《时间的代价》第2章：销售时间

《时间的代价》（The Price of Time）是英国金融史学家爱德华・钱思乐所著的金融类著作，2023 年 12 月 5 日由企鹅出版社推出英文原版，2024 年 4 月 25 日今周刊出版中文繁体版。作者凭借在剑桥大学三一学院和牛津大学圣安东尼学院的学术积淀，结合曾在拉扎德投信银行、波士顿 GMO 资产管理公司的工作经历，为读者呈现出一部见解深刻的作品，其还荣获 2023 年海耶克图书奖，并入围《金融时报》2022 年必读商业书奖 。

全书以利率为核心，跨度五千年梳理利率发展历程，从美索不达米亚的债奴制度、汉摩拉比法典，到英国君主复辟时期的高利贷辩论、法国密西西比泡沫事件，直至 21 世纪全球信贷热潮，诸多历史事件串联起利率的演变轨迹。书中深入剖析低利率现象，点明低利率并非有益无害，其引发资产泡沫、经济疲软、社会不平等加剧等问题，如 2008 年金融危机后，超低利率政策下富人资产增值，普通人债务加重，资产泡沫破裂冲击经济。同时，对中央银行在利率制定中的角色予以探讨，批判当代中央银行过度干预市场，呼吁回归市场化利率机制 。

第2章：销售时间

回收根据约定出借的金钱时会多收一点，这是这些钱先被别人拿去用的补偿，认为这样做合法的人通常把增值部分叫作利息，认为不合法的人则称为高利贷。──威廉・布莱克史东爵士 (Sir William Blackstone)，《英国法释义》(Commentaries on the Laws of England,1765)

贷放者通常给人很糟糕的印象。几百年来（嗯，应该说几乎是一直以来），最伟大的人都自动站到了同一边，一同鞭笞债权人：亚里士多德、柏拉图、圣奥古斯丁 (St Augustine)、多玛斯・阿奎那 (Thomas Aquinas)、但丁、路德和莎士比亚等等，每个人都曾经严斥卑鄙无耻的高利贷者。不管是左派或右派，都有人对这种事严加挞伐。马克思憎恶利息，希特勒 (Hitler) 亦然。几年前，坎特伯里大主教 (Archbishop of Canterbury) 发出声明，批评英国一家专营发薪日贷款 (payday lending)①的公司，他相信，这家翁加公司 (Wonga) 趁机剥削了穷人和绝望的人。「向翁家公司宣战」(War on Wonga) 是一场没有终点的行动。很多经济学家，尤其是专攻贫富不均的专家，都和天使站在同一边。收息被描绘成抢劫弱势与穷人，此外，放高利贷的人拿回的钱比借出去的钱更多，坐实了不公义的指控。

当然，《旧约》(Old Testament) 里也有为人熟知的对高利贷设限，比方说《申命记》(Deuteronomy) 第 23 章第 19 篇：「借给你兄弟银钱、食物，或任何能生利之物，你不可取利」，以及《出埃及记》(Exodus) 第 22 章第 25 篇：「我民中有贫穷人与你同住，你若借钱给他，不可如放债的向他取利。」凡此种种。以色列人的态度则反映在希伯来文中，用来讲高利贷的词汇「neschek」，意思是噬咬（注 1）。虽然犹太人不能对贷款收取利息，但人们并没有完全遵守这条训谕（注 2）。《圣经》里说到，西元前第 5 世纪的犹太区波斯省长尼希米 (Nehemiah) 下令归还之前遭到没收的抵押房产，他宣称高利贷让「我们将要使儿女作人的仆婢、我们的女儿已有为婢的」。巴比伦人、希腊人和罗马人也面对类似的处境。一位卓越的古希腊历史学家宣称，附息贷放主要的用意就是要让债务人变成供人使役的奴隶（注 3）。雅典立法人索伦破除债务奴役制的合法性，罗马人在西元前 4 世纪废除了这项制度。

从理性面来攻击收息的行动，始于西元前第 4 世纪的雅典。亚里士多德在《政治学》(The Politics) 里宣称收息不符道德，因为「金钱的本意是用来交换，而不是为了收息增值」。虽然词源学暗指了利息是有生产力借贷得出的成果，但这位哲学家不买单：「利息一词 (希腊文叫 tokos)，代表着从钱生钱，因为衍生出来的钱和原本的母钱很像，因此才叫钱的繁殖，在所有赚钱的方法当中，就属这种最不自然」（注 4）。在其他希腊文字纪录中，有人将拿钱出来借贷的人讲成患有「aponoia」毛病之人，意思是此人不具备道德良知或是鲁莽轻率（注 5）。收息被视为会扰乱社会的行动，这是一种「区分人我」、不讲兄弟情谊的行为（注 6）。柏拉图说收息是让富有的债权人对付贫穷的债务人。希腊著名的演讲家迪摩西尼 (Demosthenes) 在文章里说过，收取利息的放款人惹人厌，因为他们是「从事某项业务，只想赚钱，此外丝毫不想要帮助别人或是别的事情」（注 7）。

