【妙笔花生】油商分离兑现，重心仍在油厂

来源：市场资讯

　　来源：CFC商品策略研究

　　作者 | 中信建投期货 研究发展部 石丽红

　　研究助理 涂标

　　本报告完成时间 | 2025年10月25日

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　　市场焦点：

　　策略上：单边上不倾向于进一步追空，可考虑12-1月间反套，参考（-20，0）。河南阴雨天气结束后，麦茬花生供应恢复，目前处于晾晒及上市阶段。受渍涝因素影响，河南花生出成比例偏低，且出现较多“芽米”，油料米占比增加，优质通货预期较少，整体上拖累通货米走势。不过，本次河南麦茬上市本质上和10月9日交易国庆后上量压力在逻辑上一致，只是时间节点有所延后。目前PK01合约已经接近国庆后前低位置，不倾向于进一步追空，可考虑12-1月间反套防守。

　　油商分离背景下，后期题材重心仍在油厂。河南收成欠佳导致后期商品米供应比例偏少，预计商品米与油料米价差将进一步拉大，“油商分离”预期偏强。从逻辑上来说，优质通货米大致构成花生上方估值约束，而下方支撑主要在于油厂对油料米的接受能力。虽然目前油厂仍在观望货源情况，导致入市节点延后，但采购预期并没有消失，后期关注重心仍在于其榨利水平和库存消耗情况。

　　“物物而不物于物，念念而不念于念”。研究的意义在于提高头寸准确率，然而谁也无法保证次次准确，我们能做的是少亏多赚，提升盈亏比。

　　河南麦茬恢复上量，“次货”拖累通货米走势

　　河南阴雨天气告一段落，多数产区恢复上市。目前来看河南整体小幅减产，但幅度不达预期，且多数“次货”充斥市场当中，拖累通货走势。分品种来看，麦茬花生报价混乱，皇路店价格区间在3.5-3.8元/斤，主要是水分、霉粒参差不齐，总体偏弱运行，而春花生8筛精米仍在4.7元/斤左右，与10月初接近。东北地区受河南集中上量刺激，周末再次下跌5-8分/斤不等，308维持在4.1-4.15元/斤左右。

　　本轮利空情绪与国庆后交易季节性上量题材本质相同

　　我们认为本次利空情绪与10月9日左右交易河南、东北集中上量压力在逻辑上一致，只是因为国庆后的阴雨天气导致利空交易节点延后，到10月底左右才开始兑现。目前全国花生通米价格回落到8月底水平附近，但同比去年低点仍高0.2元/斤左右。

　　平心而论，由于河南麦茬花生品质下滑，基本可认定为“油料米”，其价格走势主要冲击油料市场，市场不太可能将3.5-3.6元/斤的“次货”作为盘面交割品的锚定。本年度东北地区整体增产，且品质相对正常，通米价格参考价值更大。季节性上量题材的结束或需要等待东北市场阶段性上货结束、农户年前销售告一段落的实现。另外，本年度东北“初雪”已经完成，后期需关注东北地区雨雪天气的进一步发展。

　　全国预计小幅增产，“油商分离”基本兑现

　　目前来看全国各产区花生基本定产，总体而言东北地区单产表现佳，但面积有所下降，综合增产10%左右，河南地区小幅减产或持平，山东下降而河北略增，预估全国总体增幅在4%左右。本年度卖压将主要体现在河南市场的“油料米”，东北及其他地区商品米或相对可控，预计“油商分离”基本兑现，11-12月期间通货米与油料米的价差有望进一步拉大，并高于近年同期水平。

　　油厂缓慢建库

　　目前主要利空压力集中在河南的麦茬油料米，而赋予支撑及估值想象空间的仍在压榨油厂。由于油料米质量参差不齐，目前多数油厂按兵不动，少量开收油厂严控到货质量，市场情绪仍偏弱运行。不过，从数据上来看油厂已经开始重新“建库”，需求上仍呈现边际修复迹象。

　　油厂入市节点延后，但采购预期仍存

　　河南油料米上量确实带来了较大的供应悬念，但只是将油厂入市时间节点向后延长，油厂仍在客观上存有采购预期，目前开机率也在周度环比改善。目前花生压榨利润环比恶化，主要受油脂、蛋白粕市场近期走弱影响，后期需关注大宗油脂能否阶段性企稳。

　　交易层面，考虑到劣等油料米对交割品成本的参考价值有限，而出成比例的恶化或导致优质通货米价格存在一定支撑，估值层面不建议进一步单边追空。题材方面，油厂近端收购态度暧昧，但并没有完全丧失采购需求，或导致集中采购节点发生在

　　12月以后，这可能导致11和12合约丧失反弹动能，后期仍倾向于逢高沽空12-1月间价差。