健信超导IPO：上市前猛分红，募资却要建过剩产能？

健信超导是否能够过会，取得敲钟资格，让我们拭目以待。

宁波健信超导科技股份有限公司（以下简称“健信超导”）是专业生产医用磁共振成像（MRI）设备核心部件的企业，计划在科创板上市，并于2025年5月9日被受理，5月31日接受第一轮监管函问询，2025年10月21日将上会。

“关系户”销售值得监管注意

报告期内（2022年至2024年），健信超导向前五大客户销售额分别为2.65亿元、3.46亿元与3.39亿元，占比分别为73.75%、76.68%与79.62%（详见下表），占比逐期提升，显示出对前五大客户的高度依赖：

[数据来源：招股说明书]

报告期公司对前五大客户的销售占比一直居高不下，到2024年竟然高达近80%，这是非常高的销售占比，这种强依赖前五大客户尤其是第一大客户的销售模式，容易发生丢失其中一个客户，尤其是第一大客户的情况下，公司当年销售收入将发生大幅下滑甚至断崖式下滑的状况，致使公司由盈利直接转折成亏损，如果不能在短期内挽回客户或者开发等量新客户的情况下，容易导致严重影响公司的持续经营。

2023年公司对第五大客户苏州柏尔特销售金额为2363万元，占比5.24%，苏州柏尔特是公司持有51%股权的子公司（详见如下图片所示），系公司关联方，富士胶片集团系苏州柏尔特的合营方，GE医疗的子公司通用电气医疗创业投资（杭州）有限持有公司3.10%股权。

[数据来源：天眼查]

2024年第一大客户富士胶片集团、第三大客户GE医疗都是与公司有着千丝万缕关系的企业，富士胶片集团与公司合资成立苏州柏尔特，分别持有49%和51%股份，GE医疗间接持有公司3.1%的股份。

公司2024年对上述第一大客户和第三大客户合计销售2.19亿元，占当年销售收入的比率合计为51.59%，超过半数。

公司报告期对富士胶片集团销售金额分别为1.23亿元、1.99亿元和1.82亿元，分别占比34.2%、44.2%和42.71%，加上对2023年苏州柏尔特的销售0.24亿元以及2024年对GE医疗0.38亿元的销售，报告期公司对上述“关系户”共计销售金额为5.66亿元，占报告期总销售金额12.35亿元的比率为45.83%，几近50%，也就是公司报告期近一半销售收入来自“关系户”。

也就是说健信超导如果没有上述情况的销售，可能达不到现在这么高的收入水平，以及这么高的毛利率水平，最终因不满足科创板相关条件而无法上市。

对“关系户”的销售容易发生利益输送，连合作局，如果上市成功，还可以通过对“关系户”的销售增减来操作二级市场，并通过股价增持减持来获取不正当利益。这都是之前已经上市的企业发生的、很常见的情况，不能不引起相关监管机构的重视，应采取措施杜绝该类情况的发生。

毛利率比同行低 20 个点

招股说明书显示，公司三项费用率即销售费用率、管理费用率以及研发费用率均大幅低于同行业上市企业（联影医疗、辰光医疗、奕瑞科技和康众医疗），我们先来看销售费用率，如下表所示：

[数据来源：招股说明书]

首先，公司报告期销售费用率分别为1.05%、0.82%和1.24%，而同期同行业上市企业销售费用率分别为9.31%，9.80%和14.23%，分别相差8.26个百分点、8.98个百分点和12.99个百分点。尤其是2024年同行业上市企业销售费用率是公司的11.48倍，显示出巨大差异。

公司所处行业为医疗设备，且单价巨大，如超导产品单价在100万以上，永磁产品单价在50万以上，在销售过程中按照市场规律会发生大量市场推广或销售佣金并计入销售费用，而我们未在销售费用明细中发现有该等性质的费用入账，这是不合常理的，也是导致公司销售费用率异常低下的最重要的原因。

没有市场推广或销售佣金入账，一种可能是公司发生了该等费用，但未入账，或在账外体现即俗称的两套账，如果是这种，就是确定为少列费用，虚增利润；还有一种可能就是公司产品销售给了关联方，由关联方代为承担该项费用，即关联方交易，其实也是虚增利润，毕竟公司现在是拟上市期间，做出此等安排，虽不符合相关规定但却“合理”。