古代雅典的专业放款人社会地位通常很低，他们多半是外国人或者过去是奴隶。雅典的银行家并不比现代银行家更受欢迎。安提法奈斯 (Antiphanes) 有一部佚失的喜剧作品留下了一些断简残编，里面把银行家写成「一群像瘟疫一样的人」，比邪恶的护理师、老师、助产士、托钵乞讨的僧侣和鱼贩还坏（注 8）。放款收息的人地位一直未能好转，延续几百年。中世纪时，很多产业都因为违反宗教禁忌而遭到鄙视，其中包括小旅店老板、糕点师傅、制鞋人与洗碗工（注 9），在这些不洁产业里，收息贷放者的地位最低，从事这一行的多半是犹太人和其他被拉丁基督教世界逐出的人。

▍学者对收息的批评

教会神父最严厉批评收息。圣安博主教 (St Ambrose) 说，盗窃有钱人的财物，都比收息害死穷人好（注 10）。到了中世纪，大张旗鼓反对收息的声音更加喧嚷。1139 年，教宗依诺增爵二世 (Pope Innocent II) 召开第二次拉特朗公会议 (Second Lateran Council)，会议中谴责「收息者永不满足的贪婪」。尖刻的谴责愈来愈多，反映的是随着 12 世纪欧洲贸易兴起，收息借贷愈来愈普遍。公会议中也叹息着「几乎各地都有收息的罪行，这已经变得根深柢固，很多人不做其他工作，单纯从事收息放款，把这当成可以做的事」。再过一个世纪，教宗依诺增爵四世 (Pope Innocent IV) 表示，他很担心「整个国家都会荒芜，因为农民要不是变成收息的人，就是被受到利息利润诱惑的地主抢走了他们的牛只和农耕工具」（注 11）。

中世纪的学者二话不说就和亚里斯多德站在相同的立场，反对收息。「不管是金钱本身，还是透过金钱，都无法结出果实，果实来自其他地方。」13 世纪被封为炽爱圣师 (Seraphic Doctor) 的圣文德 (St Bonaventure) 如是说（注 12）。受封天使博士的 (Angelic Doctor) 多玛斯・阿奎那在《神学大全》(Summa Theologica) 里也补充道：「钱不会自己繁殖」（注 13）。阿奎那说，收息的人违法了公正价格的法律，因为他们拿回来的比借出去的多。如果债权人「因他人使用除了消费该物质之外，没有其他用途的物品 (钱) 而强索费用…… 这就是一种不公义的索费」（注 14）。阿奎那认为，就算是把钱存到收息的人那里，也「完全不正当，就像把一把剑交给疯狂的人照看、把少女交给浪荡子照看或者把食物交给贪吃鬼照看一样」（注 15）。

但是，亚里斯多德学派批评收息的论点中，有项严重的错误。这位希腊哲学家，以及其中世纪的同行阿奎那都主张，货币的存在只是为了交换，他们的观点是，放款人在贷放那一刻就放弃了自己的货币所有权。但所有经济学教科书都说，货币也是「价值的储存」(store of value)。放款人放弃了货币的交换价值，但保留了当中的储存价值，并以债务方式持有。正因如此，自巴比伦时代以降，债权人永远都会在贷放期间收取担保品。亚里斯多德忽略了借贷会跨越时间，这是一种「跨期交易」；以他针对时间的性质所写的文章来看，会忽略这一点还真奇怪。利息是针对在某段时间，使用这些钱收取的费用。

▍「时间有价」的看法问世

有些中世纪的学者也提出了对借贷中「时间问题」的看法，但他们的看法与前人相比，又稍微有了些变化。14 世纪初期的神学家科布罕的汤玛斯 (Thomas of Cobham) 本来预定成为坎特伯里大主教，但后来爱德华二世 (Edward II) 撤回任命作罢。他是教会法的博士，对于收息抱持传统看法，他认为收息是一种「贪婪 (avaritia) 之罪，也就是贪财的意思」。科布罕跟亚里斯多德一样，他也主张「闲置的钱不会自动结出任何果实，葡萄树才会自然而然结果」。但，科布罕修正了希腊哲人忽略掉的地方。他说，收息的人是在卖时间。就他来看，这一点并不会减轻罪恶，因为时间正是属于上帝的，「因此，他不可能靠着出售别人的财产获利」（注 16）。这个论点把收息者变成了「时间小偷」。

「时间很宝贵」这个概念，在中世纪来说并不新鲜。最早提到时间有价值的说法，可以追溯到希腊演讲家安提丰 (Antiphon) 留下的不完整文章，里面说到「最昂贵的花费就是时间」。五百年后，罗马的小塞内卡 (Seneca the Younger) 提醒他的朋友卢修斯 (Lucillius) 时间宝贵，因为人终有一死，日子已经在倒数：「抓紧每一个小时，」他建议，「你愈是能把握今天，就愈不用仰赖明天。」小塞内卡和科布罕不一样，他不相信时间是上帝的财产，他写道：「时间全都属于血肉之躯的人类，神看不见、摸不着，时间对祂来说形同无物；时间真正是属于人类的。」

