92%家族持股，老乡鸡上市路上还有资本敢下注吗？

冲击上市前，它还悄悄完成了一轮股权回购，创始人家族持股上升至 92.02%，外部机构股东几乎全清。与此同时，家族内部的权力也完成了交接：80 后一代正式接棒。

文丨金融八卦女特约作者：身披铠甲的方方

最近的预制菜风波，有一家企业却因为标准 " 三色标签 "（预制、半预制、现做）引起了关注，说的就是正在冲刺 IPO 的老乡鸡。

7 月 7 日，老乡鸡这家曾被视作 " 中式快餐第一股 " 的企业，又一次向港交所递交了上市申请。对于餐饮圈的人来说，它的 IPO 长跑早已看得眼花缭乱：屡次冲刺屡次搁浅，如今正踏上第五次尝试。

▲老乡鸡港股招股说明书 来源：港交所

这次，老乡鸡选择在港股再出发，中金公司和海通国际担任联席保荐人，上市前，它还悄悄完成了一轮股权回购，创始人家族持股上升至 92.02%，外部机构股东几乎全清。与此同时，家族内部的权力也完成了交接：80 后一代正式接棒。

这个由家族掌控的企业，会不会又上演新的 " 翻车 " 剧情？

/ 从 A 股到港股：

三年三递表的上市长跑 /

1982 年，20 岁的束从轩退伍返乡，带着仅有的 1800 元积蓄和 1000 只鸡，踏上了人生的第一条创业路。谁也没想到，这些鸡不仅养活了他，也埋下了未来餐饮集团的种子。最初的日子，束从轩靠在家养殖这些鸡仔，逐渐摸索出一套属于自己的饲养和销售模式。几年后，他把养鸡生意开成餐厅，用鸡汤炖菜、鸡肉佳肴收获了顾客的认可，雏形已现。

2003 年，束从轩迎来事业第一次真正的转折，他开出了第一家门店 " 肥西老母鸡 "，标志着从单纯养殖向连锁餐饮的跨越。随后十年，他在安徽陆续开了 130 多家门店。但他心里明白，靠安徽市场无法成就全国品牌。于是，他将品牌改名 " 老乡鸡 "，进军南京、武汉等地，并收购武汉永和，拉开全国扩张序幕。期间，他果断砍掉活禽零售，把养殖交给工厂，集中精力在餐饮连锁，这一调整，为日后的全国布局奠定了基础。

2020 年，面对餐饮困境，他坚持说，" 哪怕卖车卖房，也要保证 16328 名员工有饭吃，有工作干。" 让束从轩迅速从地方老板，变成全国网友口中的 " 中国最佳老板 "，老乡鸡也彻底成了网红餐饮。

" 事件 " 过后，老乡鸡扩张提速。到 2021 年末，全国门店突破千家，营收高达 43.93 亿元。凭借稳健的运营经验和庞大规模，老乡鸡开始考虑资本市场。2021 年 9 月开始上市筹备，与国元证券签订协议进入辅导期，2022 年 5 月，公司第一次把招股书递到上交所，打算募资 12 亿元，在华东建总部、开新店，但因 " 区域依赖症 " 被质疑。到了 2023 年 2 月，它又更新材料，第二次叩响资本市场大门。

▲老乡鸡主板上市进程 来源：上交所截图

可门还没推开，麻烦先找上门。3 月 31 日，市场质疑声起，随后证监会一口气抛出 45 条问询，实控人行贿传闻、员工社保缺口、食品安全投诉……条条扎心。半年后，8 月 23 日，老乡鸡只得宣布撤回 IPO 申请，五天后，上交所正式终止审核。对外的理由是 " 战略发展与融资计划不匹配 "，可业内心里清楚：

单靠铺门店讲规模的故事，早已打动不了监管，也打动不了投资人。

于是，港股成了新目标。2025 年 1 月，老乡鸡喊出 " 中式快餐第一股 " 的口号。但首次港股递表不到半年，因材料未及时更新而 " 失效 "。不过，束从轩和团队动作很快，五天后便推出更新版招股书，联席保荐人中金和海通国际也未更换，这份急切与诚意，被网友打趣：" 诚意足够，准备不足。"

这一连串递表、撤回、更新的背后，其实是老乡鸡对资金的强烈渴求。招股书写得明白，资金将投向供应链、新店与数字化，核心任务是摆脱 " 安徽依赖 "，推动真正的全国化。

