陶冬：金价短空长多

陶冬系淡水泉（香港）总裁兼首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

高市早苗如愿以偿，就任日本内阁总理，不过她却意外让黄金价格急跌。高市上台充满悬念，“高市交易”到了最近才发力，日元对美元汇率跌至152。美元指数上涨，成为压在黄金骆驼背上的最后一根稻草，黄金白银价格出现了一轮坍塌式下挫，同时恐慌指数也回落到16。经过一轮去杠杆后，资金重回股市，全球股市齐涨，日经225领涨。美债略有下跌，静待联储降息。
黄金价格进入了调整期，伦敦金价在上周初段每盎司急跌了近300点，既触发了市场恐慌，也带出金价见顶的各种言论。金价在六个星期内暴涨了超过1000点，出现技术性回调再正常不过。笔者看来，这是一场迟来的调整。美元汇率的上升、地缘政治的缓和以及杠杆盘的退出，带来了这轮急跌。
金价今年以来上涨了57%，是各大类资产中表现最突出的。其背后的主要逻辑是，黄金作为另类资产在资产配置中的地位明显上升。央行增加了黄金配置，作为对美元、美债风险的对冲。基金增加了黄金ETF的配置，作为对美国财赤和地缘政治的对冲。消费者增加了黄金配置，作为对通货膨胀和法币失信的对冲。联储利率预期下调，更多资金从银行储蓄流向黄金ETF。
有意思的是通货膨胀和货币超发的始作俑者央行，也成为了黄金的主力买家，表明他们自己对法币都信心不足。本世纪初，央行曾经因为黄金缺乏收益而抛售黄金，但如今央行却一马当先地抢购依然没有收益的黄金。
撇开目前的技术调整不谈，笔者认为黄金正在经历一场再定价的过程，二战后美债是全世界约定俗成的高信用高流动性锚定资产，被称为零风险资产。如今美债的信用在褪色了，美国政府无节制的赤字财政政策、国债市场上的大幅动荡、在地缘政治中被武器化，美债不再是零风险了。资本市场寻求政治中立、不受央行干预影响、但流动性充沛、信用良好的替代资产，那就是黄金。
上次黄金被再定价，发生在本世纪初。2004年首只黄金ETF上市，开启了实物黄金证券化之路，降低了黄金投资的购买门槛和交易成本，黄金资产从此进入了普通人家的配置组合，黄金ETF支撑起黄金牛市。面对2008年后各主要工业国的量化宽松货币政策，无论机构还是个人甚至主权基金，都需要重新考虑如何对冲通胀风险，于是越来越多的流动性追逐有限的可信赖的黄金。
尽管在过去几年，诸多央行调高了政策利率，笔者相信信用超发的时代远未结束。货币政策与财政政策本是同一枚硬币的两面，各国仍在肆无忌惮地推进负债型增长，赤字财政触目惊心，这些债务负担最终主要靠央行通过资产负债表扩张来买单。赤字财政不结束，量化宽松就不会真正结束。长远来看，笔者坚定看好黄金，黄金可能买贵，不会买错。
高市早苗成为了日本首相，但她在党内缺乏嫡系势力的支持。高市被称为“一匹狼”，不愿花时间与同僚推杯换盏，宁可在家研究政策法令。不过从高市任命的阁员看，党内各派都愿意接受她的加官进爵，意味着大家起码在近期愿意同舟共济，重塑自民党在选民中的形象。
日本维新会参加执政联盟但不加入内阁，目的在于以监督者的身份逼迫高市推进承诺。维新党此举也埋下了要求高市支付“单次政策的政治代价”的伏笔。凡是维新会不认同的政策，高市都需支付筹码来换取，从维新会推进自己诉求角度看，这对于一个在议会仅占35议席的政党，性价比最高，通过政治杠杆实现对选民的承诺。
高市深知一旦维新会退出，其政府必将倒台，所以非常重视维新会的政策诉求。维新会主张的通过鼓励竞争与提升效率来重塑日本经济，与高市的国家资本主义路径相比，有差别但起码三观契合。相比公明党，高市与维新会有着更多的共同语言。
高市的经济政策走向，相对比较清晰。她会沿用一贯的主张，推进财政扩张政策，推进废除消费税暂定税率，同时增加财政开支，预计财政赤字将进一步扩大，但是利好增长。可是由于高市在议会的弱势地位，她的“安倍经济学”不至于太激进。
高市反对加息，不过她立足未稳时，不会聚焦于利率政策。日本银行传统上独立性较弱，加息之前一般会与政府协商。笔者相信同样缺乏政治资源的央行行长植田和男，不会主动加息而给高市添乱。日本今年加息机会不大。高市喜欢日元弱势，汇率是未来高市交易的支柱。预计高市政府会一直容忍较弱的汇率，除非通胀压力加剧或特朗普政府不满。
本周聚焦联储FOMC开会，预计减息一码，可能发出十一月终结量化紧缩（QT）计划的讯息。同时，欧洲央行例会上应该不会减息，也不给出新的未来减息暗示。预料日本银行也按兵不动。在数据方面，美国第三季度GDP增长，预料3%，欧元区第三季度GDP预料为零增长，部分国家出现负增长。
本文纯属个人观点，不代表所在机构的官方立场和预测，亦非投资建议或劝诱