在利息这个问题上，小塞内卡的观点非常前后不一，有时候，他会说就算支付的贷款利息高于事前约定的数额，也是公平之举（注 17）；有时候，他会把收息和谋杀相提并论。小塞内卡在一封论贪婪的信中写道：我看到信用状、本票和债券，这些是虚无的财产魅影，是病态的贪婪派出来的鬼魅，用这些迷惑会为了虚幻迷恋而感到喜悦的人类心灵；这些东西、利息、帐册和高利，是什么呢？不过就是替不自然发展出来的人类贪婪冠上名称罢了…… 你的文件、你卖掉的时间、你如吸血一般收取的 12% 利率，是什么呢？这些恶魔是我们自己的意志造成的，完全出自我们扭曲的习惯，这些东西完全看不到也无法掌控，都只是空虚贪欲的幻梦（注 18）。

这位奉行清心寡欲的斯多葛学派 (Stoic) 哲学家写下这些文字时，很可能内心也对自己不受控的贪欲充满懊悔自责。小塞内卡颂赞美德胜于财富，但说到底，他可也靠着为尼禄大帝 (Emperor Nero) 效命，积蓄了丰厚的身家。他拥有几处庄园和很多别墅，并供养上千名食客。事实上，这位同时代人称「超级富豪塞内卡」的人，是最贪心的高利贷者。罗马史学家塔西佗 (Tacitus) 写道：「他在罗马广撒网，拿走无儿无女者的遗嘱；他贪得无厌的高利贷把义大利以及其他各省都吸干了。」据说，西元 60 年时英格兰东英吉利地区的女王布荻卡 (Boudica) 之所以叛变，背后的刺激因素便是小塞内卡和他的合伙人要求英国人民提前偿还一笔大额贷款（注 19）。

▍时间概念的世俗化，与计时科技的进步

小塞内卡认为时间是一个人最重要的资产，这个概念在义大利文艺复兴时期，建筑师兼人文学家莱昂・巴蒂斯塔・阿伯提 (Leon Battista Alberti) 的作品中再次浮现。阿伯提 1430 年代编写了《家族之书》(Libri della Famiglia)，书里一位主要人物就说明了何谓适当的时间管理：「我宁可失去睡眠，也不愿意失去时间，所谓失去时间，就是任凭该做事的适当时间悄悄溜走」（注 20）。史学家费尔南・布劳岱尔 (Fernand Braudel) 写道，阿伯提代表了人们的时间观点转变，脱离了早期的学院派观点认为「时间仅属于上帝，出卖时间 (以利息的形式) 就是在出卖『non suum』，意即不属于自己的财物。但如今，时间又再度成为凡人生命中的一个面向，是一个人所拥有、可以拿来善加利用不要浪费的资源」（注 21）。

阿伯提讲的时间是凡人的时间概念，也就是布劳岱尔所说的「商人的时间」(merchant’s time)（注 22）。14 世纪之前，西欧记录时间的主要目的，都是为了维系修道院生活的准确规律 (祈祷时刻〔canonical hours〕包括晨课〔matin〕、早课〔prime〕、上午九时课〔tierce〕、正午六时课〔sext〕、九时公祷〔none〕等等，都是为了祈祷者而规定的)。时间概念的世俗化出现在文艺复兴时期，刚好和计时科技的进步同时。阿伯提出生之时，所有义大利大城市都已经有了公共时钟，此时已经可以用「小时」来计算工作时间，之后更可以用更小的分钟来计时，因而大幅提高生产力（注 23）。

阿伯提出身于富裕的佛罗伦斯商人之家，并非巧合。《家族之书》里尽显商业世界观：金钱受到赞扬，被说成「一切的根源」；他推崇简约 (义大利语的说法为 maserizia，有管理家庭之意)、明智与勤勉；他说商人的帐册「是神圣虔诚的物品」。商人阶级常见这种观点。保罗・达・切塔尔多 (Paolo da Certaldo) 是义大利更早期的商人作家，他在约 1360 年出版的《良好惯例之书》(Book of Good Customs) 里建议，「如果你有钱，不要等，不要呆呆放在家里，把金钱拿去使用却没有收获，也好过白白放着」（注 24）。佛罗伦斯富商乔凡尼・鲁切来 (Giovanni Rucellai) 是阿伯提的大客户，此人对儿子说，他们应该「把时间花在经济社会实务操作，因为时间是人拥有的最宝贵资源」（注 25）。

▍时间在商业上的重要性

这个时代最知名的义大利商人法兰西斯科・丹提尼 (Francesco Datini) 亲身展现了时间在商业上的重要性。作家艾蕊丝・欧丽格 (Iris Origo) 写过一本传记《普拉托商人》(The Merchant of Prato)，记录了丹提尼的生平，他可是现代资本家的先驱：他本性贪渴，野心无穷无尽，而且随时随地都愿意展现，没有尽头。丹提尼的帐簿虽然以「以上帝与利润之名」这句老话为开头，但里面都以新式的复式簿记 (double-entry bookkeeping) 来记帐；复式簿记是威尼斯人的发明，在北义大利广泛流传（注 26）。丹提尼是先驱人物，带动了一场银行业革命，把佛罗伦斯、威尼斯和热那亚等大城变成重要的金融中心。他属于当时正在兴起、打开了地中海与欧洲贸易的国际贸易家阶级，这群人透过海外代理人结算帐务，并现身于里昂、香槟与日内瓦等地的重要市集。

