“鱼油龙头”冲刺港交所：“企二代”刘汝萃杀向前台

日前，世界最大食品级精制鱼油供应商、山东禹城企业禹王生物营养有限公司（以下简称“禹王生物”）向港交所主板提交上市申请书，招银国际与建银国际联席保荐。但相较于“鱼油龙头”的光环，禹王生物上市前的3.2亿元“清仓式”分红，以及2025年上半年超七成的利润跌幅，更吸引着资本市场的关注。

食品级精制鱼油全球份额达8.1%

禹王生物的发展历程可追溯至改革开放之初。1979年，创始人刘锡潜在注意到一则关于植物蛋白肉的报道后，创办了禹城县城关镇蛋白质厂，这成为日后禹王集团非转基因大豆产业链的前身。

经过十年积累，1989年禹城县制药厂成立，并于1994年与美国天然药物合资成立禹王制药，正式开展食品级鱼油业务。同年6月，公司推出针对青少年的“忘不了”牌3A脑营养胶丸，凭借“吃了忘不了，记忆会更好”的广告语迅速风靡全国。

而后，技术突破成为这家企业发展的重要里程碑。2000年，禹王制药成为国内首家获批生产DHA和EPA标准品的企业。据招股书披露，从2003年，禹王制药建立了鱼油软胶囊工厂，并着手开发多元化的膳食补充剂产品。2005年，禹王制药将鱼油胶囊出口至加拿大，开启国际化布局。

2015年前后，拥有更全球化视野的“企二代”刘汝萃（刘锡潜之子）接手，将战略重心转向代工业务。根据弗若斯特沙利文的资料，以2024年食品级精制鱼油及其制品销量计，禹王生物已成为全球最大的食品级精制鱼油供应商，市场份额达到8.1%。

（图片来源/禹王集团官网）

利润“膝斩”与成本承压

对于谋求港股IPO的禹王生物而言，昔日荣光与今朝挑战并存。

招股书显示，2022年至2024年间，禹王生物一直保持着增长态势，营收从2022年的5.34亿元增长至2024年的8.32亿元，复合年增长率约为24.8%；同期净利润也从6729.7万元增长至1.25亿元，复合年增长率达36.3%。

然而，这一势头在2025年上半年戛然而止。今年1至6月，禹王生物营收同比减少27.02%至3.43亿元，利润更是同比锐减74.01%至2276.4万元，呈现“膝斩”态势。究其原因，主要是毛利率下滑所致。根据招股书，因“终端价格下跌以及此前采购成本较高”，禹王生物的综合毛利率由2024年同期的29.6%下降至2025年上半年的20.7%。

同样值得注意的是，近年来，禹王生物原材料成本占销售成本的比重可谓“高企”，2025年上半年更是高达86.7%。据了解，禹王生物核心原料毛鱼油主要从秘鲁进口，供应链易受厄尔尼诺现象、秘鲁捕鱼配额政策等因素扰动。而另一方面，其核心产品鱼油软胶囊平均售价却大幅下降，从2024年上半年的每百万胶囊15.5万元降至2025年上半年的9.9万元，但销量却未升反降，从1245吨微降至1192吨。

与此同时，报告期内，禹王生物的存货始终保持高位，分别约为1.49亿元、2.1亿元、1.4亿元及1.33亿元，占流动资产总额比例始终在40%左右。同时，其应收账款从2022年的2920万元激增至2025年上半年的5380万元。

上市前巨额分红引争议

招股书显示，上市前刘汝萃及其控制的实体（惟微投资、传奇投资及LRC Holding Limited）共计持股56%，为禹王生物控股股东。刘汝萃妹妹刘丕谨通过至简投资持股20.21%，二人父亲刘锡潜通过万方投资持股8%。禹王生物管理层通过惟真投资持股0.79%。

为登陆资本市场，禹王生物于今年内在开曼群岛注册成立一家获豁免有限责任公司。并在8月引入了美国最大的健康营养公司Bayland Health旗下的Velantra作为战略投资者。目前， Bayland Health通过Velantra持有禹王生物15%股权。

本次递交上市申请前，禹王生物于2024年12月宣派了高达3.2亿元的股息。这一分红发生在Velantra入股之前，当时公司完全由刘氏家族控制，因此全部分红落入其囊中。尤为引人注目的是，2022年至2025年上半年，禹王生物3年半的累计净利润仅为约3.17亿元，“清仓式分红”金额接近全部利润总和。

与此同时，在业绩下滑明显的2025年上半年，禹王生物支付给董事的酬金及实物福利总额却大幅上涨至750万元，其预计2025年应付董事薪酬总额将达915万元，创近4年新高。

然而，与“清仓式”分红及董事高层大幅涨薪形成鲜明对比的则是，禹王生物“尚未按照法律规定足额缴纳社会保险及住房公积金”。招股书披露，报告期内禹王生物社保及住房公积金供款总缺额分别为260万元、400万元、360万元及240万元。

此外，报告期内，禹王生物还曾发生涉及金额超4亿元的违规融资行为，包括违法票据融资1.59亿元，及偏离贷款资金预定用途累计2.42亿元。对此，禹王生物将责任归于“财务经理所提供的不妥建议”及“不熟悉相关监管规定”。