如果说，从 A 股到港股的多次递表，是老乡鸡一次次叩响资本市场的大门；那么，背后股权的进退与架构的调整，就是它在正式亮相前的一番打理。毕竟在资本世界里，干净利落的股东名单和清晰的治理框架，往往比再花哨的营销故事更有说服力。

/ 股东大 " 换血 "，

资本退潮后的家族集权 /

在冲刺 A 股的时候，老乡鸡全称是 " 安徽老乡鸡餐饮股份有限公司 "；等转战港股时，又摇身一变成了 "LXJ International Holdings Limited"。名字听起来更国际化了，但实际经营主体并未变化。换句话说，舞台换了，演员还是原来的班底。

有意思的是，创始人束从轩，这位撑起老乡鸡江山的灵魂人物，自己居然 0 持股。A 股版本的招股书披露，真正的股权都在他儿子束小龙、儿媳董雪和女儿束文手里，三人合计持股高达 91.32%，老乡鸡俨然成了一家典型的家族企业。

可别以为束从轩 0 持股就没话语权。

恰恰相反，根据家族签署的《共同控制协议》，一旦董事会、股东大会有分歧，最后拍板的还是束从轩。别人有股份，他有 " 尚方宝剑 "，一句话定乾坤。也正因为这种安排，引来监管层的好奇和质疑。IPO 反馈意见里，证监会就要求老乡鸡解释：

为什么创始人不持股？是不是有什么规避的考虑？

除了股权结构的问题，束从轩的 " 旧账 " 也被翻了出来。早年间的行贿传闻，被证监会直截了当地写进反馈意见：是否构成重大违法？是否会影响企业资质？甚至连老乡鸡申请国家级龙头企业的过程，也被要求说明是否符合条件。监管的问询像连环炮，老乡鸡必须在 30 天内逐条回应，否则就会面临审查终止。最终虽然审查没被终止，说明老乡鸡还是提交了回应，但文件内容一直没对外披露。

时间来到 2023 年，老乡鸡迎来二代接班。2023 年 11 月，束小龙正式接棒董事长，束从轩全面退居幕后。紧接着，12 月，创始人家族的《共同控制协议》也随之终止，权力正式从父辈转交到子辈。

束小龙是 1988 年生的 " 创二代 "，早在 2012 年就加入老乡鸡，算是家族企业里很 " 接地气 " 的继承人。别看他是 " 富二代 "，上来可没直接坐高管椅子，而是从最基层干起——养殖场饲养员、门店服务员、店长、区域经理……一步步熬过来，2015 年才接替父亲当上总经理。此后，父亲束从轩负责定战略，儿子束小龙负责抓执行，一唱一和。

▲束从轩（左）& 束小龙父子 来源：网络

束从轩还曾在公开场合夸过儿子：" 能吃苦，也很勤奋，我相信他。" 事实上，老乡鸡的第四代、第五代门店，就是束小龙亲手操刀设计的。束从轩感慨：" 我一辈子也设计不出这么漂亮的店。" 在父亲眼里，儿子已经不仅是接班人，更是企业转型升级的推手。

同时，股东席位也在上演 " 权力的游戏 "。2024 年初，老乡鸡选择回购麦星投资和广发干和的全部股权，出价分别为 9824.46 万元和 5521.04 万元，两家早期机构股东体面退出。要知道，他们在 2021 年 12 月进场时，分别出资 8900 万元和 5000 万元，买下老乡鸡不到 1% 的股份，当时公司估值约为 180 亿元。可短短两三年间，老乡鸡的估值大幅缩水至 85 亿元，跌幅达 52.78%，已然腰斩。

其实，两家机构的退场并不意外。2021 年正是餐饮投资最火的时候，老乡鸡打着 " 安徽肯德基 " 的名号风头正劲。可转眼间，行业环境骤变：社保问题曝光（当时媒体爆料老乡鸡 2019-2021 年累计有 1.6 万名员工未缴纳社保，后来老乡鸡澄清有重复计算问题），束从轩对着镜头鞠躬道歉；上海门店因使用过期鸡油被罚 8 万元，食品安全又添黑点。最致命的是，业绩增速没跟上估值的节奏。投资机构自然选择 " 落袋为安 "，拿钱走人。