对这些商业人士来说，信贷不可或缺，时间 (其成本以利息衡量) 则宝贵无比。丹提尼的人生，正好体现了班哲明・富兰克林的重要观察心得：「时间就是金钱…… 信用就是金钱」（注 27）。坚忍的丹堤尼太太玛格丽塔 (Margherita) 也敦促他，要他更谨慎善用时间：「当你浪费了一小时，就我来看就像浪费了一千个小时…… 我认为，不管是从生理还是性灵面来说，没有什么比时间对你更宝贵，我觉得你太轻忽时间的价值了」（注 28）。

丹提尼的生意五花八门，其中一项是从英国的柯兹窝斯 (Cotswolds；义大利文的说法叫「乔迪斯瓜尔多」〔Chondisgualdo〕) 以及巴利亚利群岛 (Balearic Islands) 进口羊毛。欧丽格追踪一张 1394 年 11 月于佛罗伦斯发出、欲购买梅诺卡岛 (Minorcan) 羊毛的订单。纯羊毛先由海运运来，然后再经过河道与陆地，来到普拉托市的仓储──在这里捶打、挑拣、加油润滑、清洗、刷整、梳理，然后放到纺纱杆上开始纺织…… 接着会计算经纱并编织，然后整布、修剪 (此时都还是湿布)，摊开放干、起绒并再度修剪，交给染工 (以这桩交易来说，是要染成蓝色)，再一次起绒并修剪，最后压平并折叠，每一道工序都需要不同的专业工人。

整体而言，从一开始下订单到可以在瓦伦西亚 (Valencia) 出售最后的成布，要耗时三年半以上。因为要付出这些时间和做相关的加工，导致利润少了快要 9%（注 29），也难怪义大利商人把时间视为一项成本。

丹提尼用信贷经营企业，他会递延付款，并大量使用非正式的汇票 (bill of exchange)：在他的往来书信中，大约提到五千张。他也放款收息；他在佛罗伦斯开了自己的银行，银行发出汇票并放款给公司和个人客户，但不做王公贵族和主教的生意，这些人显然被当成信用有疑虑的人选。西元 12 世纪时，热那亚出现了收取存款的银行，慢慢地，也在其他北义大利城市和巴塞隆纳 (在巴塞隆纳，银行家如果倒闭会被斩首，这项刑罚实际上只执行过一次)（注 30）生了根。大约就在此时，国际汇票交易也开始起飞。

这些新的金融操作，与有效的货币供给相辅相成，使得中世纪时的利率下跌。1200 年时，北义大利的利率大约为 20%；到了丹提尼的时代，热那亚的商业贷款利率已经降到 7%。已经站稳地位的义大利商人，可以获得便宜的信贷，从而享有竞争优势（注 31），丹提尼和托斯卡尼同乡同行②，也因此得以把佛莱明 (Flemish) 商人③赶出英国和法国的布料市场，甚至连在这些人的家乡都可以和他们削价竞争。到了 15 世纪，威尼斯商人的贷款只要付低至 5% 的利息（注 32）。

▍规避利息法规

上述这位普拉托商人从事信贷业务期间，是官方的教会法仍禁止放款收息的时代，但这无碍中世纪的银行家和商人找出各式各样的方法规避教会下的谕令。就像古代的美索不达米亚一样，他们可以浮报原始的贷款金额。以剪了边的钱币 (clipped coin)④贷出金额、并规定必须以未剪边的钱币偿还，这种作法称为「贪财」(coveitise)，源出于「covetousness」(意为贪求)。贷款的期限也会订得短到不可思议，利息就伪装成延迟付款的沉重罚金或是假买卖 (「假契约」) 的货款（注 33）。北义大利的银行家用婉转的说法藏起利息：他们用一些看来无害的词汇隐藏收息的事实，比方说收益 (yield)、利得 (gain)、奖励 (reward)、租金 (rent)、利润 (profit)、手续费 (fee) 和放弃的利益 (foregone benefit)（注 34）。酌情礼 (discrezione) 代表银行家自行审酌之后给予定期存款的「赠礼」；就连教会的枢机主教都把自己的钱存在银行家会致赠酌情礼的银行（注 35）。巴黎市政厅发放的年金，也不过只是一个名义而已（注 36）。

最常见的隐藏利息做法，是利用海外汇票，汇票中会把利息纳入外汇交易礼。12 世纪之后，汇票就成了国际金融的主流。原则上，汇票会有信用与汇率的风险，但在后来发展出实务操作中，汇票已经不依附实质的交易。这种汇票在拉丁文中称为「cambi secchi」，意为「干式交换」(dry exchange)，因为当中不涉及任何海运，人们说这种交易「不管从慈善方面还是权益方面来说，能产生的有用树汁或汁液都不会多过一棵画出来的树，不过就是以交易为名行收息贷放之实」（注 37）。

丹提尼本人是在海外代理商的默许之下，隐藏他的收息贷款操作。神职人员或许会对这类藉口感到气愤，但也阻止不了他们这么做。到最后，罗马教会已经懒得去执行禁收息的命令。耶稣会 (Jesuit) 早期领导者迪亚哥・莱内斯神父 (Father Diego Laínez) 宣布：「商人有这么多发明巧妙操作方法的花招，我们根本看不到底下到底发生了什么事」（注 38）。

