“猪茅”牧原股份

中国不仅是全球最大的生猪消费国，更是全球最大的生猪生产国。

2024年，中国猪肉消费占居民肉类消费比值为57%，而产能则接近全球的六成。根据加拿大加裕公司2024年在全球范围内收集和整理的数据，入榜全球能繁母猪存栏量企业有52家，共存栏16555726头能繁母猪，而中国有25家猪企上榜，数量占据近一半——其中牧原股份（002714.SZ）排名全球第一。

根据最新数据，素有“猪茅”之称的牧原股份在2025年上半年实现营业收入764.63亿元，同比增长34.46%，实现归母净利润105.3亿元，同比暴增1170%，连续五个季度保持高额盈利。

在此之前，牧原股份正遭受行业低迷期，同行包括公司在内均出现大幅度亏损，以及遭受市场质疑造假的打击，同时由于此前业绩不佳遭到深交所问询。然而，仅仅过去一年多的时间，牧原股份又满血复活，这不得不让人重新审视这家“生猪巨头”。

“低碳、可持续”养猪

牧原股份于1992年成立，2009年股份制改革完成，2014年在深交所成功上市。

历经三十余年的发展，公司从最初的22头仔猪开启养猪事业，到2024年末，生猪销售规模达7160.2万头，屠宰生猪1252.44万头，销售鲜、冻品等猪肉产品141.59万吨，成为国内规模最大的生猪养殖企业。与此同时，公司业务遍及全国25个省级行政区，全资及控股子公司312家，员工13.36万余人。

牧原股份已经形成集饲料加工、种猪育种、商品猪饲养、屠宰肉食为一体的猪肉产业链，覆盖整个生猪产业价值链。其一体化产业链经营模式能够将各个生产环节置于可控状态，在食品安全、疫病防控、成本控制等环节具有一定的优势。

如果深入了解牧原所处的生猪养殖产业，就会发现生猪养殖属于高污染、高排放、高能耗“三高”行业。

例如，高污染——猪场粪污中有大量有机物、病毒传染源，以及会产生恶臭气体，会对水体、空气、生物造成污染；高排放——养猪过程中会产生大量氮、磷，以及甲烷等；高能耗——涉及环境控制能耗、粪污处理能耗等。

因此，养猪企业的低碳发展模式也显得尤为重要，这也是科学养猪、可持续养猪的关键。那么，牧原在这一块做得怎样呢？

牧原股份2024年绿色低碳行动报告显示，公司正在持续进行清洁生产技术的研发，通过建设“养殖场循环经济体”，全产业链优化能源使用结构，降低温室气体排放，将废弃物高效转化为资源，实现生态循环。

具体举措上，主要有如下几个方面：

其一，将氨基酸的生产效率提升30%，显著减少豆粕使用，以及通过近红外技术和智能终端的运用，精准调整饲喂配方之余，提升饲养管理的自动化水平；

其二，积极发展“牧光互补”模式，降低传统能源消耗，截至2024年底，光伏累计装机量为589.88兆瓦，2024年累计发电2.05亿度；

其三，大力推进资源的再利用，如卧龙牧原3场2024年沼气利用量较往年提升82%，减少碳排放841.91吨CO2e。

关于低碳可持续养猪模式，可以说牧原走在了行业的前列，并且公司在食品安全、疫病防控、质量控制等方面也取得了不错的成绩，与环境、社会实现了包容性增长。不过，若想持续经营下去，经济效益问题亦不可忽视。

极致的成本管控

牧原能不能赚钱，抑或养猪企业能不能赚钱，是关注供需呢，还是自身优势？

从生猪养殖产业的发展趋势上看，2000年左右，国内生猪养殖主要以个体户分散型经营为主，占据着市场的主导地位，规模化养殖企业（年出栏量在500头以上）的市场份额不足10%。

