隆源股份IPO：依赖大客户，毛利率持续下降

北交所官网显示，宁波隆源股份有限公司（下称“隆源股份”） IPO目前处于已问询阶段。

隆源股份IPO历程始于2023年8月30日，与国金证券签署创业板上市辅导协议并进入辅导期。2025年1月20日，公司基于战略调整将申报板块变更为北交所，并于6月18日正式向北交所递交上市申请，6月6日通过宁波证监局辅导验收。

审核进程显示，公司于2025年7月11日收到北交所首轮问询函，重点关注客户集中度及毛利率下滑等问题，9月19日给出回复。

应收增速高于营收，依赖大客户

隆源股份成立于2006年。公司专注于铝合金精密压铸件的研发、生产与销售。依托在模具设计与制造、产品压铸和精密加工环节所积累的丰富经验，隆源股份构建了以汽车类铝合金精密压铸件为核心的产品体系。其产品广泛应用于汽车发动机系统、新能源汽车三电系统、汽车转向系统和汽车热管理系统等关键领域。

2022-2024年，隆源股份营业收入分别为5.19亿元、6.99亿元、8.69亿元，2023年和2024年营收同比增速分别为34.67%、24.23%，增速放缓10.44个百分点。

进入2025年之后，上半年营收同比增速进一步放缓至17.12%，金额为4.75亿元。

更值得关注的是，应收账款增速持续高于营收增速。东方财富Choice显示，2022年-2024年，各年末的应收账款分别为1.51亿元、2.12亿元、2.9亿元，后面两年的同比增速分别为40.43%、36.61%。2025年中期末，应收账款虽降至2.65亿元，但依然维持在较高水平。

在此背后，《财中社》注意到，隆源股份存在依赖大客户的情况。

根据申请文件，隆源股份主要客户为博格华纳（BorgWarner）、台全集团（Taigene）、零跑汽车等汽车零部件厂商及整车厂。2022-2024年，前五大客户合计贡献的销售额分别为4.26亿元、5.73亿元、6.55亿元，占主营业务的比例分别为84.33%、84.72%、77.59%。其中，各期对第一大客户博格华纳的销售占比分别为36.83%、37.68%、33.76%。

问询函要求隆源股份，结合博格华纳等客户对发行人铝合金零部件的需求情况、供应商认证周期及更换供应商成本、合同签订主体、发行人主要技术门槛等方面，分析公司与主要客户合作的稳定性、是否存在被替代的风险。

对此，隆源股份在问询回复函中称，公司与博格华纳（BorgWarner）已签订长期有效的供应框架协议，为双方长期稳定合作提供支持。不过，《财中社》注意到，隆源股份对大客户的依赖程度高于同行，意味着其在这方面的风险要高于同行。

隆源股份招股书认定的可比公司总共有四家，分别为旭升集团（603055）、爱柯迪（600933）、晋拓股份（603211）、嵘泰股份（605133）。2022-2024年期间，这四家公司前五大客户销售占比平均值分别为58.26%、58.33%、61.61%。以2024年为例，这四家公司该年的前五大客户销售占比分别为59.97%、38.6%、64.23%、83.65%。

可以看出，隆源股份前五大客户销售占比高于可比公司平均值，并且2024年的数据比其中三家都要高。

毛利率持续下行，募投合理性遭质疑

相比增速放缓的营收而言，隆源股份的利润表现要更差。2022-2024年，公司净利润分别为1.01亿元、1.26亿元、1.28亿元，2023-2024年的同比增速分别为24.64%、2%，2024年的增速显著放缓。期间内的扣非净利润分别为9671万元、1.18亿元、1.12亿元，同比增速直接由2023年增长22.1%变为2024年下降5.1%。

进入2025年之后，利润端仍未好转。上半年实现净利润6516万元，同比下降1.95%；扣非净利润虽然增长5.97%至6054万元，但增速远不及2023年。

隆源股份连续增收不增利，核心原因在于毛利率下降。2022年时，公司毛利率为32.43%，而到了2023年则降至31.36%，2024年和2025年上半年则进一步降至26.29%、26.39%，期间降幅达到6.04个百分点。

这一现象背后时，原材料价格波动与产品结构失衡形成双重挤压。

铝合金是隆源股份核心原材料，占主营业务成本50%以上，其价格波动直接影响盈利空间。2024年铝合金价格剧烈波动直接导致汽车类零部件毛利率，从2022年的29.71%跌至2024年的23.34%，成为当年毛利率下降的主因。叠加前五大供应商采购占比超60%的供应链依赖，成本传导能力被削弱。

客户价格端对毛利率的压力同行不容忽视。前五大客户贡献超77% 营收，这种高度集中的客户结构导致议价被动。隆源股份表示，受激烈市场竞争影响，部分客户除常规年降外，还向公司提出额外产品降价要求，这一因素对汽车类零部件毛利率的负向冲击持续加深，报告期内合计影响比例分别达到-0.48个百分点、-1.17个百分点与-1.19个百分点。

此外，产品结构变化也对毛利率造成冲击。隆源股份过去几年的营收增长主要依赖新能源汽车三电系统零部件业务拉动，该业务贡献的收入占比从2022年的8.55%升至2024年的26.86%。不过，这块业务的毛利率并不高，2024年只有16.86%，显著低于传统发动机系统零部件业务的29.96%。

隆源股份本次IPO募投项目合理性也受到了质疑。

根据招股书，公司 IPO拟募集 6.1 亿元，用于新能源三电系统及轻量化汽车零部件生产项目（二期）和研发中心建设项目。2022 年至2024 年，公司压铸环节产能利用率分别为 83.05%、89.14%、83.61%。

对此，问询函要求隆源股份分别说明两个项目的具体内容、合理性、必要性、可行性以及相互之间的联系与区别，以及前述项目与发行人主要产品、主营业务的关系；分析说明是否存在生产经营场地、生产线、软硬件设备闲置风险，募投项目达产后新增产能、产量、经营规模是否有足够的市场消化能力，是否存在产能过剩或产能闲置风险。

对于上述质疑，隆源股份在问询回复函中给出了解释，但能否说服监管层放行尚未可知。