禁收息的命令到最后根本没用，因为随着家乡与海外的贸易拓展，信贷的需求如排山倒海之势。到了 16 世纪初，英国已经转型成一位历史学家口中的「债务经济体」(economy of obligation)（注 39）。不管是城市还是乡村，付息借钱都有开疆拓土的功用。农夫、贸易商、工匠与农场雇工，全都会去找「钱大爷」。放款的人可能是达官显要、王公贵族或是城邦里的商人，也有可能出身贫寒，可能是牧场主人、农夫、麦芽工人、小店店主，甚至有可能是「富裕的僧侣」（注 40）。赫瑞福郡的汤玛斯・威克斯 (Thomas Wilcoxe of Hereford) 是一名来自最底层的放款人，他被描写成一个「可怕的高利贷商，借出 1 先令 (shilling)⑤一个星期要收 1 便士利息，有时甚至收 2 便士…… 僧侣准备好要发圣餐礼时，他就先走一步离开教会，去收取每个星期该收的利息」（注 41）。1571 年时收息才合法化，上述这些事全都发生在这之前。

▍利息主宰世界

「时间不仅有价值，而且属于每一个人」，当这样的概念根深柢固之后，教会反对收息的训谕就大失力道。如果贷款可以让商人获利，那放款的人为何不能从中分一杯羹？事实上，利息的概念当中，嵌入了一个很重要的想法：放款人应受到保护，不因借款人亏损而受影响。英语里的利息「interest」来自于拉丁文的「interesse」，这是罗马法下的一个法律用语 (「id quod interest」)，指称因为借钱的人无力偿付而支付的补偿金。第 6 世纪由拜占庭 (Byzantium) 发布的《查士丁尼法典》(Code of Justinian)，容许放款人收取延迟付款罚金。从法律的观点来说，利息被视为债权人要付出的机会成本：拿出资本出借的债权人，无法把钱用在其他地方以赚取利益。

中世纪时，这个概念称为「lucrum cessans」，这个拉丁词汇的字面意义是「放弃的利润」。伦巴底 (Lombard) 的教会法专家苏萨的亨利 (Henry of Susa) 在 1271 年写道：「如果有某个习于从事贸易与出入商业市集的商人可以赚很多钱，而他把本来要去做生意的钱借给我，那我就要负责弥补他放弃的利润」（注 42）。到了文艺复兴初期，方济各会 (Franciscan) 学者席耶纳的伯尔纳定 (Bernardino of Siena) 推翻了教会之前的训谕，他主张「钱不仅有钱的特质，除此之外还有生产的特质，我们通常把这称之为资本」。伯尔纳定把借用资本比拟为借用犁头，借用犁头当然要付钱（注 43）。

学者反对收息，这种想法适合的是自给自足的农耕社会，在这样的环境下，贷放主要是为了满足消费。由于贸易和产业的扩张，这个理想世界在整个中世纪期间已经粉碎。到了现代初期，消费与商业借贷之间已经有明显区隔。消费性借贷的利息仍遭谴责，被认为是高利贷，但对于生产性资本收息则愈来愈为人接受。16 世纪法国法学家查尔斯・杜穆林 (Charles Dumoulin) 容许某些贷款收取「公正的利息」。「日常商业实务显示使用一大笔钱能得到的效用并不小，在法律上这通常称为成果。」杜穆林写道，商界的人「通常需要用到别人的钱…… 谁都找不到有哪个人愿意一分不取拿钱出来借给别人」。连严厉的阿奎那也很早就认可法律容许收息已成实务，因为「如果反其道而行，将会损害很多人的利益」（注 44）。

虽然中世纪的教会严词抨击收息，但他们也认同涉及某些风险的借贷可以要求支付利息，例如拉丁文中所说的「periculum sortis」(意为承担风险) 和「damnum emergens」(意为发生损失)（注 45）。企业合伙 (例如两合公司⑥的雏形康穆达组织〔commenda〕或是合伙的雏形索赛特组织〔societas〕) 与船舶抵押借贷 (专为了航海贸易所做的借贷) 都带有风险，这类情况下收取利息也是可接受的做法。1390 年，伦敦自治市的市长大人定义高利贷指的是「无风险」贷款收取利得（注 46）。收取永久性地租 (rent charge) 不被视为收取高利，因为土地跟钱不一样，土地有生产力。土地是无法返还的本金，因此可以收取年金。宗教改革之后，天主教让步了，同意利息即是放弃的利润的估计值，应可从一开始放款时就收取，而不是仅有在债务人延迟付款时才收（注 47）。日内瓦的喀尔文 (Calvin in Geneva) 宣布，债务人如果用利润支付利息，那就不叫被剥削（注 48）(然而，在社会或经济议题上改革成分没这么强烈的路德主义倾向，仍谴责收息的人是「小偷、强盗、〔以及〕杀人犯」（注 49）)。