我们上述已经分析过公司的前五大客户中有三个客户都跟公司有股权关系，2024年第一大客户和第三大客户跟公司都有千丝万缕的联系，销售给这两家企业可以不用给予销售佣金，但2024年第二大客户、第四大客户和第五大客户跟公司并没有股权关系，既不是关联方，也不是利益攸关体。

此外，未在销售费用中看到列支维修保养费用，通常这种大型的医疗设备，是需要给予客户一定的质保期的，比如两年或三年，在此期间如有损坏，公司应给予免费无偿的上门维修服务，但这通常是要预提计入销售费用的，公司为何未列支？

其次，公司报告期管理费用分别低于同行业上市企业4.02个百分点、4.89个百分点和5.86个百分点，逐期加大，如下表所示：

[数据来源：招股说明书]

再次，公司报告期研发费用分别低于同行业上市企业8.78个百分点、8.99个百分点和11.86个百分点，逐期加大，如下表所示：

[数据来源：招股说明书]

报告期公司研发费用一直徘徊在6%左右，而四家同行业上市公司同期除辰光医疗2022年研发费用率在6.43%之外，其余年份都是在10%以上，辰光医疗2024年研发费用率就飙升到24.74%的超高水平。研发费用率低，说明公司在研发上投入不足，公司产品竞争力弱，直接体现就是毛利率水平低于同行业上市企业，如下表所示：

[数据来源：招股说明书]

公司报告期综合毛利率分别为19.56%、22.84%和24.94%，虽稳步提升，但相比同行业上市企业，仍存在巨大差异，同行业上市企业同期平均的毛利率分别为46.27%、45.59%和45.17%，分别比公司高出26.71个百分点、22.75%个百分点和20.23个百分点，虽相差收窄，但仍然在20个百分点以上，显示公司毛利率水平持续大幅低于同行业上市企业，形成趋势性的存在。

综上，与同行业上市企业相比，公司由于研发费用率低，导致毛利率低，是否为了维持一定的净利润率水平，人为压低销售费用率、管理费用率等方式，虚增利润？

现有产能不饱和，仍募资扩产？

公司本次IPO拟募集资金总额8.65亿元，公司本次募集资金投资项目中包括“年产600套高场强医用超导磁体技改项目”和“年产600套无液氦超导磁体项目”，项目完成后预计将新增600台/年超导磁体产能、600台/年无液氦超导磁体产能，公司超导磁体总产能预计将达到1,500台/年，详见下表：

[数据来源：招股说明书]

2022年至2025年上半年，公司超导产品销量分别为181台、246台、245台和159 台；2024年，公司超导磁体现有产能为300台/年；公司报告期超导产品产能利用率分别为98.5%、98.75%和89.33%；永磁产品产能利用率分别为99.67%、98.67%和94.67%；公司超导产品和永磁产品产能利用率在逐年下跌，到2024年，产能利用率已经下降至超导产品为不足90%、永磁产品不足95%的水平，即产能不饱和，且逐年下降，显示市场需求不足，产能无法高负荷运转。

在目前年产300套超导磁体产能尚无法饱和生产即有闲置产能的情况下，却又募集8.65亿资金，其中5.35亿资金要投入到年产合计1200套超导磁体产能上，公司建成后总计年产1500套超导磁体产能，有没有想过如何消化并销售出去这些产能？市场上到底有多少需求？

如果这些产能建成，但生产出来无法消化，或折价销售，是不是意味着产能更加过剩？过剩产能建成后预计要大幅增加折旧，导致毛利率降低，恶性循环之后，将吞噬公司利润。如果无需这么多产能，公司为何还要募集这么多资金，推进这些重大项目的建设？

招股书显示，2021年至2024年，公司分别实施现金分红1,000.00万元、1,999.97万元、1,999.96万元、1,999.96万元，四年合计分红7000万元，但公司募集资金中却用9000万元来补充流动资金，一方面大额分红，表示不差钱，另一方面又超额募资，并用其中一部分资金来补充流动资金，而最新的招股书显示，这笔募资又被取消了。

之前的利润在上市前通过分红的方式由老股东享有，却通过超募资金让二级市场出钱补贴公司未来发展。这样做，实际上也表明实控人对公司发展没有长期战略规划，或者说没有信心，不利于公司的持续经营，也不利于保护投资者权益。监管要防范将股市当取款机的行为。

健信超导是否能够过会，取得敲钟资格，让我们拭目以待。

作者 | 赵红扬

编辑 | 吴雪