孕婴世界IPO第二轮问询：营收增长高度依赖线下门店扩张，要求进一步说明业务模式创新性

北交所近日对成都孕婴世界股份有限公司（下称“孕婴世界”）公开发行股票并在北交所上市的申请文件发出第二轮问询。问询主要围绕加盟模式收入增长的真实合理性、第三方回款真实性、业务模式创新性等七大核心问题。

根据北京证券交易所披露的项目动态信息，孕婴世界IPO申请于今年6月25日获北交所受理，7月21日收到首轮问询，11月10日获第二轮问询函。

公开信息显示，孕婴世界是一家以加盟连锁模式为主的母婴连锁企业，主营业务为母婴商品销售以及为上游品牌供应商、下游加盟商提供服务。截至2024年末，其已拥有2200余家加盟门店及2家直营门店。

孕婴世界引用沙利文相关数据称，公司连锁门店（含加盟及直营）数量占中国母婴连锁门店总数的比例约7.0%，连锁门店销售规模仅次于孩子王及爱婴室两大直营母婴连锁企业。综合连锁门店数量与终端销售额维度，在我国母婴连锁行业位居前三。

营收增长高度依赖线下门店扩张

根据孕婴世界披露的招股书，2022年度至2024年度，其主营业务收入从6.03亿元增长至10.03亿元，对应的归母净利润则从8364.45万元增长至1.20亿元。2025年1-6月，孕婴世界的营收已达6.98亿元。该公司的加盟门店则从2022年初的1300余家增长至2025年6月末的2700余家。其中，华中、华东新开拓区域贡献了各期收入增量的40%~60%，新加盟客户的收入贡献成为公司收入增长的重要动力。

其招股书提及，母婴行业的发展与经济增长、出生人口规模以及居民收入水平等高度相关。根据国家统计局数据，我国人口出生率自2016年高点的13.57‰下落至2024年的6.77‰，近三年稳定在6‰~7‰左右波动。叠加短期内宏观经济增速放缓以及消费意愿减弱等宏观环境波动影响，母婴行业市场规模增速放缓。

对此，问询函要求进一步说明在外部宏观经济环境波动、人口出生率下降、线上渠道崛起的背景下，孕婴世界报告期内收入快速增长的具体来源，以及收入增速远高于行业增速、可比公司增速的原因及合理性。同时结合能体现收入持续性的相关指标说明未来收入增长的可持续性。

值得一提的是，孕婴世界母婴商品的终端销售渠道以线下母婴门店为主，商业特许经营是其进行渠道拓展、实现商品终端销售的重要模式。2022年至2024年，孕婴世界来自加盟商的母婴商品销售收入分别为45422.99万元、50041.57万元和79530.94万元，占主营业务收入的比例分别为75.74%、72.24%和79.64%。

问询函要求孕婴世界说明在移动端APP、各类电商平台等新零售业态加速发展的背景下，公司母婴商品的终端销售渠道仍以线下母婴门店为主的原因，同时结合目前行业内母婴商品不同销售渠道的变动及占比情况分析线上销售渠道加速发展对其收入持续性的影响及应对措施，并充分揭示营收增长高度依赖线下门店扩张的风险并作重大事项提示。

同时，孕婴世界的下游加盟商客户多为个人等非法人实体，其向孕婴世界采购母婴商品，并主要通过其控制的个体工商户等经营主体对外销售。根据孕婴世界披露的信息，今年上半年，其加盟商中，非法人有367人，母婴商品销售收入共计5.36亿元，收入占比91.92%；法人为16人，销售收入占比8.8%。

孕婴世界在首轮回复中提及，公司只有一种加盟模式，即公司与授权区域内拥有一定数量门店的客户签署《特许经营合同》，客户经公司授权使用公司特许经营资源，在公司统一的经营体系下开展母婴商品零售，该客户即成为公司的加盟商，加盟商可在其被授权的区域开设或管理加盟门店。公司的少量加盟门店由加盟商的亲属、朋友等控制，公司将相关门店的实际控制人称为“下属加盟主体”，相关门店为公司的加盟门店，受所属加盟商的管理，遵循公司一致的加盟体系管理要求。

对此，问询函提及，公司将加盟商亲属、朋友控制的门店界定为“下属加盟主体”，未直接签订《特许经营合同》，需说明是否存在规避多级加盟披露的情形；同时，2025年上半年200万以下规模加盟商占比提升、千万级加盟商占比下降，2023年加盟商退出数量明显增加，需解释对业绩持续性的影响。

二次问询业务模式创新性、稳定性

孕婴世界在首轮问询答复中提及，孩子王、爱婴室等头部母婴连锁企业主要以直营模式经营，通过提供多维度、全方位的配套服务体验，配合各主要母婴品类头部品牌的覆盖，以打造全品类高端垂直母婴品牌平台，实现一站式母婴购物和服务体验。公司则聚焦奶粉、纸尿裤等核心品类，通过数智化运营及规模优势获取具备品牌及利润竞争力的独家代理商品，因此在供应链结构方面与竞争对手存在差异。

根据招股书，报告期内，孕婴世界的前五名供应商较为稳定，主要为伊利股份（含澳优乳业）、飞鹤乳业、健合、金佰利等知名母婴品牌供应商。

孕婴世界称，公司为数智化创新型母婴连锁企业，模式创新性在于“数智化+供应链+服务”三者的有机结合。供应链优势在于聚焦核心商品品类，独家代理产品比例更高。

2022年度至2024年度及2025年上半年，孕婴世界独家代理产品的采购金额占比为33.70%、35.65%、40.72%和49.27%，不过，多数独家代理产品代理期限2025年底到期，部分供应商与公司签订的协议中存在年度整体或单品牌销售目标，且孕婴世界存在尚未完成销售目标的情形。

对此，问询函要求说明报告期各期独家代理等特定渠道产品的采购量、采购金额、销售金额、净利润及占比，孕婴世界独家代理的拓客渠道，2025年底独家代理产品到期后的续期安排；约定销售目标的独家代理产品各期销售金额及占比、目标变化趋势，未完成销售目标是否影响合作稳定性，并结合上述情况说明独家代理资源是否依赖高销售目标及资源稳定性。

同时，北交所要求孕婴世界进一步说明业务模式创新性、稳定性。根据其加盟模式和数智化运行体系的具体运行情况及与可比公司的对比，重新回答第一轮问询问题“说明发行人数智化平台的竞争优势和先进性，与加盟门店业绩增长的关联度”。

大额第三方回款真实性存疑

大额第三方回款的真实性也被重点关注。报告期内孕婴世界第三方回款金额均超2亿元，占营业收入比例最高达41.37%，2025年上半年占比为29.93%。第三方回款方包括自然人客户的直系亲属、其经营的个体工商户、法人客户的法定代表人及其他关系。

问询函要求明确“其他关系”回款方的具体构成，说明2022年该类回款占比较高的原因，核实代付方与客户关系的真实性，以及是否存在资金体外循环。

此外，问询函还涉及存货与收入增长的匹配性，要求解释公司存货跌价准备计提比例低于可比公司的合理性，说明不同仓库存货余额差异较大的原因。

问询函还要求孕婴世界结合现有门店分布、物流仓储、加盟模式、研发情况等，说明1.91亿元募投资金的项目必要性及资金规模合理性。根据此前安排，孕婴世界拟以14299.01万元用于销售服务网络建设项目，拟向下游加盟门店配备电子标签，对成都总部、子公司进行改造升级，4843.88万元用于数智化中心建设项目，对公司现有的业务中台进行迭代升级。