▍伊莉莎白时代付息贷放合法化

时间有价值的想法，在英国伊莉莎白一世 (Elizabeth I) 时代的外交官兼法官汤玛斯・威尔森 (Thomas Wilson) 笔下的论战文中重现。在他 1572 年的书《论高利》(Discourse Upon Usury) 中，他把收息者比拟成「永不满足的冥府女神、狂暴汹涌的海洋、杂种的狗、眼盲的鼹鼠、有毒的蜘蛛和无底的粗麻袋，你可以很确定，恶魔附身在这样的怪物身上」（注 50）。威尔森说，收息这种事跟谋杀、通奸和窃盗一样严重，收息的人吞噬了整个英国，他们只配得到死亡。到了这个时候，威尔森的想法可以说是古板到了极点，确实，从他开始动笔写作《论高利》到出版这段期间，英国已经可以合法收息 (伊莉莎白一世 1571 年颁布法律)。

然而，当威尔森开始讨论跨期借贷时，读者就开始有兴趣了：玛莉是个卖时间的人，可以用日、月、年来赚钱，可以让太阳闪闪发光 (阳光是上帝免费赐予我们的)，可以拿走你辛勤工作的成果，仅靠着贷放这件事不断用钱赚钱，我敢说，在上帝与人的眼中，这些都是最可鄙的事。

威尔森和科布罕主教两人的差异，在于这位伊莉莎白一世时代的作家察觉到，与他同时代的人都认为时间很宝贵：「他们说时间很宝贵。他们会说，时间对他们来说很宝贵，因此他们非常重视善用时间；收息的人可能也会说时间对他很宝贵，因为能为他带来很多利益。」

接着，威尔森对利息下了新定义：「利息也可说是时间的价格，或者说是延迟或克制使用金钱的价格。」多年来，很多人用很多方法来描述利息，经常被称为「金钱的价格」。但威尔森另有想法，他说利息是「时间的代价」。这可说是最好的定义了。

在天主教与新教的世界里，利息代表了债务人成功并获利时债务人可以分到的好处，高利贷则和剥削穷人有关（注 51）。伊莉莎白一世 1571 年颁布法律把付息贷放合法化，最高的利率定为 10%，也区分出了利息和高利贷。当时一份备忘录里写道：「高利贷本身是不平等和不自然的交易，利息则是平等又自然的交易」（注 52）。我们到今天也还是这样区分。

人们几世纪以来逐渐让步，接受实务上无可撼动的收息作法，这替古典经济学家铺好了路：他们认为利息是公平分享利润。大卫・休谟在〈谈利息〉这篇论文里写道：「可以赚到高利息，没有人会接受低利润；可以赚到高利润，没有人会接受低利息。」休谟的苏格兰友人兼同行亚当・斯密认为，利息仅是「衍生收入」，他估计，利息的层次大约只有利润的一半，他写道：「钱的利息，总是和利润同步。」但他没有提出任何可验证此言真确性的证据（注 53）。

▍利息与资本主义

进入现代，收息者的贪欲，以更广泛且更抽象的股份或股权利益取而代之。新的利益概念，触及了广泛的道德面向：「基本上涵盖了所有人类的行为，可以是狭隘的以自我为中心，也可以是带有牺牲意味的利他主义，可以是精明的计算，也可以是充满热情的冲动」（注 54）。17 世纪的英国政治家兼哲学家沙夫兹柏里爵爷 (Lord Shaftesbury) 总结了这种新思维，他的评语是：「利息主宰世界」（注 55）。

伯纳德・曼德维尔 (Bernard Mandeville) 在 1714 年的《蜜蜂的寓言》(Fable of the Bees) 里就凸显出现代世界的核心矛盾，也就是：私人的恶却造就了公众的利。亚当・斯密把曼德维尔的奇特洞见纳入自己的政治经济体系中，他在《国富论》里说，当个人「追逐私利时，通常比他真正打算促进公益时更能有效达成此一目的」（注 56）。亚当・斯密另一段名言也表达了类似的想法，他曾写过：「我们能指望有顿晚饭，并不是因为屠夫、酒店、面包师的好心，而是他们关心自身的利益。」

整个信用网络中传递了资本主义精神，透过双方追求自利，把放款的人和借钱的人连在一起（注 57）。英国小说家丹尼尔・笛福 (Daniel Defoe) 说信贷是一种「股票」，是资本的同义词；在笛福那个时代的法国，他们把资本称为「利益」，意为握有权益（注 58）。从技术面来看，构成资本的是折成现值的未来收益流。没有利息，就没有资本；没有资本，就没有资本主义。与亚当・斯密同时代的安奈─罗伯特・贾奎斯・涂果 (Anne-Robere Jacques Turgot) 非常明白这个道理。「从事金钱贷放的资本家放款人，」他写道，「应被视为商品的交易商，他们交易的这种商品是创造财富的绝对必要条件，价格不可太低」（注 59）。(涂果夸大了。我们会看到，也会有「价格太低」的利息，这也引发了很多恶事)。

众所皆知，富兰克林在《给年轻工匠的忠告》里也非常认同汤玛斯・威尔森「时间宝贵」的主张，就是这样的主张刺激出了资本主义的相关作为。到头来，原本被认为是吸血虫的收息者，胜过了对他们严词批评的那一群人。法国史学家雅克・勒高夫 (Jacques Le Goff) 说：「一套经济体系取代另一套，之后就要经历漫长且多变的阻碍重重时期。历史就是人，促成资本主义的就是收息者：他们是贩卖未来的商人，是出卖时间的人」（注 60）。