政策指引、环保标准趋严、疫病防控需求等多重因素驱动，规模化生猪养殖企业快速崛起，小个体养殖户加速出清。在此背景下，行业集中度经历两轮加速提升的趋势。

第一轮是在2013-2018年，环保的趋严，以及补贴、税收优惠、金融支持等政策的支持，规模化企业的产能扩张步伐频繁，行业资本开支由2014年的103亿元上升至2018年的251亿元，累计增长143%；

第二轮是在2019-2021年，非瘟疫情催生的高盈利驱动猪企激进扩产能，上市猪企资本开支呈现爆发式增长，2019、2020年行业资本开支大幅攀升至437亿元、1316亿元，同比增长74%、201%。

现如今，政策开始限制产能的无序扩张。2024年，农业农村部公布《生猪产能调控实施方案（2024年修订）》，将全国能繁母猪正常保有量目标从4100万头调整为3900万头，并将能繁母猪存栏量的正常波动下限从正常保有量的95%调整至92%。

换言之，产能管控是行业接下来一段时间的核心发展逻辑，供应量甚至有小幅下降趋势。从生猪出栏量来看，近两年的出栏量增速也有所减缓。国家统计局数据显示，2024年我国生猪出栏70256万头，较上年下降3.31%，截至2024年末，全国能繁母猪存栏4078万头，较上年末下降1.6%。

在消费表现上，根据农业农村部数据，2024年居民家庭人均猪肉消费量为28.1公斤/年*人，同比下降7.8%，在2019-2024年这6年时间里，仅低于2023年，且已经接近于恢复至非洲猪瘟前的人均猪肉消费量水平，即潜在消费需求持续增长可能性不高。

总的来说，生猪养殖行业的产能以及消费量均趋于平缓，叠加规模化养殖企业的疫病防控水平不断提升，未来难以再次出现类似此前非洲猪瘟这类疫情，以及生猪期货的顺利上市，为企业套期保值增添金融手段。最终的结果是，猪肉价格较难出现大涨大跌情况，而且价格也趋于窄幅波动。

现实情况也正如前面所述，2025年上半年，生猪行业供需关系基本平衡，生猪价格窄幅波动，大部分时间运行在14-15元/公斤，生猪养殖行业总体处于中等盈利水平。也就是说，普遍规模化养殖企业都能够维持盈利。

若想赚得更多呢？单位养殖成本必须在同行之中表现的更具竞争力。

如图表1所示，在众多上市公司以及散户的生猪养殖成本对比当中，可以发现，牧原股份最新养殖成本为11.8元/公斤，处于行业第一梯队。这意味着当生猪养殖行业变得景气时，牧原相较其他竞争对手，拥有更强的盈利能力；当行业不景气时，牧原股份也可以拥有更强的经营韧性。

那么，牧原股份的成本优势是如何缔造的呢？

了解牧原股份的发展之后，就会发现它的低成本优势并非是单一优势形成的结果，而是贯彻整个生猪养殖产业链的全环节管控能力。

首先，建立从育种、饲料、养殖到屠宰的全产业链一体化模式，可以稳定供应链，降低对外部的依赖，在源头开始管控成本，以及庞大规模出栏量（2024年出栏量近7200万头），极大程度上摊薄每头猪在固定资产、管理、研发等方面的投入成本。

其次，持续推进数智化创新，将基于大数据、人工智能与产业互联网基础上的智能设备与技术，应用到养猪生产的各个环节，以及构建物联网平台，建立大数据分析模型，精细化管理到每一个单元、每一台设备、每一头猪、每一个人。通过数智化赋能，显著提升生产效率的同时，降低饲料、兽药、能源等方面的成本。

最后，通过持续的研发创新挖掘降本增效潜力。2024年公司研发费用投入为17.47亿元，研发人员约6500人，资金与人员的持续投入是公司通过创新进一步压缩成本的底气。例如，与西湖大学合作，利用合成生物技术将氨基酸的生产效率提升30%，显著减少豆粕使用。

