800医卫、恒生消费、300成长、全指医药等指数的夏普比较低、均在0.1以下；其余指数夏普比居中。

4 维度三：匹配程度——基金与业绩基准的相关性

《指引》突出业绩比较基准的表征和日常约束作用，因此，我们统计基金与各业绩基准的相关性，作为匹配度指标。理想目标是相关性越高越好，高相关性说明基准和基金经理投资习惯的匹配度越高，基准的表征作用越强，这是公募新规实施之后的合规性基石。

但与此同时，基于主观研判做适当的偏离（超配/低配）是主动型权益基金区别于被动基金的核心，在适当偏离基准的基础上实现更高超额收益有助于提升管理规模。因此，当市场出现风格鲜明、轮动速度较慢、主线清晰的阶段时，主动基金依然有较强动力合理偏离基准以追求超额弹性；而当市场轮动速度加快、进入震荡调整阶段时，创造阿尔法的难度有所增大，主动基金或将向业绩基准靠拢。我们此前在报告《战胜基准：子弹型策略还是哑铃型策略？——宽基与风格轮动复盘启示录（2020-2025）》做过相关讨论。

就国投瑞银新丝路而言，2020年至今，与深证综指的相关性最高（0.91），与中证全指、深证成指、中证500、中证800、创业板指、沪深300等28个基准的相关性也较高，均在0.8-0.9之间。而与港股通高股息、恒生指数、内地资源、全指金融等基准的相关性较低。

5 维度四：跑赢程度——平均年化超额收益率

我们计算基金年化收益率相对于各业绩基准年化收益率之差的平均值，即基金的平均年化超额收益率，作为跑赢程度指标。理想目标是平均年化超额越高越好，这是衡量基金创造阿尔法能力的直接体现。

就国投瑞银新丝路而言，2020年至今，相对于800医卫、上证50、恒生消费、300成长、全指医药、消费服务等27个业绩基准的平均年化超额较高、均在10%及以上；相对于港股通高股息、中证国企、中证央企、上证指数等21个业绩基准的平均年化超额也有一定优势、均在5%-10%之间。而相对于CS新能车、芯片产业、内地资源、中证新能、科创创业50等业绩基准的平均年化超额无明显优势。

6 维度五：超额稳定性——基金的信息比

我们计算基金相对于各业绩基准的信息比率（平均超额/平均跟踪误差），作为超额稳定性指标。理想目标是信息比率越高越好，高信息比意味着基金产品以较小的主动偏离风险创造了稳定且可观的超额收益，在“跑赢多少”的基础上进一步展现“赢得多稳”。特别是在《推动公募基金高质量发展行动方案》实施之后，基金销售模式迎来重大变革，将从传统强调短期绝对收益率排名的“选美明星模式”转向强调中长期相对收益稳定性的“信息比模式”，我们在报告《公募新规如何影响行业生态？》做过相关讨论。

就国投瑞银新丝路而言，2020年至今，相对于300成长和消费服务的信息比最高、均超过1.0；相对于中证A100、中证800成长、中证800、沪深300、上证50、中证500等34个业绩基准的信息比也较高，均在0.5-1.0之间。而相对于CS新能车、芯片产业、港股通科技、内地低碳等业绩基准的信息比为负或较低。

7 维度六：配平压力——相对于基准的行业总偏离度

我们计算基金相对于各业绩基准的行业总偏离度，作为配平压力指标。理想目标是总偏离度越低越好，偏离度越低说明基金为满足合规要求所必需的调仓成本越低，对股票市场的冲击也越小。

计算总偏离度大致分为两步：首先，以案例基金最新披露的全部持仓行业分布与各业绩基准最新的对应行业配置比例做差，得到每个行业的超配/低配比例；其次，将所有行业超配/低配比例的绝对值加总，得到案例基金相对于该业绩基准的行业总偏离度。

就国投瑞银新丝路而言，2025年中报全部持仓数据显示（季报仅披露前10大重仓股、中报年报披露全部持仓），相对于中证1000、科创综指、中证全指、中证800、创业板综等15个业绩基准的总偏离度较低、均低于90%、配平压力较小；相对于300成长、沪深300、上证指数、创业板指等20个业绩基准的总偏离度居中、均在90%-130%之间。而相对于内地资源、全指金融、全指材料、恒生消费等业绩基准的总偏离度较高。

基于中信一级行业双边计算的总行业偏离度仅作为参考，实际可能以其他行业分类和风格分类进行偏离度考核，且总偏离度的预算空间尚未确定。

8 “最优基准”输出结果与评价

基于上述6大评价维度，我们构建出独家的“选择基准工具表”，以加权打分的形式计算所有业绩基准的综合得分，得分最高的指数即为案例基金的“理论最优业绩基准”。

各评价维度之间的内在逻辑关系：

- 维度一、四、五重点评估“收益与能力”，核心是证明基金产品的价值。先要能“跑赢”（维度一），再看“赢多少”（维度四），最后衡量“赢的效率”（维度五）。

- 维度二、三重点评估“基准的质量”，核心是证明业绩基准是否是一个“好尺子”。选择一个高含金量的基准（维度二），并确保基金与其高度匹配（维度三）。

- 维度六衡量“成本与约束”，是基金产品在公募基准新规实施后必须面对的现实约束。

就国投瑞银新丝路而言，综合评分最高的是中证800，其在跑赢胜率、匹配程度、跑赢程度、超额稳定性、配平压力5个维度相对其他基准均具有明显优势，国证1000、中证A500、中证全指、300ESG、中证A100、300成长的综合评分也较高。因此，在实施基准新规的背景下，我们认为国投瑞银新丝路最适合参照的业绩基准是中证800，此外国证1000、中证A500、中证全指、中证500也可纳入备选，需要基金管理人进行更全面的考量。

截至11月30日，2020年以来，国投瑞银新丝路相对于我们测算的理论最优基准（中证800）的累计超额收益为56.1%，相对于国证1000、中证A500、沪深300的累计超额收益分别为52.3%、51.8%、61.1%。

另外，各评价维度的权重分配，可适当根据基金的具体定位为不同维度赋予差异化权重。例如，对于偏进攻风格、重视超额收益的产品，可赋予跑赢程度更高权重；对于偏稳健低波、重视绝对收益的产品，可赋予匹配程度和配平压力更高权重。

9 风险提示

1）模型设计具有一定主观性；

2）回测时间较短，历史回测数据不代表未来收益表现；

3）超额收益无法持续，若国内外形势变化超预期、市场环境出现较大变化，超额收益的持续性存疑。

本文源自：券商研报精选