▍一鸟在手

借钱的人有可能赚到利润，这或许是商业贷款收息的合理理由，但无法解释消费性贷放也有利息这种事；这类贷放并不具备生产特质。涂果有答案。他说，一鸟在手与两鸟在林等值，这是目前最早提到经济学家所谓「时间偏好」(time preference) 的说法，这指的是，人倾向对马上可以得到的欢娱赋予较高的价值。对涂果来说，马上就能收到的钱与数额相等、但要等到之后才能拿到的钱，价值不可能相等。时间偏好点出了亚里斯多德错在哪里。利息是不同时间点上各个货币价值的差额，利率则是眼前消费换取未来消费的比率。利率代表的是金钱的时间价值。

现代行为研究支持涂果的直觉想法。1960 年代晚期，史丹佛大学的心理学家沃尔特・米歇尔 (Walter Mischel) 做了一项非常有名的递延满足 (deferred gratification) 实验。在控制条件之下，受试的孩子可以做选择：他们可以马上就吃一颗糖，也可以等十五分钟，这样的话可以得到两倍的奖赏。米歇尔的实验原名为「学龄前儿童自主递延现下满足、以换取延迟但更高价奖励的实验范式」(The Preschool Self-Imposed Delay of Immediate Gratification for the Sake of Delayed but More Valued Rewards Paradigm)，但如今大家更熟知的名称，是以实验提供的奖励为名，叫作「棉花糖实验」(Marshmallow Test)（注 61）。原始测试中有六百名受试儿童，其中有三分之一的儿童会等到可以拿到两份棉花糖。

棉花糖实验证明人类、或者至少是学龄前孩童并无耐心，他们展现出正值的「时间偏好」。多出来的棉花糖可以视为一种利息。至于人为何偏好当下满足胜过未来，很多人提出各式各样的说法。包括米歇尔本人在内的儿童发展心理学家，把缺乏耐性归因于人生早期的压力，压力会启动大脑里的边缘系统 (limbic system)（注 62）。经济学家的解释则比较普通：人生充满困难、残酷，而且通常很短暂，人要有奖励才愿意延迟当下的快乐，合情合理。人在认知上很短视，也会低估未来想要的东西，很可能也是因为这样。然而，就算以上的说 法都不成立，当经济不断发展扩张时，多数人都可以预期长期下来会更富有，由于未来的所得会超过目前的所得，因此人们会比较不重视。

▍「即时使用」的时间偏好

时间偏好会一直变动，这会反映一国在道德上与理性上的特质，而庞─巴瓦克认为，这会反映在一国的简约程度与产业发展上。迫切性也有一定的作用力：饥饿的人会更看重今天有没有饭吃，少管六个月后的事。年纪亦会影响时间偏好。年轻人自然没有耐性，通常为钱所困。年轻人会借钱来花，日后再偿还贷款，经济学家说这叫「拉平所得」(income-smoothing)。他们支付的利率反映出他们的时间偏好。年纪较大的人时间偏好比较低，因此比较不会付息借钱，部分原因也是因为他们的所得已经不会再成长。老年人口多的国家，通常利率会下滑，至少日本的经验就是这样，日本的劳动人口从 1990 年代中期逐渐减少，该国国内的利率就此一路下跌，一开始跌到零，后来甚至变成负利率。

倡导时间偏好说的人认为，这是一种放诸四海皆准、每个人都接受的现象。尔文・费雪主张，无耐性 (亦即时间偏好为正值) 是一种「人类根本特质」。奥地利的路德维希・冯・米塞斯 (Ludwig von Mises) 是庞─巴瓦克的学生，他相信「时间偏好 (从而推及利息) 是一个存在于人类每一种行为的类别」（注 63）。除了这一点之外与米塞斯再无共同之处的费雪，也同意这个观点，他写道，利息「必定存在于所有买卖行为、以及所有涉及当下和未来的交易和人类活动当中」（注 64）。米塞斯认为，不可能废止利息。他的美国信徒莫瑞・罗斯巴德 (Murray Rothbard) 主张：「与现在的满足度相比，未来的满足度总是要打个折扣」（注 65）。如果这种说法成立，利率必然也总是为正值，负利率并不正常。

汤玛斯・威尔森原创的「时间宝贵」见解，也纳入各种利息定义当中。涂果本人定义的利息是「在某段时间，使用一定数额的资金所付出的价格」（注 66）。杰若米・边沁 (Jeremy Bentham) 在 1787 年的《捍卫收息》(Defence of Usury) 里写道：「借钱收息，是用现在的钱交换未来 (的钱)」（注 67）。和涂果一样成为国家财政部长的庞─巴瓦克写道：「当下的财物和未来的财物在价值上自然有差异…… 这是所有利息的源头」（注 68）。费雪认为利息「基本上是一个时间估值的问题…… 把未来转换成目前」（注 69）。这位耶鲁大学的经济学家宣称：「利息可以说是把人类的缺乏耐性，具体化成市场价格」（注 70）。和费雪同时代的美国经济学家法兰克・菲特 (Frank Fetter) 主张，「如果人对于不同时间点上的财货估计价值并无相对上的差异，那就无法去思考」利息这件事（注 71）。

