赠书|谁是成长股赛道的“伯克希尔”？《柏基投资之道》

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《柏基投资之道》

作者： 李正 韩圣海

出版社：浙江教育出版社

出版方：湛庐文化

我们本期要聊的，是李正和韩圣海老师的新书——《柏基投资之道》。

01

我第一次知道柏基投资（Ballie Gifford）是在2021年年初。

当时A股的成长股投资如火如荼，科技、医药、制造三大赛道炙手可热。但如何给这些新兴领域的成长股估值？机构投资者的分歧在加大。

机构圈的主流方法是“PB-ROE”模型，追求用合理的价格买入优质的公司。

但这套选股方法，运用到前沿成长股上面，却往往失灵。

当时有一位成长股基金经理指出：

过去十几年的美股牛市中，FANNG五大科技巨头（Facebook、苹果、亚马逊、奈飞、谷歌）里，至少有三家——包括当时如日中天的特斯拉——根本无法用传统的估值模型选出来。

这不是A股投资人独有的困惑。

大洋彼岸，科技股投资大佬加文·贝克（Gavin Baker）也曾坦言，他们这一代的投资人很多是巴菲特的信徒，但也因此早早避开了科技股，因为老巴的价值投资框架里，找不到科技股的位置。而他自己由于热爱科幻，决定不放弃科技，恰恰是这个“幸运的决定”，最终成就了他的超额回报。

新一代的投资人，亟需一套能理解科技、面向未来的成长股投资范式。

就在这时，柏基走进了投资者们的视野。他们在特斯拉等科技股上的投资获得了巨大回报，成为全球瞩目的新兴领域投资机构。

这家机构最大的颠覆就在于，他们挑战了现代金融理论的支柱——资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）。

柏基认为，CAPM所倡导的“回归均值”“风险与收益对称”等理念，实际上束缚了投资者的视野，限制了他们发现长期投资机会的能力。

他们提出一个重要观点：

“一家亏损的公司，或者从当前财务数据看已经很贵的公司，也可以极具吸引力。因为如果把股票回报的集中性和指数级增长考虑在内，那个看似不可思议的价格，在某种程度上是不可思议的低。”

这种前瞻性的投资思路，把很多价值投资者从“PB-ROE”的传统框架中解放了出来。

凭借百年资管的底蕴与卓越的投资业绩，这家偏居于苏格兰爱丁堡的机构，被越来越多人视为成长股赛道的“伯克希尔”。

来看一组《柏基投资之道》中的数据：

• 柏基的旗舰产品——苏格兰抵押贷款投资信托(SMT)，近20年总回报13.64倍，年化13.88%；

• 同期，标普500累计回报3.85倍，年化6.98%；

• 纳斯达克总回报7.88倍，年化10.87%；

• 巴菲特掌管的伯克希尔-哈撒韦过去20年的总回报为6.75倍，年化10.02%。

资料来源：《柏基投资之道》

更关键的是它的持仓：亚马逊、特斯拉、英伟达、阿斯麦、阿里巴巴、字节跳动……几乎网络了过去20年所有技术变革的核心赢家。

02

此后几年，我们持续跟踪柏基的投资理念和投资动态，在这个过程中，韩圣海老师也多次与我分享他对柏基这家机构的观察与研究。

同时，我们发现，越来越多专业投资者开始将柏基的投资方法引入到A股的实践当中，最核心的，就是《柏基投资之道》中提到的三大思维。

1️⃣ 想象力

柏基认为，投资的核心问题是理解变化。

10年后的技术会是什么样？行业格局会如何演变？这些问题，财务报表给不了答案。

柏基认为，好的投资想法，往往由好奇心播种，由想象力培育。它既能告诉你已知信息的边界，避免陷入经验主义的局限，又能挑战既有能力圈，告诉你应当尝试的范围。

“想象越多，就越能了解实际关系，越容易接近目标。”

