风暴中的英伟达！科技行情见顶了吗？

来源：中国证券报

　　作为全球科技股的估值锚，英伟达被推到了舆论风暴中心。

　　11月21日，一篇名为《揭穿6100亿美元骗局的算法：机器智能如何曝光AI行业的循环融资骗局》的文章，迅速在全球社交媒体与中文财经圈流传。英伟达刚发布亮眼财报后不久，股价却急转直下，美国科技股集体走弱，A股创业板也随之大跌，引发市场三重疑虑：英伟达财报造假了吗？美股科技“泡沫”要破了吗？A股科技行情见顶了吗？

　　英伟达“造假”了吗？

　　这场风波，来自一位在美国社交媒体上活跃的“独立研究员”Shanaka Anslem Perera发表的文章。他声称，算法发现英伟达账面数据存在“严重矛盾”。

　　具体包括：公司最新财报中应收账款高达334亿美元，一年暴增89%，款项回收周期延长；库存暴增32%至198亿美元，与芯片短缺的说法相悖；现金转化率仅为75%，远低于半导体行业标准水平。

　　同时，美国AI巨头之间的循环交易也引发行业真实需求的疑虑。“目前AI行业的资金循环网络规模高达6100亿美元。”上述文章指出，“这个循环是：英伟达投资AI科技公司，科技公司承诺云服务支出，云提供商购买英伟达硬件，英伟达确认收入。然而，由于最根本的经济活动——即能产生利润的AI应用——仍然不足，现金未完成完整的循环。”

　　针对以上质疑，一份分析核查报告认为：“上述推论存在断章取义和误读。他将一家正处于高速扩张期的科技巨头的正常运营资本增加（应收账款和存货随营收同步增长）恶意解读为‘虚假营收’和‘欺诈’，刻意忽略了营收规模扩大和新产品（Blackwell）备货的商业常识。”

　　尽管Perera在其个人简介中使用“系统架构师”“AI行家”等头衔，但调查显示其核心职业身份是“斯里兰卡宠物托运公司（Pet Express Sri Lanka）的创始人兼CEO”。

　　核查报告认为：“英伟达股价在财报发布后先涨后跌的波动，是财报季常见的利好出尽现象。而将正常的市场博弈解读为‘发现欺诈’，纯属危言耸听。”

　　“英伟达造假的概率较低，且没有必要。”明泽投资董事长马科伟对中国证券报记者表示，“从财务数据的逻辑关系来看，其符合会计标准，对生态构建具有正向意义。英伟达目前的领先地位在中短期内难以替代，具体体现在硬件产出的系统化能力，以及其在AI市场和3D模拟领域的市场优势。其长期积累的仿真数据，将为各行业数字化转型提供支撑，进而夯实财务估值基础。”

　　下跌背后：政策与流动性共振

　　近日，全球金融市场剧烈震荡。高盛集团合伙人约翰·弗洛德表示，周四美国股市的戏剧性逆转，表明英伟达亮眼财报未能向交易员传递风险解除信号，反而导致他们为防范进一步亏损而寻求避险。目前，市场对美联储能否降息存在疑虑，并且担忧科技股估值过高和技术面因素，后者可能促使短期资金持续抛售。

　　还有分析人士认为，美联储“鹰派”信号催化下，日益凸显的短期流动性短缺，或是科技股下跌的重要推手之一。

　　美国当地时间11月20日，美联储理事迈克尔·巴尔表示，当前通胀率仍高于2%的政策目标，“考虑进一步降息时必须极端谨慎”。随即，芝加哥商品交易所（CME）的“美联储观察”工具显示，市场对12月降息的预期概率骤降至30%附近。

　　在短期流动性方面，近期，衡量美元短期融资成本的核心指标——担保隔夜融资利率（SOFR）持续走高，其与美联储准备金余额利率（IORB）的利差显著扩大，显示金融体系流动性正从“充裕”转向“稀缺”，多重因素促使股票等风险市场出现流动性供给紧张。

　　然而，事态在美国当地时间周五出现转折。当地时间11月21日开盘前，纽约联储主席约翰·威廉姆斯表示：“鉴于当前政策略显紧缩，美联储在近期仍可降息。”上述表态直接刺激市场情绪回暖。但有市场人士分析，接下来资金还将根据降息预期不断进行博弈。

　　科技行情见顶了吗？

　　从美股机构近期披露的第三季度末持股报告（13F）来看，多家顶级投资机构已不约而同地从英伟达等高价科技股中撤离，包括：“大空头”原型迈克尔·伯里、传奇科技投资人彼得·蒂尔、桥水、软银、瑞银、巴克莱、美国银行、瑞银集团、蒙特利尔银行、汇丰控股、花旗集团等。

　　近日，中金公司首席经济学家彭文生就“AI投资泡沫争议”发表观点称，当前美国AI相关股票的高估值可能有两个载体，一是投资者对AI未来长期的盈利增长过度乐观，导致股票价格相对当前的盈利偏差很大；二是当前由资本开支推动的盈利本身就不可持续。

　　“科技股泡沫破裂的催化剂可能来自以下方面：芯片产业的规模经济效应可能打破技术壁垒，导致芯片价格下降；AI大模型的实际经济效益不及预期。”彭文生表示，“科技泡沫破裂虽然在短期会带来较大的冲击，但可能有利于长远的、宏观层面的技术进步和创新发展。”

　　11月21日晚，摩根士丹利基金针对降息预期和AI波动发表观点称，美联储货币政策预计对市场未来的走势影响不会加大。12月份降息并不能完全排除，降息预期存在回摆可能，从中长期看，美联储降息周期并未终止。而对于AI资本投入与产出的平衡性问题，最悲观情景是资本投入过度超前，但随着AI应用的不断推出，使得投入与产出达到平衡。此外，AI的长期发展趋势并未改变。

　　同日，联博基金表示，无论如何，美联储仍将在可见的未来维持适度宽松货币政策，以应对美国景气放缓风险。对于A股投资者而言，温和的美联储货币政策将持续带动资金涌入新兴市场，此结构性趋势并未改变。

　　联博基金认为，当前AI行情与2000年科技泡沫有本质区别：当前多数AI相关企业均有稳定的盈利业务，而非单纯的概念炒作。尽管市场存疑，但美国科技巨头强劲的资本开支与盈利指引预示AI产业动能将持续。