程强：“9.24”新政一周年，慢牛格局延续

程强系德邦证券研究所所长、首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

PART.01

市场概览

2025年9月24日周三，A股市场震荡上行，债券市场继续调整，工业品期货普涨。

PART.02

市场行情分析

1）股票市场：震荡上行，创业板与科创50均创阶段新高

市场普涨，缩量上行。今日A股市场整体走强，上证指数突破3850点整数关口，收涨0.83%；深证成指涨1.80%、创业板指涨2.28%、科创50指数涨3.49%，均创阶段新高。全市场4457只个股上涨，占比超80%。两市成交额2.35万亿，较前一日缩量约0.17万亿。市场呈现“科技驱动+结构分化”特征，“9.24”新政一周年效应持续释放，科技成长股主导的慢牛格局延续。

科技板块领涨市场，继续强化主线地位。市场今日小幅低开后即震荡上行，台积电宣布2纳米制程相比3纳米制程涨价50%，科技产业需求旺盛催化科技板块行情，半导体、光伏设备、游戏等科技成长板块领涨，银行、煤炭等传统板块表现落后，表明当前市场资金活跃度维持高位，市场维持积极风险偏好。今日为“9.24”新政一周年，政策综合作用下市场维持慢牛格局，一年来创业板指累计涨幅近100%，科创50累计涨幅近120%，表现明显领先于其他宽基指数。

节前正常缩量，维持震荡慢牛观点，聚焦科技主线不变。虽然市场连续两日成交额缩量，但我们认为在当前政策空窗期（美联储议息会、中美元首通话、“十四五”时期金融业发展成就发布会已落地），且国庆中秋假期临近，市场缩量属于正常现象。当前全市场连续31天成交额超2万亿显示市场韧性，未出现资金大规模撤离。我们认为当前政策空窗期环境下产业趋势对市场影响将更大，未来一段时间科技板块或将仍是市场的核心关注点。

2)债券市场：延续调整，季度末资金面偏紧

国债期货市场延续调整。今日国债期货全线收跌，从日内走势看，30年期合约早盘低开后震荡下行，午后跌幅扩大至0.58%（最低113.88元），尾盘小幅收窄但仍创半年新低；10年期合约全天围绕107.693元窄幅波动，显示短期支撑力度较弱。长债期货合约日线均呈下行趋势。

央行净回笼叠加跨季需求升温，短端利率集体上行。今日银行间市场资金面整体均衡，但跨季临近推动短期利率上行，隔夜Shibor报1.434%（+2.1BP）。央行公开市场净回笼进一步加剧边际收紧预期。央行开展4015亿元7天期逆回购操作，中标利率维持1.40%，但当日有4185亿元逆回购到期，单日净回笼170亿元。

短期压力与中长期配置需求并存。目前来看债市仍面临短期压力，9月22日LPR报价连续4个月维持不变，结合9月末临近季度末逆回购集中到期，国债买卖操作等工具落地前，债市缺乏明确上行动能。中长期来看，经济基本面仍处弱复苏阶段，内需不足问题未根本改善，中长期货币政策宽松空间仍存；配置盘方面，商业银行、保险机构对利率债仍有配置需求，或为债市提供支撑。

3)商品市场：反内卷风云再起

涨多跌少，工业品走强。今日国内商品期货市场呈现"涨多跌少"格局，能源化工与黑色建材板块领涨。截至收盘，玻璃主力合约涨超4%，燃料油涨逾3%，集运欧线、多晶硅等品种涨超2%。整体市场交投活跃，显示短期市场风险偏好回升。

建材稳增长方案推动工业品行情。今日工信部会同自然资源部、生态环境部、住建部、水利部、农业农村部印发《建材行业稳增长工作方案（2025—2026年）》。提出严禁新增水泥熟料、平板玻璃产能，新建改建项目须制定产能置换方案，促进水泥实际产能与备案产能统一，加快光伏压延玻璃产能风险预警由项目管理向规划引导转变；制修订水泥、平板玻璃等规范条件，推进规范企业分级分类管理。政策提振市场对反内卷相关品种预期，我们预计未来一段时间仍处于各产业政策落地期，短期波动或将加剧，未来政策逐步落地后，库存去化与终端需求改善节奏将决定价格长期走势。

贵金属震荡偏强，持续看好长期行情。受美联储货币政策预期及地缘风险支撑，贵金属价格延续偏强震荡，伦敦金现价格维持3770美元/盎司左右运行。从海外环境来看，美联储开始进入新一轮降息周期，实际利率下行有望推动黄金定价上移，同时叠加地缘政治博弈不确定风险，均进一步支撑贵金属价格延续偏强趋势。

PART.03

交易热点追踪

1) 近期热门品种梳理

表1：近期热门品种梳理（括号内为近期趋势方向判断）

2) 近期核心思路总结

权益方面，伴随一系列宏观事件和政策落地，结合指数处于高位，当前市场短期或将开启震荡，市场风格或将由“科技领涨”转为“均衡配置”，我们判断主线的科技板块内部的强逻辑细分品种仍将有不错表现，红利板块也将凸显配置价值。中长期来看，美元降息周期释放全球流动性，国内经济复苏和科技产业加码，中长期仍持续看好A股市场。

债市方面，短期国内暂无降息，叠加股市资金分流跷跷板，交易层面仍有一定压力；但中长期来看，资金面宽松仍有空间，深度贴水的超长期国债期货性价比凸显，配置价值有望进一步提升。

商品方面，贵金属和有色金属因全球流动性的宽松，涨价或将更流畅，值得长期布局。工业品方面，反内卷逐渐进入深水区，当前时间点更多的行情来自于供给端博弈，板块受政策预期波动或将放大，建议积极跟随政策落地节奏。

风险提示：中美贸易摩擦加剧，美联储降息节奏不确定，反内卷政策落地不确定。