2️⃣ 合作式研究

想象力从哪里来？又如何进行验证？

柏基的答案是：与企业家、科学家合作。

他们很早就认识到，学者们的洞见很少被市场重视，却往往隐藏着未来的投资线索。

“通过与学者合作，柏基获得了未来10~20年行业长期发展的洞见。”柏基长期全球成长策略创始人詹姆斯·安德森指出。

比如，柏基对特斯拉的早期投资，就源于与麻省理工学院杰西卡·特兰西克教授的合作，目的是了解新能源领域未来发展的变革性趋势。

《柏基投资之道》里面还提到一个案例，在互联网经济泡沫破灭后的两年，市场大幅下挫，但柏基的安德森团队却花了很多时间研究经济学家卡萝塔·佩蕾丝的技术-经济范式理论。根据这一理论，柏基认为，20世纪90年代末期资本市场的泡沫是诞生强大得多的科技公司的前兆，而不是一个技术时代的结束。

正是基于这样的认知，柏基抓住了信息革命前的“黄金坑”，布局了亚马逊、腾讯、阿斯麦、台积电、莫德纳、特斯拉、英伟达等一系列技术变革的赢家。

3️⃣ 第一性原理

柏基对企业基本面研究的思维原点，是回归第一性原理。

他们认为，经济增长的本质是供需关系以新的形式存在。从第一性原理出发，将公司成长追溯到供求关系根源，寻找供求关系之间出现失衡的情况，这种失衡会吸引创新者进来填补，公司的成长机会就此产生。

在与国内机构投资者接触的过程中，我发现，这三大投资思维正被越来越多国内投资者吸收借鉴，包括对第一性原理的运用，阅读前沿的论文，关注类似摩尔定律等理论对未来产业的影响等等。

03

有一次跟一位基金经理交流，他提到，对公募机构来说，柏基是更好的学习样本。

为什么？

因为它的成功并不过分依赖于某个杰出个体，而是一种可学习、可复制的投资系统。

如何成为像柏基一样的耐心资本？

在《柏基投资之道》中，两位作者给出了不少实操视角，比如长期视角、伙伴式投资、稳定的产品架构、企业文化等等，但最触动我的，是书里对柏基的人才培育机制的深入解剖。

在柏基百年投资历程当中，先后有5位灵魂人物：

• 创始人奥古斯都·柏利、卡莱尔·基福德（柏基的名称正是源于这两位创始人的姓氏）；

• 二战后的接班人乔治·西恩；

• 长期全球成长策略创始人詹姆斯·安德森；

• 以及SMT现任基金经理汤姆·斯莱特。

他们在柏基百年投资历程中都扮演着重要的角色，推动了柏基每一次的投资进化。但他们的每一次交接，都没有引发人才断档或者业绩滑坡，这在投资圈中实属难得。

柏基是怎么做到的？

从基福德时代开始，柏基就高度重视人才工作，尤其偏爱“聪明人”。

他们从20世纪60年代就开始定期招聘毕业生进行培训，大多数合伙人都是从培训生中晋升的。

更特别的是，他们思路是“不拘一格育人才”。

一般资产管理公司都喜欢招聘金融、经济或者商科背景的员工，但柏基更喜欢多元化背景的人才，这样就可以提供不同的思考角度。

因为他们相信，认知多元化很重要，因为市场共识不会带来超额回报。

比如柏基关注度最高的明星基金经理詹姆斯·安德森，他并非金融科班出身，而是毕业于牛津大学历史系，这在投资圈其实是很难想象的。但正是这位自带教授气质的基金经理，带领柏基开启了全球成长投资时代，就连柏基最著名的“尽调10问”，也是由他设计的。

近年来，柏基更进一步，回归英国传统的“学徒制”人才培养方式。

他们招收16岁以上的年轻人，看重的是好奇心、上进心、学习欲望、沟通力和团队精神——至于你是否上过大学，柏基并不在意。

他们更重视的，是通过学徒制的方式，构建投资最需要的核心能力，同时传承企业文化，强化团队素质。

从这一点其实我们可以看到，柏基推崇的想象力、第一性原理、长期主义，不仅写在策略里，更是融入到了人才基因当中。

所以，不必羡慕柏基为何人才辈出。

正如《柏基投资之道》引用的那句话：“只知道英国的人，他知道英国什么呢？”如果我们不了解柏基的历史和“学院气”，我们也不可能真正理解柏基投资的成功之道。

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