外资退场后，老乡鸡的股权更集中在家族手里。据最新的港股招股书显示，束小龙、妹妹束文和妻子董雪通过三家全资公司，合计掌握了 92.02% 的投票权。剩下的股权，4.98% 在 Harvest Capital（加华资本）手里，3% 分给了员工持股平台。说白了，整个老乡鸡的核心岗位大多由自家人把持。

▲老乡鸡老股权结构（上）与新股权结构（下）对比 来源：老乡鸡港股招股说明书

值得注意的是，股东名单上仅有的外部机构—宋向前的加华资本，投资的另一家安徽餐饮公司小菜园，已经登陆港交所上市，IPO 发行价 8.5 港元 / 股，历史最高股价 13.02 港元。这家以投餐饮见长的机构，当年押注老乡鸡看中的是全产业链布局，可如今看着身边的同行陆续离场，怕是也得捏把汗。毕竟在资本市场眼里，90% 以上的家族持股意味着什么，不用多说。

/ 业绩亮眼难掩隐忧：

家族治理的天花板在哪？ /

如果单看财务报表，老乡鸡确实有底气冲击资本市场。截至 2025 年 4 月 30 日，老乡鸡在中国 58 个城市有 1564 家门店，包括 911 家直营店和 653 家加盟店，覆盖 9 个省份。

▲老乡鸡财务数据 来源：港股招股说明书

业绩方面，2022 年度、2023 年度、2024 年度及 2025 年度截至 4 月 30 日止四个月，老乡鸡逐年递增，实现收入分别约为 45.28 亿元、56.51 亿元、62.88 亿元、21.20 亿元；年内利润分别约为 2.52 亿元、3.75 亿元、4.09 亿元，根据招股说明书，灼识咨询的资料，2024 年，以交易总额计，老乡鸡为华东地区最大的中式快餐品牌，市场份额为 2.2%，约为第二大市场参与者的 2.5 倍。

撑起这些数字的，是老乡鸡多年来啃下的 " 标准化硬骨头 "。作为国内唯一做全产业链的中式快餐，它拥有 3 个养鸡场、2 个中央厨房和 8 个配送中心，连炒青菜都拆解成了量化步骤，门店里摆着烹饪机器人和自动蒸柜。

▲老乡鸡菜品分类 来源：百度

可光鲜数据下暗藏隐忧。最突出的是毛利率—— 2025 年才 24.2%，连乡村基一半都不到，更没法和小菜园 70% 的毛利率比。原因很简单，全产业链重资产模式太烧钱，赚的钱大半都砸在了供应链里。

加盟模式的问题更明显。加盟店数量虽大涨，但收入贡献还不到两成。更尴尬的是加盟店毛利率一路下滑，从 2022 年的 28.9% 跌到 2024 年的 20.1%，2025 年虽然有所回升，但明眼人都看得出来，加盟管理体系依然没理顺。

翻座率更直观地说明问题：安徽直营店能到 5.7，省外加盟店才 3，这意味着外地加盟店的生意差了近一半。

这些问题的根源，其实都指向了家族治理的 " 天花板 "。比如加盟体系混乱，是不是因为家族亲信管加盟，专业度跟不上？毛利率常年偏低，会不会是关联交易抬高了成本？这些疑问，光靠漂亮的财务报表回答不了。资本市场见过太多家族企业的兴衰：

靠凝聚力能快速发展，但一旦规模扩大，治理不规范的问题就会暴露，轻则上市受阻，重则拖垮公司。

老乡鸡自己显然也意识到了这些隐忧。最新更新的招股书里，它特意强调自己是 " 首家定期公布自查自纠报告的中式快餐企业 "，还把数字化升级列入募资用途。不过，资本市场要看的不是口号，而是实打实的治理结构——比如设立独立监事、引入外部独立董事、建立关联交易防火墙，而这些老乡鸡目前还未完全落实。

现在的老乡鸡，正站在家族企业向公众公司转型的十字路口。过了港股这关，它有机会摆脱 " 安徽地方餐企 " 的标签，成为真正的全国品牌；可若治理门槛过不去，即便上市，也可能重蹈很多家族企业 " 上市即巅峰 " 的覆辙。

这场拉锯战的结局还未写定，但有一点可以肯定：老乡鸡的故事提醒整个中式快餐行业——靠家族凝聚力可以打下江山，但守江山必须靠规范的治理和开放的心态。

资本市场从不相信 " 老乡情谊 "，只认规矩和价值。