东吴证券：25H1风电板块表现亮眼 光伏主链分化、辅链持续承压

智通财经APP获悉，东吴证券发布研报称，2025H1新能源板块实现收入7297亿元，同减3%，实现归母净利润110亿元，同减46%。其中，风电板块2025H1营收1558亿元，同减32%，归母净利润91亿元，同增20%。细分方向看，25H1，逆变器增长向好，光伏主链辅链持续承压，BC拉动电池环节营收利润提升；户储需求逐步恢复，工商储及大储高增；辅材盈利短期承压，Q3涨价有望改善；风电排产高增，毛利率改善，国内受益于产能利用率提升，Q2海工产品单位盈利亦出现拐点。

东吴证券主要观点如下：

新能源板块分化明显，风电表现亮眼

2025H1新能源板块实现收入7297亿元，同减3%，实现归母净利润110亿元，同减46%；2025Q2收入4115亿元，同比0%，环增29%，归母净利润60亿元，同降8%，环增23%。其中光伏板块2025H1营收4348亿元，同减14%，归母净利润-71亿元，同减276%；2025Q2营收2396亿元，同减12%，环增23%，归母净利润-36亿元，同减48%，环减2%。风电板块2025H1营收1558亿元，同减32%，归母净利润91亿元，同增20%；2025Q2营收945亿元，同增34%，环增54%，归母净利润55亿元，同增21%，环增52%。

25H1逆变器增长向好，光伏主链辅链持续承压，BC拉动电池环节营收利润提升

25H1收入同比增速看：逆变器(30%)>支架(12%)>电池(8%)>银浆(-2%)>其他辅材(-6%)>胶膜(-10%)>EPC(-11%)>光伏(-14%)>硅料(-16%)>硅片(-19%)>金刚线(-23%)>设备(-23%)>组件(-23%)>玻璃(-28%)>石英坩埚(-43%)，归母净利润同比增速看：电池(74%)>逆变器(43%)>硅片(33%)>支架(-11%)>EPC(-23%)>其他辅材(-24%)>设备(-40%)>胶膜(-43%)>银浆(-46%)>石英坩埚(-75%)>玻璃(-116%)>金刚线(-124%)>硅料(-130%)>组件(-163%)>光伏(-276%)。

供给侧酝酿变化，盈利修复空间大

硅料25Q2价格见底、盈利压力大；随25Q3行业反内卷进一步推动+产能整逐步启动，预计硅料厂25H2有望盈利转正；硅片过剩程度高，硅片产能过剩展开竞争，行业反内卷推动价格上行，预计25H2及26年随产能整合+反内卷推进，行业盈利有所修复；电池片产能过剩盈利承压，预计2025年随P型产能逐步退出市场+行业产能整合推进，后续盈利压力或相对缓解；组件价格整体进入底部区间，25Q2随抢装带动价格修复+欧元汇兑收益、报表盈利有所改善；预计25H2行业反内卷+产能整合推进，终端价格有望见底修复，或有望逐步走出周期底部。

户储需求逐步恢复，工商储及大储高增，辅材盈利短期承压，Q3涨价有望改善

户储方面欧洲库存去化完毕户储需求逐步恢复，东南亚需求持续旺盛，澳洲受补贴驱动需求快速爆发；国内部分省份推出过渡性激励政策对冲强制配储取消影响叠加独立储能占比提升，国内大储需求持续高增；美国大储25年抢装，26年增速或有放缓；欧洲、中东、澳大利亚等市场大储需求有望持续翻倍增长；欧洲受补贴政策支持+动态电价丰富收益模式，工商储需求爆发，25年有望翻倍增长，受益于户储需求恢复叠加工商储及大储需求高增，逆变器整体业绩表现优异；辅材层面25Q2依旧承压，9月玻璃、胶膜等均有所涨价，25Q3盈利有望改善。

25H1风电排产高增，毛利率改善

25Q2受136号文影响，5月陆风实现抢装，陆风开工景气度较高，同时25Q2海风项目亦陆续开工，整体处于景气度较旺的状态。风机受益于24H2反内卷投标涨价，部分公司已出现风机毛利率拐点，叠加规模效应费用率摊薄，Q2业绩弹性较大；海缆继续维持高毛利状态，头部海缆厂商在手订单再创新高。塔筒方面，出海方向业绩继续兑现，毛利率持续提升，国内受益于产能利用率提升，Q2海工产品单位盈利亦出现拐点。

风险提示

竞争加剧，政策变动超预期等。