时间偏好解释为何消费性贷放也收息，以及为何本来被认为是「高利贷」的利率不见得就不公平。向发薪日贷款借了 20 美元，到周末时要偿还 25 美元，换算下来的年化利率可说是天价，但借钱的人可能更看重那天晚上可以喝杯啤酒、吃顿美食的价值。时间偏好也决定了投资人准备花多少时间等资本回到手上。19 世纪没没无闻的苏格兰经济学家约翰・雷 (John Rae)，首先提出投资和时间偏好之间有关系 (之后，他把这个论点归功于庞─巴瓦克和费雪)。雷说，资本形成「意味着目前牺牲少数好处，以换取未来创造出更多好处」（注 72）。

▍金钱的时间价值

利息 (也就是金钱的时间价值) 是估值的核心。17、18 世纪之交，杰出的苏格兰经济学家约翰・罗 (我们在第 4 章还会再提到他) 写道：「预期永远要打折。马上就付的 100 英镑，比分一百年付款、每年付 10 英镑的 1,000 英镑还有价值」（注 73）。利息折算了股票、债券、建筑物或其他可创造收益资产未来产生的现金流，让我们能算出这些资产现值是多少。

资本价值和利息呈反向关系：折现率或「资本化」(capitalization) 率愈高，资本的价值就愈低，反之亦然。在 1621 年一份匿名出版的小册子里，作者主张：「土地和金钱之间可以互相平衡，金钱价值高时，土地就很便宜；土地很便宜的地方，金钱的价值就高」（注 74）。半个世纪后的威廉・配第爵士 (Sir William Petty) 说，如果没有利息，就不可能订出土地的价格。配第说，未来年度的租金价值一定低于今年的租金，不然的话，「1 英亩的土地价值会等于 1,000 英亩同样的土地；这很荒谬，一单位的无限期收益，价值等于一千单位的无限期收益」（注 75）。到了下一个世纪，亚当・斯密也说土地的价格取决于市场的利率。在 1776 年首次出版的《国富论》里，他说近几十年来土地的价格随着利率下跌而上涨。

要做投资，比方说兴建厂房、添购机器设备与所有必要基础建设以打造新的制造工厂，投资人就要放弃眼下的消费。想赚得利润，都要先花一段时间最后才会有结果。理论上，只有当投资报酬率至少等于投资人的时间偏好时，才应该做投资。雷主张，决定整个社会资本投资决策的因素，是「期间的长短，这就要由社会中人民的意向而定；他们要先放弃眼前的好处，目的是在这段期间到期前产出双倍的成果」（注 76）。简单来说是：人们为了能在未来吃到两颗棉花糖，先不吃眼下的这颗棉花糖，那他们愿意花多久的时间等待？

后世的经济学家根据雷的见解继续发展想法。维多利亚时代的经济学家杰逢斯 (W.S.Jevons) 主张，企业要借钱投资 (他说这是争取更多时间从事生产)，最多只能借到投资的边际报酬率等于利率为止（注 77）。庞─巴瓦克的想法也类似，他认为利率下跌会导致生产者采取比较「迂回」(他的意思是比较耗时) 的生产方法。现代货币经济学家也把时间偏好纳入模型当中，而这些模型都很随意就假设通用的利率必然反映出整个社会的时间偏好。

如果假设不成立呢？庞─巴瓦克几位出色的学生就很认真思考了这个问题，当中包括海耶克、米塞斯和熊彼得。海耶克认为，「所有经济活动都要用时间来完成」，这是不证自明的道理，但常常被忽略（注 78）。他说，当利率下跌，企业就会倾向于投资比较久之后才能得到回报的案子，以海耶克的术语来说，叫「生产结构」(structure of production) 拉长。如果利率一直维持在低于自然水准之下，就会出现遭到误导的投资行为：生产活动中耗用太多时间，或者，换句话说，投资得到的报酬并不值得一开始投入的花费。「错误投资」(malinvestment) 是一个在奥地利学派经济学家宣导之下广为人知的用语，其规模有大有小，型态也各异，可能是华而不实的公共工程，比方说兴建海底隧道，也有可能是成功机会渺茫的技术计划，看不到能获利的稳健前景。

当利率被压低到低于整个社会的时间偏好以下，也会影响到消费行为。廉价的信贷鼓励家庭背负过高的债务，他们会借钱来花，寅吃卯粮，等到未来到来，只剩两手空空。海耶克认为，错误投资很普遍的时期，必定会以经济危机告终。从导致 2008 年金融危机的事件来看，消费性负债累积过高，同样也会造成严重伤害。本书稍后将会详细讨论 21 世纪超低利率无意中造成的后果。然而，在 17 世纪末时，一位堪称欧洲最聪明的人已经在思考强行把利率压在自然水准之下会造成哪些问题，我们下一章就要来看看这些问题。

①译注：指发薪日偿还的贷款，一般都是小额短期贷款，利率极高的公司。

②译注：普拉托市位在托斯卡尼区。

③译注：指比利时西部的法兰德斯人。

④译注：经过修剪的钱币贵金属成分会减少，就相当于贬值。

⑤译注：在英国旧制之下，1 先令等于 12 便士。

⑥编按：两合公司由一人以上无限责任股东，与一人以上有限责任股东所组织。无限责任股东，对公司债务负连带无限清偿责任；有限责任股东，以出资额为限，对于公司负其责任。