一年涨约60%，刷新50次新高，黄金真要冲5000美元了？

贵金属今年涨疯了，任何股市牛市都难望其项背——现货黄金和白银近期均创下历史新高，全年涨幅分别接近60%和80%，已将恒生指数、标普500等其他主要资产远远甩在身后。

上周四，现货黄金大涨近3%至4328美元，当周累计拉升超过300美元，交易者已经开始憧憬5000美元的美好画面，白银隔夜也突破54美元。美国地区银行爆雷、中美贸易局势、全球政府债务激增问题近期都加剧涨势。

笔者在9月就发布了《》的文章，但没想到突破发生得如此之快。现货黄金在8月突破3500美元大关后迅速在10月初站上了4000美元大关，而且并无回调的迹象。高盛随后就喊出了4900美元的华尔街最强目标价。

10月21日，黄金现货突然跳水，从此前的4380美元高位回调至4259美元附近。毕竟中美之间互相牵制的关系意味着“斗而不破”，黄金在光速上涨后，短期的获利了结在所难免。

这是不是“倒车接人”？

此前惊人的上涨速度背后是哪些因素在驱动？

全球机构投资者、全球央行等将如何配置黄金？

未来黄金价格还能涨多少？

黄金多头头寸并不极端

回顾历史，在2008年3月，黄金达成了1000美元/盎司的里程碑，在2020年9月冲上2000美元，2025年5月攀升至3000美元，而仅仅过了5个月，在2025年10月又突破了4000美元。

惊人的上涨速度背后，是哪些因素在驱动？

一般而言，四大因素驱动金价——经济扩张水平、风险和不确定性、机会成本（利率）以及市场动能。

前两大因素不言自明——美国就业市场大幅放缓，美国政策不确定性激增，地缘局势扑朔迷离。

从短期的机会成本来看，历来降息之际金价都会上升，美联储于9月重启降息，利率区间降到4%～4.25%。点阵图预测今年还有两次降息，分别在10月和12月降息25BP，终端利率可能在2027年3月降至2.75%～3%。

若降息是因经济增长乏力（而非通胀大幅回落），则“经济弱+通胀存”的环境会强化黄金的“抗通胀与避险”的双重属性，历史数据显示，这类环境下黄金往往表现突出。

而且，由于美联储的隔夜逆回购的规模已经从2022年的峰值2.6万亿美元降至几乎为零，银行业准备金一度降至3万亿美元以下接近警戒线，市场拉响了流动性警报。

因此，鲍威尔在上周二的讲话中表示正在考虑结束缩表（QT），市场估计的时间点为明年1月。若降息和停止缩表（甚至转为量化宽松）同时进行，再次充裕的市场流动性有望继续提振黄金等贵金属表现。

就市场动能来看，无论是央行还是机构投资者，近期各界对黄金的态度更为积极。自2022年俄乌冲突爆发以来，央行连续三年的年度净购金量超过1000吨，远超2010～2021年的平均水平481吨。且这一势头在2025年并没有放缓的迹象。新兴市场国家是黄金购买的主力，其中中国已经连续11个月增加黄金储备。

更关键的一点在于，世界黄金协会认为，当前黄金多头仓位并不极端，这可能也暗示了黄金未来的潜力。

例如，尽管黄金今年已创下近50次历史新高，但期货市场的投机性持仓尚未达到历史峰值，表明市场尚未饱和，仍有增量资金入场空间。再如，今年迄今，全球黄金ETF（gold-backed ETF）对黄金的增持量已超600吨，若叠加2024年的增持量，累计规模达780吨。这一规模不小，对市场已形成显著的支撑，但其实并不算极端，相较于历史上黄金牛市周期（曾单周期增持1200～2800吨）仍属偏低。

全球投资组合仍将加仓黄金

当然，一切价格都是由资金驱动的，黄金未来仍可能迎来大量增量资金。

值得一提的是，10月初在美国对冲基金小镇康州举行的2025年格林威治经济论坛（GEF）期间，全球最大对冲基金桥水创始人达利欧发表主旨演讲，演讲期间黄金迅速飙升突破4000美元。

推动金价大涨的关键一点是，达利欧在演讲时提及，建议投资者对黄金的持仓达到投资组合的15%，与大多数投资者持有的总资产比例相比，这绝对是显著的增长（多数持仓在5%～10%）。

业内人士表示，达利欧可能还在暗示，央行也有理由持有更多黄金。所以达利欧在创造一个增持黄金的理论框架，吸引潜在的大买家提高黄金的配置比例，这就给金价带来上行动能。

之所以黄金在投资组合中的压舱石作用会更突出，也是因为市场在寻找美元资产的替代品。早前的催化剂是俄乌冲突，导致各界希望增持黄金资产以避免美元资产被冻结，如今的催化剂则是美国的政策不确定性以及发达国家政府的高债务。

尽管美元霸权难以瓦解，各界认为，在可预见的将来，美元大概率也仍将维持头部地位，但鉴于今年发生的一切令市场希望分散风险，而市场上缺乏这种标的，黄金就自然成了优选。

对于普通投资者，5%～10%是较为常见的配置区间；在特定风险场景下（如经济危机、汇率剧烈波动），更高比例的配置（如15%）可能具备合理性；从机构视角看，欧洲部分央行的黄金配置占比约30%，新兴市场央行整体配置占比接近15%，均体现了黄金在“主权资产储备”中的重要性。

或在震荡中持续走升

尽管短期黄金价格可能出现回调，这是因为快速上涨后的获利了结行为，但几乎没人质疑黄金的中长期看涨走势。

高盛10月时已将2026年12月的黄金价格预测从此前的每盎司4300美元上调至4900美元，原因在于自8月26日以来黄金价格已上涨约20%，推动这波上涨的资金流入是来自西方ETF的增持与一些央行的买入。

高盛称，目前仍然预计央行购金可能持续加速，2025年和2026年平均每月净购买量分别为80吨和70吨，预计新兴市场央行将继续对储备资产结构性多元化转向黄金，这将对2026年12月前的金价涨幅贡献约197个百分点；就西方ETF持仓而言，机构预计在美联储于2026年年中降息100个基点后，将重新增加黄金持仓，对2026年12月的金价涨幅贡献约5个百分点。

上周，金价一度已经向4400美元迈进，但随后中美贸易紧张局势缓和，已出现回调！

美国总统特朗普在上周五试图缓解与中国的贸易紧张局势，表示他威胁要对中国进口商品征收更高的关税将不可持续，这有助于提振美国股市。中国官员还提及，收紧出口管制不会损害正常的贸易流动，因为美国财长贝森特和我国副总理何立峰准备会面进行会谈。

笔者此前也提及，4月博弈已充分证明，“斗而不破”仍是中美关系的主基调，极限施压并无益于实现特朗普的任何对华目标，稀土供应短期也无解决办法。除关税外，特朗普可用的制裁筹码亦存在，如大飞机零部件、工业软件、乙烷等，此前也均已用过。

特朗普将关税生效日期设定为APEC峰会后的11月，且在采访中仍保留了元首会晤的可能性。因此，TACO（特朗普总在最后一刻退缩）交易的模式仍可能重现。当然，黄金在短期回调后，中长期仍可能蓄力走升。

No.6589 原创首发文章｜作者 Irene Zhou

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