碧桂园公布百亿美元债券“换新”计划 但真正的变量是市场

观点网 碧桂园境外债务重组进入实际执行阶段。

最好的消息来自11月6日，碧桂园发布消息称，其境外债务重组方案在11月5日举行的债权人会议上获高票通过。在两个债务组别的投票中，组别一（银团贷款组别）赞成金额占比83.71%，组别二（美元债及其他债权）则达96.03%，达成重组方案裁定通过的必要条件。

据了解，此次债务重组涉及约177亿美元债务，重组完成后碧桂园预计降债规模约117亿美元，对应约人民币840亿元有息债务，融资成本降至1%-2.5%，债务期限最长延约11年。

这是自2023年6月启动境外债务重组谈判，2025年1月债务重组正式方案得以公布以来，碧桂园境外债务重组最接近成功的一刻。

而在此之前，除“H16腾越2”外，碧桂园境内8笔债券约133亿元人民币的重组方案亦于9月底获得通过。

到最新的11月14日，碧桂园继续发布公告，重申已获得第一类债权人及第二类债权人的足够支持，来推进计划，并指一直与专案小组及协调委员会紧密合作，务求于2025年年底前落实建议重组。

同日，碧桂园披露债务重组具体的交易方案。

超百亿美元发债方案

据悉，碧桂园的境外债务重组方案历经多轮博弈，目前为债权人提供了五种选项，包括现金回购、存粹股权化、强制可转债与新债务工具（票据或贷款融资）组合，以及两种形式的新债务工具。

具体而言，给债权人开出的“重组套餐”菜单包括，

一：一个仅适用于第一类债权人（即上述银团贷款组别）的方案，涉及债权人手中的，碧桂园在2023年为一笔银团贷款再融资时，由其11家境外附属公司提供的额外担保和资产抵押。

碧桂园需要将这些被抵押的资产“解放”出来，作为下面要提到的新发行的强制性可转换债券，以及中长期债务工具的抵押品。

而作为放弃抵押权的交换，第一类债权人将获得一个SCA（担保补偿金额）补偿包。

选项1-为8900万美元现金对价；

选项2-为8900万美元SCA贷款，年利率4.29%，期限2年，年利率较其他新票据高，期限更短；

选项3-为SCA认股权证，赋予第一类债权人权利认购最多约11.57亿股碧桂园股份，拥有最划算的行使价每股0.60港元。这给了第一类债权人一个非常优惠的、低成本转股的机会。

截至11月14日收盘，碧桂园报收0.54港元/股。

二：另一个方案适用于第一类债权人和第二类债权人（即美元债及其他债权），它由5个选项组成。

选项1-为现金回购，提供最多2亿美元现金，让部分债权人“下车”。适合急需现金、不想再承担风险的债权人，但现金池很小。

选项2-为强制性可转换债券(A)，最高20亿美元，零利息，但必须在约6.5年后（2031年12月31日）强制转换成股票。转股价2.6港元，高于当前股价。

适合看好碧桂园长期发展，愿意博取股价上涨带来更高回报的债权人。

选项3-为强制性可转换债券(A)+中期工具，是一个“股债混合包”。一部分是上述可转债，最高55.007亿美元。一部分是新的票据，最高27.093亿美元，年利率2.5%，2032年底到期。

选项4-为强制性可转换债券(B) + 长期工具(A)。长期工具(A)占大头，本金额有待厘定，但最高11.076亿美元，年利率2%，2034年底到期。

同时，搭配最高54.425亿美元转股期更长，约9.5年（2034年12月31日到期），转股价更高，10港元的可转债(B)。

这个选项适合那些更倾向于保留债权人身份，对转股兴趣不大的债权人。

选项5-为长期工具(B)，是一个“超长期债”，金额最高15亿美元，期限最长达约11年（2036年12月31日），且利率最低，仅有1%。

选择这个选项的债权人，也倾向于保留债权人身份，但极度有耐心，认为碧桂园最终能“熬过去”。

截至目前，该方案还有待12月4日进行的香港法院裁定聆讯。但碧桂园的境外债务重组，事实上可以被认为极接近完成了。

而作为债务重组的配套动作，碧桂园控股股东必胜有限公司，此前已经将其借给碧桂园的约11.48亿美元股东贷款，也转换成股权。

同时，应部分债权人强烈要求，碧桂园也计划将马来西亚“森林城市”项目，出售给控股股东必胜有限公司

另外，为支付在重组谈判中提供协调的专案小组、协调委员会等的工作费用，碧桂园将发行约9.14亿新股。

碧桂园还将设立新的股权激励计划，将管理层的利益与公司未来股价和经营表现深度绑定。

债主变股东与碧桂园经营挑战

本质上，这份债务重组方案的核心，是用“新债务工具”来置换债权人手中“旧债务”。原债权人从“债主”变成了“潜在股东”或“超长期债主”，与公司的命运深度绑定。

方案中高达2.6港元和10港元的转股价，以及中长期限的债务，要求碧桂园未来业绩和股价必须有序增长。

但这不是个简单的任务。

最简单来看，碧桂园目前的合约销售规模仍在下滑当中。资料显示，今年10月，碧桂园实现权益合同销售金额29.0亿元，合同销售建筑面积约39万平方米。

按此计算，碧桂园前10月实现权益合同销售金额合计为279.6亿元，同比下降约31.3%。

就整个行业来看，根据观点指数“2025年1-10月房地产企业销售表现”研究成果显示，1-10月前100房企累计实现权益销售金额18686.8亿元，同比下降约17.36%，环比扩大1.8百分点。

销售门槛值方面，1-10月前10、前30、前50房企的权益金额门槛值分别约为517亿元、136亿元和74亿元。据此，碧桂园仍保持了前30的行业地位。

不过，碧桂园债务重组也算是其迈向正常经营的一大步。

在不久前举办的11月管理会议上，碧桂园董事会主席杨惠妍就表示，“重组通过是债权人对公司未来的认可，将为公司恢复正常经营争取了更宽松的空间，接下来就是系统性推进转段。”

“转段就是一次蜕变，更是碧桂园的'二次创业'”杨惠妍称。

她强调，经营转段将借鉴保交房专项任务的攻坚经验，总部与区域共同探索，搭建框架、厘定边界、明确指引，坚持结合实际探索解决路径，确保“做一成一”。

据了解，早在9月的管理会议上，杨惠妍就提出要推动部分区域项目率先转段，目前公司已启动新项目经营策划，标志着“保交付”向“谋发展”的战略切换。

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