熊园：9月进出口均走高的背后

熊园、薛舒宁（熊园 系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

事件：按美元计， 9 月中国出口同比 8.3% ，预期 5.7% ，前值 4.4% ； 9 月中国进口同比 7.4% ，预期 1.4% ，前值 1.3% 。

核心观点：9月出口增速再度回升、创近半年新高，剔除低基数后与4-8月接近，持续体现了我国出口的强韧性；9月出口高增带动三季度出口增速至6.5%、略高于一二季度，这将进一步支撑三季度GDP增速和全年“保5%”；需注意的是，9月进口同比大升至7.4%、创近一年半来新高，季度同比也从连续三个季度负增后首次转正。展望四季度出口，预计同比将有所回落、但大概率延续为正，指向4月关税以来我国出口整体偏强、年中市场普遍预期出口转负的情形应不会出现。继续提示：中美双方并未关闭谈判窗口，关税应难以实质性大幅加码，紧盯未来几周变化、以及10月底可能的中美最高层会晤。

1、整体看，9月我国出口增速升至8.3%、为近半年新高，前三季度出口均保持在6% 左右的偏高增速，体现了关税冲击下中国出口的强韧性。2、分国别看，9月出口延续“欧强美弱”格局、对美出口仍下降27%；对新兴市场出口依旧强劲，非洲（9月增速高达56.4%）、东盟仍是最主要拉动。 3、分商品看，电子中间品仍是出口最大拉动，机械、交运设备出口延续偏强，终端消费电子和劳动密集型产品出口仍弱。

4、进口看， 9月进口同比大升至7.4%、创近一年半来新高，季度同比也从连续三个季度负增后首次转正，铜矿&铁矿等工业金属、集成电路是主拉动。5、往后看，展望四季度出口，制约主要是高基数、近期中美关税再升级的扰动、以及对美出口降幅可能仍大，支撑主要来自非洲、东盟、欧盟、拉美等非美区域，产品结构偏强的预计还是电子中间品、机械、交运设备等；综合看，预计四季度出口同比将有所回落、但大概率延续为正。

正文如下：

1、整体看，9月我国出口增速再度回升，创近半年新高，带动三季度出口增速至6.5%，高于一二季度。9月我国出口增速回升3.9个百分点至8.3%，主因基数走低：去年9月受台风影响，我国出口大幅低于趋势值；剔除基数影响后，9月两年复合出口同比增速为5.3%，略低于4-8月中枢水平（4-8月增速中枢为6.2%），仍保持平稳增长态势。三季度我国出口累计同比增6.5%，略高于一季度的5.6%和二季度的6.2%。

在美国关税冲击下，我国前三季度出口均保持在6%左右的中高增速，具体支撑有二：一是欧盟经济景气度提升，带动进口回暖。今年前三季度，欧元区制造业PMI中枢水平约为49.0%，高于2024年的45.9%，制造业复苏带动进口回暖，今年欧盟进口累计同比增5.3%（数据仅更新至7月），较2024年回升8.6个百分点；二是我国在非洲、中东等新兴市场中的份额提升。9月我国对非洲、中东出口仍偏强，主要受益于“一带一路”建设带来的份额提升，对非洲、中东出口增速远超当地进口增速。

2、往后看，基数影响下，四季度我国出口大概率回落，但预计仍为正

2024年四季度我国出口同比增9.9%，较2024年三季度回升4个百分点，单纯考虑基数回升，今年四季度我国出口增速可能会回落至2%-3%附近。除基数外，四季度美国进口增速预计继续放缓（Q2在0附近，8月进一步回落至-5.6%），我国对美出口预计仍将维持较大幅负增；但欧洲和新兴市场支撑出口的逻辑不变，指向四季度出口同比大概率仍为正。

近期中美关税再升级，维持此前判断：中美双方并未关闭谈判窗口，关税应难以实质性大幅加码，紧盯10月底可能的中美最高层会晤。

3、具体看，9月我国贸易主要有以下特征：

>分国别看，9月出口延续“欧强美弱”格局，对新兴市场出口依旧强劲，非洲、东盟仍是最主要拉动。具体看：

1）发达经济体，9月我国对美出口维持低位，同比降27.0%，降幅与上月接近，拖累出口4.2个百分点；9月我国对欧盟出口增速进一步回升3.8个百分点至14.2%，与基数回落有关，拉动出口2.0百分点。

2）新兴市场，9月我国对非洲出口增速回升30.6个百分点至56.4%，是当月出口的最大拉动，拉动出口2.7个百分点；对东盟出口增速回落6.9个百分点至15.6%，拉动出口2.4个百分点；对其他新兴市场（主要包括中东）出口同比增16.7%，拉动出口1.7个百分点。

>分商品看，电子中间品仍是出口最大拉动，机械、交运设备出口延续偏强，终端消费电子和劳动密集型产品出口仍弱。具体看：1）电子，9月集成电路、液晶平板显示模组、音视频设备及零件出口同比分别增32.7%、17.0%、7.8%，合计拉动出口1.8个百分点；终端消费电子出口延续偏弱，手机、电脑出口同比分别降1.9%、0.3%；2）交运设备，9月船舶、汽车出口同比分别增42.7%、10.9%，分别拉动出口0.7、0.4个百分点；3）通用机械，9月出口同比增24.8%，拉动出口0.4个百分点；4）劳动密集型产品，玩具灯具、箱包鞋靴出口均两位数负增，服装、家具出口增速也弱于整体，合计拖累出口1.1个百分点。

4、进口看，9月进口同样超预期回升；其中集成电路是最主要拉动，工业金属、飞机进口延续偏强；能源、汽车是拖累。具体看，9月我国进口同比增7.4%，创2024年5月以来新高，也高于Wind一致预期1.4%；Q3进口同比增4.3%，为连续三个季度负增后首次转正。结构上看：1）集成电路：9月进口增速进一步回升5.7个百分点至14.1%，拉动进口2.3个百分点；2）工业金属：9月铜矿、铁矿、铜材进口同比分别增24.4%、13.4%、8.3%，合计拉动进口1.4个百分点；3）飞机： 9月飞机进口增速大幅回升至201.3%，拉动进口0.6个百分点；4）能源：进口延续偏弱，主要受价格压制，原油、煤炭、天然气、成品油进口同比分别为-7.4%、-28.1%、-20.5%、-15.5%，合计拖累进口2.1个百分点，较8月拖累收窄1.2个百分点；5）汽车：9月进口同比-36.4%，拖累进口0.5个百分点。

风险提示：地缘博弈超预期；特朗普政策超预期；测算方法存在偏差。