生猪养殖行业景气度回升、极致的成本管控，让牧原股份连续五个季度保持高额盈利，而下一步是需要改善相关财务指标。

循序渐进优化负债结构

哪些财务指标需要改善呢？

可以关注2024年5月深交所下发对牧原股份的问询函。

该问询函中有提到“负债结构、经营现金流、应付账款、货币资金储备”等财务指标，这些指标的健康程度关乎公司是否会出现资金链断裂风险。

如图表2所示，2020-2023年，企业的资产负债率普遍呈现上升趋势，这是由于猪肉价格低迷，企业出现经营性亏损，以及前期过高的资本投入影响。韧性较好的企业，在往后的时间里，资产负债率是呈现下降走势的，牧原股份2025年上半年资产负债率为56.06%，较前期高点有所下滑，处于可比公司中位水平，较为合理。

从内部负债结构来看，牧原股份2025H1的流动负债为804.9亿元，其中短期借款为464.1亿元，一年内到期的非流动负债为85.74亿元，两者合计占流动负债比例为68.31%，叠加流动负债规模明显超过流动资产（638.6亿元）规模，以及速动比率仅为0.307，单单从这些数据来看，意味着公司面临着较大的短期偿债压力和潜在的流动性风险。

不过，从当前公司货币资金储备、存货变现能力，以及再融资能力来看，不至于会发生资金链断裂的风险。更多关注的是，一年多时间生猪养殖行业总体处于中等盈利水平区间，牧原股份有没有借此改善自身财务状况。

具体来看，2025年上半年，牧原股份资产负债率为56.06%，较2023年下降了6.05个百分点，有息负债①规模为738.66亿元，较2023年降低了22.71亿元。此外，公司相关负责人提到，2025年公司目标是将整体负债规模降低100亿元，截至2025年6月30日，公司负债总额为1045亿元，较2024年下降了56亿元，降债目标已经完成过半，不过降债结构还有待优化。

除此之外，继续提升财务健康度，对于牧原股份来说，则需要“赚得多花得少”。

至于如何实现？通俗来讲，公司需要持续获得稳定的利润来源。经历2023年短暂亏损之后，2024年第二季度以来，公司每个季度均实现了高额盈利，以至于2024年全年实现归母净利润178.8亿元，扭亏为盈，并实现同比增长519%；2025年上半年实现归母净利润105.3亿元，同比增长1170%。

主业盈利能力的大幅提升，带来了充满活力与韧性的经营性现金流，如2024年经营活动产生的现金流净额为375.4亿元，较2023年翻了近三倍，2025年上半年的经营性现金流也在持续向好发展，这些现金流是公司偿还债务最根本、最可靠的资金来源，它就像“造血机”，能直接反映公司依靠主营业务创造现金来覆盖债务的能力。

而且，随着猪价底部有望实现缓慢抬升，那么行业的盈利中枢也将随之抬升，叠加公司成本优势显著，预计牧原股份不仅可以提升利润水平，同时还可以获得源源不断且强劲的现金流。

关于“花得少”方面，主要关注资本开支情况。2020年以来牧原股份资本开支显著下降，从2020年的460.7亿元降至2024年的123.8亿元，2025年上半年为52.26亿元，资本开支延续下滑趋势。

得益于净利润增长与资本开支下降，牧原股份的自由现金流②水平持续大幅改善，让公司有能力主动调整负债结构，压降债务规模。而且前几年的大额资本开支，现如今慢慢步入收获期，这又可以优化债务结构提供支持。

总而言之，牧原股份“跑马圈地”的时期已经过去了，正从“重资产扩张者”逐渐转变为一头强劲的“现金奶牛”，在猪周期回暖带动下，公司现金流大幅改善，这既可用于改善自身债务情况，又可积极回馈利益相关方。

① 有息负债=短期借款+一年到期非流动负债+长期借款+应付债券+长期应付款；

② 自由现金流=净利润+折旧与摊销-资本支出-营运资本追加。